展望携程：业绩与估值上行空间清晰

导语：携程是2026年内需复苏与假日经济弹性主题中的优质标的。

携程集团（09961.HK）在2025年第三季度交出强劲答卷，得益于暑期与国庆双节推动的国内需求高峰，以及国际旅游业务持续复苏的拉动，营收与利润均实现两位数增长。净利润因出售MakeMyTrip股份录得一次性收益达199亿元，但即便剔除该因素，核心盈利能力依然稳健。AI技术深度赋能服务效率，国际业务预订恢复超疫情前水平，成为新一轮增长的核心引擎。

展望2026年第一季度，携程有望在政策支持与出境游复苏的双重驱动下延续增长势头，甚至在2026年初创下历史新高。估值方面，公司当前动态P/E显著低于行业平均，具备吸引力，获多家机构上调评级。综合考量经营韧性、现金流实力与中长期主题契合度，我们认为携程是值得重点关注与中长期配置的优质标的。

3Q25亮点回顾

携程集团于2025年11月18日公布2025年第三季度财报，表现强劲：净收入达人民币183亿元，同比增长16%，主要受益于暑期和国庆假期的旺盛国内出行需求，以及国际业务的持续复苏。经调整EBITDA达人民币63亿元，Non-GAAP净利润亦体现出良好的运营韧性。值得注意的是，报告期内净利润大幅上升至人民币199亿元，主要受到一次性投资处置收益（出售MakeMyTrip部分股份）推动。

核心业务板块表现稳健：住宿预订同比增长18%、交通票务增长12%、国际平台订单量同比增长约60%。

整体而言，3Q2025财报印证了出行需求的韧性，国际业务恢复为公司带来额外增长空间。

1)核心业务表现强劲：
住宿预订继续作为利润主力，高星级酒店（市占率超40%）带动更高客单价和佣金率。国际业务表现突出，出境酒店/机票预订已达2019年140%的水平，入境预订同比增长100%。

2)盈利能力持续改善：
高毛利业务（住宿与打包旅游）占比提升，加之AI应用优化客户服务流程，推动Non-GAAP利润率上升。

3)一次性收益驱动报表利润大幅增加：
净利润激增至199亿元，剔除投资处置影响，基本盈利仍维持健康增长。

4)资产负债表稳健：
现金储备超过人民币1000亿元，为未来股票回购、分红及战略性投资提供充足弹性。

5)管理层态度积极：
对持续的出行需求、AI驱动的个性化服务及全球扩张前景持乐观态度，强调与免签国家深化合作。

未来展望：Q42025+ Q12026

未来几个季度政策与季节性红利将持续推动携程增长：

Q42025（淡季不淡）-市场普遍预期收入约为人民币118亿元，同比增长22%；我们预计有望略超市场预期，达121–123亿元，增长约2–3%。政府发放的文旅消费券（针对老年人、青少年及中西部地区）与“周末经济”等活动有效对冲季节性下滑。各板块数据展望乐观：

·住宿间夜量同比+22%

·打包旅游GMV同比+28%

·国际业务收入同比+45%

·Non-GAAP净利润率预计27–28%

Q12026（有望创历史新高）-市场预期收入约为人民币145亿元，同比增长30%；我们认为有4–6%的上行空间，收入或达152–156亿元。驱动因素包括：

·春节出行，一月至二月均为出行高峰，相较往年更具集中性；

·长线国内游在补贴政策推动下GMV同比+35%，得益于“国民旅游计划”落地；

·出境游预订有望同比翻倍（热门目的地包括泰国、日本、新加坡）；

·住宿间夜量同比+30%，高星级RevPAR（每间可售房收入）同比增长25%以上；

·Non-GAAP净利润预计人民币43–45亿元，利润率或达28–29%，有望创公司历史单季新高。

估值与投资观点

截至2025年12月中旬，携程股价约为71美元，总市值约470亿美元。考虑Q3的一次性利润影响，当前P/E较低（约11倍），2026年预估P/E为17–19倍，低于全球同业平均及自身历史区间。

多数分析师目标价为80–85美元（上行空间15–20%），近期已有投行上调评级（如巴克莱调升至90美元，花旗至86美元）。DCF估值甚至预示更高空间（部分模型给出超过120美元的合理区间），核心假设为中双位数营收增速及利润率升至28–30%。

结合强劲现金流、高ROE与可观的股东回报潜力（回购/分红），我们认为当前估值具有吸引力，适合长期持有并把握中国内需复苏与旅游弹性主题。

风险提示

·宏观或天气扰动：若2026年1月出现寒潮或突发公共卫生事件，可能影响出行高峰；

·出境游政策波动：签证政策变化、地缘风险或汇率波动可能抑制出境游需求；

·行业竞争加剧：飞猪（阿里）和抖音本地生活加速进军高星酒店和旅游预订领域，尽管携程在服务深度与跨境能力上具备壁垒；

·监管风险：中国及欧洲或存在反垄断或数据监管相关压力，但携程业务结构多元，风险可控。

总结-尽管面临外部挑战，携程平台壁垒深厚，政策匹配度高，资产结构稳健，是2026年内需复苏与假日经济弹性主题中的优质首选标的。

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