雷军、复星创富押注 “中年人的泡泡玛特”铜师傅再度冲刺港股

《科创板日报》11月26日讯（记者 徐赐豪）据港交所官网披露，有“中年人的泡泡玛特”之称的杭州铜师傅文创（集团）股份有限公司（下称“铜师傅”），已进一步委任中信里昂证券为整体协调人。此前，铜师傅已向港交所主板更新了招股说明书，招银国际担任独家保荐人。

作为聚焦铜质文创的小众赛道玩家，铜师傅正试图借资本化突破发展瓶颈。

不过，其不仅面临铜质工艺产品市场规模有限的天花板限制，还受困于产品结构单一的难题。从A股创业板折戟到港股两度递表，这家小米系加持的文创企业此次能否成功突围，仍有待市场检验。

雷军青睐有加

铜师傅的上市征程并不算顺利。早在2022年6月，铜师傅就聘请中金公司担任辅导机构，计划登陆深交所创业板。然而经过两年筹备，2024年9月，铜师傅终止了与中金的合作，A 股上市计划正式搁浅。

今年5月9日，铜师傅转而向港交所主板递表，但在11月9日申请失效。仅两天后，公司便再度递表开启了第二次港交所冲刺。

监管层面的关注为铜师傅的上市之路增添了不确定性。《科创板日报》记者梳理发现，中国证监会国际司在今年6月针对其赴港上市备案反馈意见，曾明确要求补充说明多项关键问题，核心聚焦股权代持、外商投资准入、募资用途及股东股权代持的形成原因、演变情况、合法合规性及潜在纠纷风险等。

招股书披露的信息显示，铜师傅的股权变动曾长期处于高频状态，仅2016年1月至2017年4月的16个月内，股东之间的股份转让就高达48次，这一数据无疑加剧了监管对其股权稳定性的关注。

尽管上市之路坎坷，铜师傅却受雷军青睐。公开记录显示，截至目前，公司已完成多轮融资，背后集结了小米系顺为资本、天津金米投资，以及复星创富、凯辉基金、海泉基金、国中资本等知名机构。

融资历程显示，2017年5月锦元资产的投资是其首次融资记录，而最后一轮融资发生在2021年8月，金鼎投资、国中资本及复星创富共同注资2亿元完成C轮融资。

小米系的深度参与是铜师傅股权结构中最引人注目的特征。截至招股书最后可执行日期，创始人俞光持股26.27%，为单一最大股东；顺为资本与小米控股的天津金米分别以13.39%和9.56%的持股比例，位列第二、第三大股东，此外小米的联合创始人黎万强持股0.51%。

这种紧密联系并非偶然——铜师傅创始人俞光作为雷军的忠实粉丝，曾在公开场合多次表达对雷军的推崇及对小米经营模式的认可，甚至效仿“米粉节”在2017年打造了首届“铜粉节”。雷军本人也曾于2017年在其个人公众号文章中评价：“铜师傅是我们整个小米体系之外最像小米的创业企业”。

不过，资本的加持并未带来股份价值的显著提升。招股书显示，2017年5月锦元资产对铜师傅的认购价为24元/股，而2023年5月，老股东欧之富向央视融媒体产业投资基金等机构转让股份的价格为28.07元/股。这意味着历经6年发展，铜师傅的股份增值幅度不足20%，这一表现与资本市场对成长型企业的预期存在差距。

铜质文创产品收入占比超90%

铜师傅的财务数据则呈现出“稳中有忧”的态势。2022年至2024年及2025年上半年，铜师傅的营业收入分别为5.03亿元、5.06亿元、5.71亿元及3.08亿元，保持小幅增长；毛利率从32.2%稳步提升至35.1%，盈利能力有所优化。

但净利润表现波动明显，同期分别为5693.8万元、4413.1万元、7898.2万元及3024.4万元，其中2025年上半年净利润较2024年同期下降23.9%，增长压力凸显。

业务结构的“单极依赖”是铜师傅面临的核心挑战。作为公司的核心品类，铜质文创产品（包含铜质摆件和铜雕画）的收入占比长期维持在95%左右——2022年至2024年及2025年上半年，该品类收入分别为4.8亿元、4.88亿元、5.51亿元及2.93亿元，占总收入比例依次为95.4%、96.3%、96.6%及94.9%。尽管其毛利率从2022年的32.5%增长至2024年的35.2%，但平均售价从363.7元/件降至2025年上半年的290.4元/件，价格下行压力已开始显现。

更严峻的是，铜质文创所在的细分市场空间有限。招股书披露，国内铜质工艺产品市场规模从2019年的11亿元增长至2024年的16亿元，尽管2024年至2029年有望保持7.7%的复合年增长率，但预计到2029年市场规模仅为23亿元。在这样的市场格局下，过度依赖单一品类的铜师傅面临明显的增长天花板。

为突破瓶颈，铜师傅尝试拓展产品矩阵，目前已形成铜质文创、塑胶潮玩、银质文创、黄金文创、木质文创五大业务板块，但“第二增长曲线”尚未成型。其中规模最大的塑胶潮玩业务，2022年至2024年收入分别为328.6万元、1330.4万元和1425.2万元，占比最高仅2.6%，且生产多依赖外部制造商，质量管控存在隐患；银质文创收入波动不定，三年占比均不足1%；黄金文创2024年才起步，当年收入127.4万元，占比仅0.2%；木质文创则因贡献微薄已停止生产。

塑胶潮玩本被寄予厚望，但行业竞争已进入白热化阶段。泡泡玛特、布鲁可已成功上市，卡游、52TOYS等企业也在冲刺IPO，行业集中度持续提升。与这些专业玩家相比，铜师傅的铜质产品在重量、价格上存在天然局限性，客群相对狭窄，塑胶潮玩业务的突围难度不小。

渠道方面，铜师傅高度依赖线上平台，2022年至2025年上半年线上销售收入占比均超79%，最高达82%，但线上客单价从2022年的958元持续降至2025年上半年的556元，降幅明显。线下布局则较为薄弱，截至2025年6月30日，仅运营11家直营店，另有56家经销商运营63家门店，覆盖范围有限。

IP布局上，铜师傅以自研IP为主，2022年以来自研IP SKU收入占比均超90%，“铜葫芦系列”“大圣系列”是核心爆款。公司每年持续推出新SKU，2024年新增自研IP产品528款，但授权IP发展相对滞后，收入贡献有限。

盘古智库高级研究员江瀚接受《科创板日报》采访时表示，对于铜师傅而言，第二次港股递表是其登陆资本市场的关键机会，但业务结构单一、增长动力不足等问题仍是亟待解决的“拦路虎”。未来，如何打破铜质文创的增长天花板，培育出真正的第二增长曲线，将是铜师傅上市后需要面对的核心课题。