房地产投资加剧流动性压力，青岛上合控股集团首登票据逾期名单

上海票据交易所近日公布的《截至2025年10月31日承兑人逾期名单》中，青岛上合控股发展集团有限公司（下称“上合控股集团”）首次出现，引发市场关注，截至2025年10月31日，该公司票据承兑逾期余额8000万元。

更为严峻的是，上合控股集团三家重要子公司——青岛胶州湾发展集团有限公司、青岛上合城乡融合发展集团有限公司和青岛上合城市更新集团有限公司也同步出现在逾期名单上，三家子公司逾期余额合计约1.88亿元，集团整体偿债压力凸显。

截至发稿，上合控股集团尚未在公开渠道披露本次商票逾期的具体原因，也未对后续兑付安排作出专门说明。

高评级vs票据逾期

从功能定位看，上合控股集团是一家典型的区域核心平台城投公司，成立于2022年3月，注册资本为200亿元，由胶州市国有资产服务中心100%持股，中国—上海合作组织地方经贸合作示范区管委会为实际控制人。作为青岛市重要的基础设施建设投融资主体，上合控股集团承担上合示范区及胶州市范围内大量基础设施、片区开发、土地整理等任务。

虽然成立不到四年，上合控股集团已经在银行间和交易所双平台搭建了一套较为完整的债务融资体系。公开信息显示，目前公司共有21只存续债券，债券存量规模超过180亿元，其中于2025年10月最新发行的“25青上03”私募公司债，余额6亿元，票面利率2.45%，到期日为2028年10月23日。

然而，尽管出现了数千万规模的票据逾期，大公国际资信评估有限公司却在2025年7月发布的评级报告中，维持上合控股集团主体信用等级为AAA，评级展望维持稳定，在2025年跟踪评级报告中强调，截至报告出具日，公司本部在债券市场发行的已到期债券均能按时兑付。

这种票据逾期与高评级并存的现象，也让市场开始重新审视其短期流动性与支付意愿。

增收不增利，现金流乏力

从2025年三季报来看，上合控股集团的扩张速度并不慢，但盈利能力和现金流质量相对较弱。

2025年前三季度，公司实现营业收入144.68亿元，同比增长17.70%；归母净利润1.56亿元，同比下滑26.98%，呈现出典型的“增收不增利”特征。截至2025年三季度末，公司总资产为2061.33亿元，与上年末相比增长8.60%，但总负债却增长11.65%至1470.67亿元，其中长期债务为630.62亿元，资产负债率高达71.35%。

从现金流来看，公司经营活动现金流净额为1.92亿元，投资活动现金流净额为-27.74亿元，为支持在建项目和新投资，大额资金持续在资产端沉淀，经营现金流对整体债务的覆盖能力有限。在此基础上，2025年半年报显示，截至2025年6月末，上合控股集团累计对外担保余额为131.35亿元，相较于2024年末新增16.93亿元。

经营现金流偏弱，对外担保规模扩大，叠加债务的持续积累，票据逾期反映的是公司流动性的紧张。尤其是在项目推进、土地收储、旧城改造等方面投入巨大，导致公司前期资金大量依赖银行贷款、债券和商票等工具的“滚动补血”，一旦项目回款不及预期，就会暴露出流动性压力。

实际上除了上合控股集团外，青岛乃至更大范围的山东部分地区，更是在票据逾期名单上“高频亮相”。在此次公布的承兑人逾期名单中，涉青岛企业高达73家，其中包括青岛上合城市更新集团、青岛蓝谷投资发展集团等多家国资平台。从这个意义上来讲，上合控股集团被列入票交所逾期名单，只是“区域城投 + 房地产联动风险”的一个切片。