古茗的股价涨幅，早就超过蜜雪冰城了

文 | 窄播，作者 | 麻花（北京）

一个奶茶品牌想要被人们记住大概有几种方法：要么像蜜雪冰城那样，靠极致性价比俘获消费者，要么像喜茶和霸王茶姬那样，开辟全新品类还拥有高端洋气的品牌营销。

但当茶饮战事无限拉长之后，上述做法仿佛只是个开头：喜茶正在对过去一年的疯狂开店和跟随策略纠偏，这多少引来了加盟商的不满；霸王茶姬上市前曾是二级市场人人谈论的当红标的，如今股价相较发行价已接近腰斩；蜜雪冰城依然在继续自己稳步扩张、持续增长的步伐，但它身边，一个低调的同行已经越长越大——同样主攻下沉市场、却有「喜茶平替」之称的古茗。

根据窄门餐眼数据，在几大头部茶饮品牌中，只有蜜雪冰城和古茗还在2025年保持着加速开店，这被视作一家公司是否还能持续增长的一大指标。

另一个重要指标则是单店GMV。从2024年上半年到2025年上半年，古茗的单店日均GMV从6200元增加到了7600元，这意味着在行业竞争加剧、门店加密的情况下，它的经营能力还在增长。此外，古茗在营收增长四成的同时，经调整利润率从17.54%增加到了19.17%，这同样成了它在扩张同时稳住更能稳住经营质量的一个佐证。

今年轰轰烈烈的消费股上市热潮里，人们脑海里留下更多印象的，是蜜雪冰城上市当日的暴涨，以及霸王茶姬创始人草根逆袭的故事。

古茗的上市故事并不耀眼，上市当日下午，它甚至跌破了发行价。

但此后几个月，沪上阿姨、霸王茶姬、茶百道等茶饮股持续双位数下滑，古茗的股价涨幅却早已不知不觉超过了最被二级市场看好的蜜雪冰城。即使近两个月来，消费类港股普遍出现回撤，但截至25年11月中旬，古茗股价依然录得了120%+的年内增幅，高过蜜雪冰城。

所有这一切，还是发生在古茗根本没有进入北京、上海两大「茶家必争高地」的情况下。

对古茗来讲，它上演的是一个「下沉新王」的故事。对成本的控制、对扩张的克制，以及基于系统的性价比能力可以拓展的市场空间和品类空间，是近来很多从业者开始重估古茗价值的原因。

另类「下沉之王」：蜜雪升级、喜茶平替

消费投资人黄海曾在他的视频节目中提到，在下沉市场，古茗和蜜雪冰城总会挨着开店，他观察到学生党更喜欢买便宜大碗的蜜雪冰城，工作了的年轻人则会更多选择古茗。尽管一杯古茗的价格往往比蜜雪冰城贵一倍，消费者却能用20元以内的价格，买到与20元以上的喜茶味道和口感相似的鲜果茶。

这个观察，叠加古茗目前看起来非常「霸王茶姬+喜茶+蜜雪冰城」的菜单结构，足够提炼出关于古茗的定位——聚焦下沉市场，是人们对蜜雪冰城消费升级后的选择，消费体验上又是喜茶的平替。

古茗的创始人王云安曾对《晚点》表示，他知道三四线的人想要什么，他们不缺消费力，渴望去酒吧电影院，可能无法花30块买喜茶，但同样要追求新鲜、好喝的东西。

在王云安看来，在三四线卖新鲜茶饮并不是贵不贵的问题，而是行不行的问题。古茗门店如今有超三成的产品会用到现切果肉，他的解题思路是「把新鲜的东西成本控制得接近常温」，而为了做到这一步，古茗花了大量时间和精力打磨门店密度和每一杯奶茶的成本精度。

极致性价比的能力，首先来自于古茗的区域密度。一个容易被忽视的事实是，大家都会觉得蜜雪冰城是国内茶饮当之无愧的「下沉之王」，但论特定区域的门店网络密度，古茗可能才是下沉最凶猛的那个。

