国库券:数字资产监管如何成为美国的债务货币化引擎

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过《天才法案》对财政支配地位进行的法医分析

美国财政部对美国货币架构进行了结构性转型,绕过美联储,征召私营部门成为政府债务的强制买家,并可能暂时解决了赤字融资的最终问题。这不需要宪法修正案、政治革命,甚至不需要重大的公开辩论。它需要 47 页的金融监管。

2025年7月18日,特朗普总统签署了《指导和建立美国国家创新》。稳定币法案成为法律。该立法被宣传为数字货币的消费者保护。实际上,它代表了自 1951 年财政部-联邦协议以来和平时期最重大的主权债务市场重组,但反之亦然。如果该协议确立了央行独立于财政权威的地位,那么《天才法案》通过将数字美元的监管框架武器化,将货币条件置于财政部融资需求之下。

机构优雅。该法案规定,所有与美元挂钩的支付稳定币—数字代币必须在美国维持 100% 的储备。国库券或央行现金。它将监管置于货币审计长办公室（财政部的一个局）之下,而不是独立的美联储。它禁止这些发行人将储备金投资于公司债务、商业票据或除短期政府义务之外的任何资产。

结果:铸造的每一枚数字美元都成为对美国主权债务的立法购买。

财政部长斯科特·贝森特（Scott Bessent）公开预测,到 2030 年,该市场将从目前的 3090 亿美元资本扩大到 2 万亿至 3.7 万亿美元。如果实现的话,稳定币行业将成为继美联储本身之后美国政府债务的最大单一持有者—但与美联储的资产负债表不同的是,这种需求不是通过央行印钞创造的。它是通过私人资本流动产生的,主要来自在当地货币不稳定的情况下寻求美元敞口的新兴市场。

这不是量化宽松。这是私有化的量化宽松—a体系,财政当局通过监管机构设计对自身债务的结构性需求,独立于央行的政策立场。其影响远远超出了技术债务管理的范围。他们打击后布雷顿森林货币秩序的基础。

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强制需求的架构

《天才法案》的关键创新不在于它允许什么,而在于它禁止什么。传统的银行监管允许金融机构持有多元化的投资组合、管理期限转型并通过贷款产生收益。该法案禁止稳定币发行人从事所有这些活动。

他们可能只持有三种资产类别:FDIC 保险银行的美元存款、期限在 90 天以下的国库券或由这些国库券抵押的回购协议。他们被明确禁止对这些资产进行再抵押,—多次抵押相同的抵押品—,除了产生流动性以通过隔夜回购市场进行赎回的单一目的。

这种结构将稳定币发行人转变为狭隘的银行,其使命是:将私人储蓄转换为政府负债。Circle、Tether和任何未来获得许可的发行人作为传导机制发挥作用,将全球美元需求直接引入国库券拍卖。监管框架确保这些资本不会泄漏到更广泛的私营经济中。

国际清算银行的研究提供了这种影响的实证衡量。一份分析 2022-2024 年稳定币流量的工作文件发现,市值增加 35 亿美元会抑制短期国债收益率 2.5 至 5 个基点。至关重要的是,这种影响是不对称的:流出使收益率提高了两到三倍,而流入则降低了收益率。

Bessent部长的3万亿美元目标推断出这种关系,表明在曲线的短端结构性收益率抑制25至50个基点。对于负债 38 万亿美元的政府来说,借贷成本降低 30 个基点意味着每年节省约 1,140 亿美元的利息,几乎是国土安全部整个预算的两倍。

这代表了财政和货币政策的根本脱钩。（Federal Reserve）可能会将联邦基金利率提高到5%,试图收紧金融状况,但如果财政部由于强制购买稳定币而能够以4.5%自筹资金,美联储的传导机制就会被切断。央行制定政策利率;财政部自行设定借贷成本。

贝森特主义和债务上限动态

Bessent部长的公开声明揭示了战略演算。在《天才法案》通过后的证词中,他表示,稳定币市场的扩张将使财政部至少在接下来的几个季度避免增加息票拍卖的规模“ 这不是一次性的评论。政府承认,受监管的稳定币增长直接替代了传统的债券市场需求。

