又一家央企地产公司私有化退市，地产股估值逻辑转变

21世纪经济报道记者张敏近日，大悦城地产发布公告称，公司的私有化计划获法院认可，并获联交所批准，自11月27日下午4时正起生效。

这也意味着，这家上市12年的房企，将于本周四收盘后正式退市。

大悦城地产是中粮集团旗下的房地产业务平台，于2013年在香港联交所上市。今年7月31日，大悦城地产公告称，将通过协议安排的方式回购股份，并计划在香港联交所撤销上市地位，回购的总代价约29.32亿港元。退市原因为，近年来在行业周期性发展的影响下，大悦城地产的市场表现呈阶段性波动，流动性也随之承压。

10月23日，另一家央企开发商五矿地产也宣布退市，原因是“股本融资能力有限且已失去上市平台优势”。4天后，民营房企上坤地产正式被港交所取消上市地位。

根据中指研究院的统计，自2022年以来，共有30余家A股和H股的上市房企退市，其中因市场冲击及债务违约导致的被动退市占据多数，但也有部分房企选择主动私有化。

分析人士指出，在行业的调整期，这些动作既反映出资本平台对房企的作用正在弱化，也说明资本市场对房地产的估值逻辑正在发生改变。以金融杠杆撬动的“规模神话”，如今已经难以打动投资者。

在近期退市的房企中，上坤地产属于被动退市。

上坤集团2009年成立于上海，借助楼市升温红利，7年后迈入上海房企销售30强之列，此后开启全国布局，并陆续在长三角、珠三角、长江中游、中原等区域落子。

2020年11月，上坤地产登陆港交所，当年公司的销售额达到126.6亿元，次年进一步攀升至145.9亿元。但随着房地产市场调整，上坤地产于2022年由盈转亏，净利润为-22.43亿元‌。当年11月，上坤地产的一笔美元票据违约。

此后两年，上坤地产的年报连续“难产”，公司也从2024年4月2日开始停牌。至今年10月1日，上坤地产的股票仍未复牌，由此触发了连续18个月停牌的退市“红线”。

上坤地产曾被称为“最年轻的上市房企”，其在资本市场的旅程同样短暂，从上市到退市的时间不足5年。

根据中指研究院的统计，自2022年以来，共有28家上市房企被动退市。其中A股14家，主要原因为面值退市及连续亏损；H股14家，主要原因为财报难以发出及难以达成复牌指引未能复牌、停牌超过18个月等。

但该机构也指出，也有5家上市房企主动退市。

早在2021年，首创集团旗下的首创城发对首创置业进行吸收合并，后者从香港联交所退市。此后，经过资源和业务整合，首创城发正式转型为城市运营商。

3年后，首创集团旗下另一家上市公司首创钜大也宣布私有化。首创钜大是国内最大的奥特莱斯运营商之一，主要从事商业物业开发及管理。其退市原因为，股份的交易流动性很低，股份交易价格及交易流动性长期表现不佳，导致公司缺乏通过股权融资筹集资金的能力。

近期宣布退市的五矿地产与大悦城控股，也属于主动退市之列。但值得注意的是，虽然有主动作为的战略考量，但经营层面的压力也不容忽视。

五矿地产是中国五矿集团的下属公司，也是国资委首批确定的16家地产主业央企之一。自2022年以来，五矿地产已连续三年出现亏损。在2024年年报中，时任五矿地产董事会主席的何剑波表示，公司首先要确保“活下去”，把去库存、防风险放在首位。

大悦城地产也在2024年出现亏损，当年公司的营业收入增长49.42%，归母净利润则亏损2.9亿元。大悦城地产在公告中表示，私有化“将增厚大悦城地产的权益，有利于进一步提升公司归母净利润”。

由于能在融资、品牌等方面提供加持，资本市场曾是房企趋之若鹜的对象。过去20年间，房企曾有过多轮上市热潮。即使A股一度暂停上市审批，不少企业仍完成了在港股的上市。

据不完全统计，目前A股的上市房企超过100家，在港股上市的内地房企则有60家左右。

近年来，情况开始出现变化。

中指研究院企业研究总监刘水向21世纪经济报道表示，在房地产市场深度调整的背景下，当前上市房企市值、市净率极低，资本市场也失去了融资平台价值，退市不可避免。他指出，房企退市后，可提高运营效率并节约成本。

某福建房企相关负责人向21世纪经济报道指出，从2022年出现债务违约开始，公司就停止在公开市场拿地，融资需求也宣告暂停，随着公司将主要精力进入化债和保交楼，资本市场的相关功能已无法发挥。

该公司于2023年年中从A股退市，直接原因是股价长期低于1元。

但事情的另一面，在于资本市场对房地产的估值逻辑发生了根本性变化。

某资深行业分析师指出，过去那个为“高增长、高利润、高周转”喝彩的时代已经落幕，新的逻辑正在建立。

他表示，过去二十年，资本评估一家房企的核心指标在于销售规模与增速、土储数量与质量、周转能力、杠杆与盈利能力等，但这套逻辑建立在“房价长期上涨、市场无限扩张”的核心假设上，一旦这个假设被打破，规模、杠杆就成了负担。

同时，随着房地产向新发展模式迈进，资本市场正在用一套全新的标准来审视房企。就目前来看，其核心指标可以总结为财务安全与流动性、盈利质量、商业模式的可持续性、公司治理能力等。

该人士指出，资本市场对房地产的估值逻辑，正在经历从“周期股”到“价值股”的转变。若无法适应这一转变，退市不失为一种重新开始的路径。

他还表示，要想留在牌桌上，房企仍有退市之外的其他选择。即通过剥离传统房地产业务，转型轻资产或置入其他资产，从而暂时保住在资本平台的身份。

近几年，美的置业、华远地产、格力地产、中交地产、南国置业等多家房企宣布剥离房地产开发业务，向轻资产或其他方向转型，其核心逻辑在于财务方面的“轻装上阵”。

刘水指出，这体现了房企探索新发展模式、试图穿越周期的努力，但前提是公司拥有足够的能力和资源来推动转型，并对资本的估值逻辑抱有耐心。但对于尚未完全走出困境的房企来说，化解风险仍是当前的第一要务。