古茗第一次公开提出「关键规模」这个概念还是在它的招股书里，那些门店数量超过500家的门店，即被它视作拥有「关键规模」。高门店密度不仅能带来「走哪儿都能看到」的品牌效应，由于门店足够密，古茗更是可以用远低于行业平均水平的物流费用率，向门店配送短保的新鲜原材。

根据窄门餐眼统计，截至2025年10月，古茗达到「关键规模」的省份共有9个，其中大本营浙江门店超2500家，广东、福建、江西和江苏门店超1000家。古茗为这些门店配备了22个仓库，其中能支持各种温度范围的冷库库容超过6.1万平方米，此外它还有300辆涵盖了常温、冷藏、冷冻三个温区，能精准控制温度「三温车」。

基于此，古茗成为了国内最大的全程自建冷链的茶饮公司，也是唯一一家能向低线城市门店频繁配送短保鲜果和鲜奶的企业。今年上半年，古茗有约75%的门店位于距离某仓库150公里的范围内，可以向98%的门店提供两日一配的冷链配送。按照行业平均水平，从仓到店的物流成本大约在总GMV的2%，而能配送短保品的古茗，可以将这个数字控制在1%以内。

在把冷链物流成本打下来的同时，理科生出生的王云安也特别擅长围绕一杯奶茶的精打细算。

根据《晚点》报道，为了保证草莓品质，王云安会把草莓收购价从12元提到12.5元，让种植户优先把好草莓给到古茗。同行是空运草莓到门店，成本3.5元一公斤，装箱时泡沫还占据了一半空间。古茗的做法则是去掉泡沫改成塑料筐装，研发保鲜技术、自建冷库冷链、改空运为冷藏车每日运输，再靠门店密度摊薄物流成本。

奶盖的厚度也要经历类似的精打细算。王云安说他曾留意到，95%的消费者在喝完喜茶的芝芝莓莓后，奶盖还剩几十毫升，这在他看来是一种浪费。于是在后续产品研发中，他把奶盖厚度从喜茶版的120毫升减少到了古茗版的70毫升，消费者刚好喝完又不影响口感，却能节省4成的奶盖成本。

基于这套成本控制的打法，如今的古茗已经有了足够独特的卡位：相比于售价更便宜的同行，它食材用料会更新鲜，相比于同样主打新鲜、更擅长创新的同行，它又能很快跟随，并且将成本按照古茗自己的模式控制下来，形成自己独有的行业壁垒。

有消费类基金经理告诉《窄播》，古茗在成本上的控制能力，已经吸引到国内的头部零食折扣店，对其研究取经。

克制的开店节奏和不克制的渠道能力

而古茗未来的增长潜力，不仅在于成本控制的能力，更在于它前期在门店扩张上的足够克制。

对长期生活在北京上海的消费者来说，古茗或许还是个很陌生的品牌。尽管它已经有近12000家店，点位规模在茶饮行业位居第二，但不同于动辄进入30+省市的其他同行，古茗只进入了20个省市，这里面还不包括消费能力最强的北京和上海。

行业此前的共识是，对门店密度、以及特定区域内绝对优势的坚持，让古茗在之前采取了相对克制的扩张方式，这反而给它未来的进一步发展留下了足够多的空间。

「现在蜜雪冰城已经把全国开得七七八八，古茗还有大量空白市场，就连江苏全境都没有全部开完，这是它未来的增量。但它现在已经是老二，以后有没有机会掀桌子，还真说不定。」一位消费投资人表示，古茗和蜜雪冰城的基因和扩展逻辑完全不同，「雪王」可以快速开店撑大规模，古茗此前克制的扩张做法，反而让他更加期待。

尚未开拓的新市场是机会的一半，机会的另一半则来自古茗最擅长的下沉市场。

从2024年上半年到2025年上半年，古茗在二线及以下城市的门店占比从79%提升到了81%，其中三线及以下城市门店占比从50%增长到了52%，这意味着它仍在加大对下沉市场的开拓。