时机与财政要求一致。2025年综合立法暂停了债务上限,并授权增加5万亿美元的借贷能力。在不提高收益率的情况下寻找本次发行的买家对财政部来说是一个生存挑战。稳定币行业如果达到预计规模,将成为解决方案。

需求主要来自新兴市场。东盟+3宏观经济研究办公室的分析指出,美元稳定币已成为东南亚、拉丁美洲和非洲部分地区跨境支付的主要媒介。这些地区面临货币不稳定和资本管制,将受监管的美元代币视为与国内银行系统相比的卓越价值存储。

这会产生一种反常的动态。美国向发展中经济体出口通货膨胀,其公民的反应是放弃当地货币换取数字美元。稳定币发行人将这种资本外逃并将其输送回美国。财政部。因此,政府通过软件协议而不是炮舰外交进行的 21 世纪全球南方金融帝国主义的货币崩溃来弥补赤字。

2025年3月通过行政命令建立的战略比特币储备完成了架构。通过持有约 198,000 个比特币（价值 15-200 亿美元）作为主权储备,并明确 “从不出售” 授权,财政部对冲自己的债务策略。如果数字美元涌入全球市场最终使货币贬值—a持续赤字支出的合理长期结果—比特币头寸以美元计价升值,抵消主权资产负债表的负债方。

机构投降和摩根大通信号

这种转变代表着真正的政权更迭的最明确证实不是来自华盛顿,而是来自华尔街。2025年10月15日 摩根大通—美国最大的银行,历史上对加密货币最敌对的主要金融机构—宣布将开始接受比特币和以太币作为机构贷款的抵押品。

十年来,首席执行官杰米·戴蒙（Jamie Dimon）将比特币视为“欺诈”和犯罪分子的工具。政策逆转并不是改变主意。这是对改变的激励结构的认可。随着《天才法案》规定稳定币持有国库券,以及《公平银行》禁止歧视数字资产业务的行政命令,摩根大通得出的结论是,住宿提供的好处多于阻力。

新安排的机制将加密资产整合到影子银行系统的抵押品链中。机构客户—对冲基金、家族办公室、企业国库—现在可以向摩根大通质押数字资产,并向其借入美元或国库证券。这提高了金融体系中资本的速度,使休眠的加密货币持有量能够产生流动性,流入政府债务市场。

摩根大通的适应标志着更广泛的行业接受度。当最强大的商业银行与财政部的数字资产战略保持一致时,它证实了“智能货币”在新政权中已经定价。该机构将自己定位为加密经济的中央银行,以比特币储备进行贷款,就像美联储传统上以国债抵押品进行贷款一样。

不对称风险和美联储的将死

部（Treasury）的策略包含着致命的依赖性:它已经将美国主权债务市场的稳定与加密资产价格的波动联系在一起。这带来了美联储最终被迫吸收的尾部风险。

该机制在市场扩张过程中运行顺利。随着稳定币需求的增长,发行人购买国库券,抑制收益率并缓解财政压力。但 BIS 不对称性分析揭示了相反的危险。如果加密货币市场崩溃触发大规模赎回—用户将稳定币转换回美元—发行人必须立即清算其国库持股以满足提款要求。

2-3倍的不对称性,稳定币市值5000亿美元的收缩可能会在几天内将短期收益率飙升75至150个基点。对于政府每季度到期债务超过数万亿的人来说,这代表着流动性危机。财政部将面临接受灾难性借贷成本或暂停拍卖之间的选择—要么导致对主权信誉失去信心。

美联储将被迫作为最后手段的交易商进行干预,购买稳定币发行人倾销的国库券。这将私营部门的资产负债表危机转化为央行货币化—正是财政部首先通过建立稳定币融资渠道来寻求避免的结果。

这是嵌入结构中的将死。财政部在扩张期间享有廉价资金的好处,但美联储在收缩期间继承了灾难性风险。央行在战略上处于从属地位:它既不能阻止财政部造成这种依赖,也不能在系统崩溃时拒绝支持该系统。