相比竞争足够激烈、各项运营成本也足够高的高线市场，下沉市场显然存在更多的变数和可能。国泰海通证券曾在研报中提到，三线及以下城市在大众现制茶饮市场的 GMV 占比从 2018 年的 35%提升至 2023 年的 42%，而在一线城市人均现制饮品年消耗量达到70杯时，二线及以下城市的这一数据仅为16杯，也就是说，下沉市场仍是现制饮品规模增长的主要来源。

对于古茗未来可能成为什么样，王云安还提出了一种「便利店」设想。他曾对《晚点》表示，古茗的开店会像便利店连锁，门店在某一区域足够密集，基于当地人需求提供现制的新鲜产品，再利用供应链做好成本优势，「把品牌打造成渠道」。

换句话说，古茗密集的门店网络和成本控制的能力，如今可以靠售卖高性价比的新鲜茶饮来聚集消费者，未来也可以面向这群消费者，售卖其他同样主打性价比和新鲜的产品。

眼下古茗演变出的第一个茶饮之外的产品线就是咖啡。不同于蜜雪冰城另开「幸运咖」的做法，古茗是直接在原有门店里添置咖啡机顺带售卖咖啡，门店、人工、运营和部分原材料的成本理论上都能复用。

根据国泰海通证券研报，国内多数平价连锁现磨咖啡品牌会采用常温奶、常温椰浆或延长咖啡豆的周期到行业普遍的60天，但古茗并没在咖啡豆上节省成本，而是选择了能极大提升奶咖口感、与精品咖啡Manner品质类似的冷鲜奶，并用门店密度+自建冷链的打法将冷鲜奶的物流成本降下来，最终形成性价比优势。「Manner咖啡大杯拿铁的价格在 25 元，古茗同样杯量的鲜奶拿铁则直接做到了11.9 元。」

截至今年6月30日，古茗已经为8000家门店配备了咖啡机，并在6个月内上新了16款咖啡饮品。国泰海通的统计显示，瑞幸美式咖啡的正常价格和活动价格分别为14元和9.88元，古茗的美式咖啡正常价和活动价分别为8元和6.9元，瑞幸的拿铁正常价和活动价分别为16元和11.02元，而古茗鲜奶拿铁正常价和活动价则分别为11.9元和9.9元。

这意味着相比于国内打「性价比明牌」的头部咖啡品牌，古茗已经显示出了性价比。而市场已有传言，古茗截至今年10月具有咖啡出杯能力的门店已经超过了1万家，渗透率超过了80%。

需要注意的是，古茗早在2019年就在门店菜单中提供过咖啡饮品，并在2023年4月推出了「闪萃系列」，但这两次做咖啡市场反响并不算大。

如今古茗邀请来吴彦祖背书，又给咖啡产品线取名GoodCoffee，再次在下沉市场高举高打咖啡品类，似乎是等到了瑞幸库迪9块9咖啡大战后，咖啡教育在低线城市的进一步成熟。它既可以接住咖啡供给空白区域的需求，也可以凭借对性价比和原材料新鲜度的把控，在部分区域同瑞幸和库迪竞争。

古茗如今做咖啡的思路似乎透露着王云安对这家公司未来的设想：它或许不能完全像真便利店一样，提供各类包装零食、旅行装洗护产品，却可以成为便利店中冷热柜区域的放大版，围绕现制饮品和部分门店操作难度较低的冷热餐食，未来市场流行什么、消费者需要什么，它就可以利用产品研发、成本控制和渠道能力，稍作改良后，在自己的渠道以更高的性价比推出。

一个就在近处的延伸在于，古茗已经在部分区域试水早餐烘焙类产品，尝试搭配咖啡售卖。

这不仅能带动门店早间流量、增加加盟商的利润绝对值，更深一层的意义在于，它还能打造一种到店自提早餐的消费场景——就像人们也会去便利店买早餐那样。一旦这个场景打通，意味着古茗在外卖大战硝烟尚未完全散去、门店利润可能被线上补贴侵蚀的时候，找到了把消费者重新吸引回门店的品类和场景。

这种渠道能力+供应链能力搭配出的未来空间，或许才是古茗继续增长的想象力所在。