美联储行长斯蒂芬·米兰（Stephen Miran）在 2025 年 11 月的一次演讲中承认了这一动态,并指出稳定币已成为 “的一种不可忽视的力量,能够影响美联储无法控制的利率。他的分析小心翼翼地避免陈述明显的含义:财政部已经构建了一个平行的货币传导机制,无论美联储是否同意,该机制都会发挥作用。

地缘政治预测和数字布雷顿森林

国内影响是深远的,但国际层面可能更重要。《天才法案》不仅为美国赤字提供资金,还通过使美元可编程、便携且优于任何竞争交换媒介,巩固了整个 21 世纪的美元霸权。

90%的现有稳定币与美元挂钩。通过创建受监管、财政部支持的数字美元基础设施,美国为新的国际货币体系修建了铁路。新兴市场公民现在可以在不使用传统代理银行系统的情况下持有美元,该系统已通过制裁和排除大量人口的反洗钱控制逐步武器化。

这扩大了美元的可寻址市场。越南的农民、尼日利亚的店主或阿根廷的软件开发人员可以通过智能手机和互联网连接将当地货币兑换为 USDC。与受通货膨胀、资本管制或政治不稳定困扰的国内银行系统相比,稳定币成为一种卓越的价值储存手段。每一次采用都代表了最终流向美国的资本外逃。国债拍卖。

中国通过数字人民币追求相互竞争的愿景,但架构却存在根本差异。e-CNY 是一种中央银行数字货币—政府发行、监视和控制。它提供效率,但要求服从国家监控。美国模式将发行外包给私人实体（Circle、PayPal、潜在的摩根大通）,同时确保它们在结构上依赖于国债。它提供了私营部门创新的幻觉,同时保证了主权利益。

这代表了数字布雷顿森林—a货币秩序,其中美元不是通过石油美元回收或石油贸易的军事执法,而是通过数字支付基础设施的网络效应保留储备地位。USDC的商家越接受,就越有价值。它变得越有价值,对美债的需求就越大。该系统在崩溃之前是自我强化的。

结论:主权转移的声音

“Silent Coup” 框架不是 hyperbole—it 是精确的制度分析。财政部尚未废除美联储或修改宪法。它建立了一个平行的金融架构,允许财政政策决定货币状况,扭转了央行七十年的独立性。

《天才法案》、公平银行行政命令、战略比特币储备以及鲍威尔主席面临的人员压力构成了一项协调战略,使美联储服从财政部融资的要求。Bessent部长的3万亿美元稳定币预测不是市场预测—这是一个政策目标,如果实现,将使财政部成为决定美国利率的主导力量。

摩根大通政策逆转所体现的制度投降证实了主要金融参与者已经接受了这一新现实。他们适应并不是因为他们支持这一策略,而是因为抵抗没有优势。博弈论发生了转变:合作提供了获得财政部青睐和新的流动性制度的机会;反对派面临监管边缘化的风险。

最终的讽刺是,这种转变不是通过民粹主义起义或政治授权发生的,而是通过平凡的金融监管机制发生的。47页的立法文本,主要在晦涩难懂的国会小组委员会中进行辩论,比20世纪70年代以来放弃黄金可兑换的任何政策都更彻底地重组了美国财政和货币当局之间的关系。

这是否代表制度演变或文明风险取决于尚未衡量的变量。3万亿美元的稳定币市场能否在加密冬天维持1:1的赎回？BIS确定的不对称流出动态是否会在发行人达到系统规模之前引发国债市场不稳定？如果市场明白美联储最终必须支持其未设计且无法控制的系统,那么美联储能否保持可信度？

这些问题不会在国会证词或学术工作论文中得到解答,而是在未来市场危机的实时压力测试中得到解答。财政部已经建设了基础设施。现在我们发现它是否能够承受帝国的重担。

注:

2025年11月25日核实的所有数据。市值、立法文本和官方声明来自财政部发布、美联储演讲、CoinGecko 数据和国会记录。

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