恒运昌IPO过会：大客户突击入股迷雾待散

《投资者网》张伟

11月14日，半导体射频电源系统龙头企业深圳市恒运昌真空技术股份有限公司（下称“恒运昌”或“公司”）在上交所科创板上市（IPO）成功过会，引发关注。

《招股书》显示，恒运昌自主研发的第二代产品Bestda系列等离子体射频电源系统可支撑28纳米制程，第三代产品Aspen系列等离子体射频电源系统可支撑7-14纳米制程，达到国际先进水平，填补国内空白。

不过恒运昌也存在股东突击入股、IPO前业绩“变脸”，在手订单额缩减，大客户依赖等问题。公司上市后，相关问题能否改善，还有待观察。

第一大客户IPO前两次入股

恒运昌成立于2013年3月，主要从事等离子体射频电源系统、等离子体激发装置、等离子体直流电源、各种配件的研发、生产、销售及技术服务。

2022年至2024年及2025年上半年（下称“报告期内”），等离子体射频电源系统在恒运昌主营收入中的占比从62%增长至77%，为公司第一大收入来源。

据了解，在半导体刻蚀和薄膜沉积两个关键环节，需要利用等离子体对晶圆进行纳米级加工。恒运昌的等离子体射频电源系统犹如控制等离子体的“纳米手术刀”，能够决定芯片电路雕刻的精度和良率。

《招股书》显示，恒运昌历经十年研发，推出CSL、Bestda、Aspen三代产品，成为拓荆科技、中微公司、北方华创、微导纳米等国内头部半导体设备商的客户，公司产品最终进入中芯国际、长江存储等晶圆厂的生产线。

报告期内，拓荆科技一直是恒运昌的第一大客户。而拓荆科技及其全资子公司上海岩泉在恒运昌IPO前突击入股，也引人关注。

股权变动信息显示，2022年8月，恒运昌第四次增资时，拓荆科技认缴新增注册资本23.9万元；2023年10月，恒运昌第六次增资时，上海岩泉认缴新增注册资本2.59万元。两次增资，拓荆科技（及上海岩泉）共投入3100万元，以直接和间接方式共持有恒运昌3.42%的股份，为公司第六大股东。

据了解，拓荆科技为国内最大的半导体PECVD薄膜装备公司。2019年，恒运昌的射频电源产品通过拓荆科技验证，并于2020年投入市场。2022年，对拓荆科技的销售收入在恒运昌主营收入中的占比为45%，2024年增至63%，今年上半年也有62%。

与之形成鲜明对比的是，恒运昌的第二大客户宏大真空，2022年的营收占比为19%，其余时间不足10%；北方华创、中微公司、微导纳米等恒运昌其他前五大客户在报告期内的营收占比也一直低于10%。

营收、净利润或将下滑

虽然已经过会，但恒运昌也面临业绩或将下滑的压力。

营收构成显示，恒运昌的产品分为自研产品（包括等离子体射频电源系统和其他）、引进产品、技术服务三大类。报告期内，自研产品的营收占比从66%增至85%，引进产品的营收占比从33%下降至15%，技术服务的营收占比一直较低，只有1%。

在半导体国产化浪潮中，依托核心大单品等离子体射频电源系统，恒运昌的业绩也是一飞冲天。

财报显示，2022年至2024年，恒运昌的营业收入分别为1.58亿元、3.25亿元、5.41亿元，归母净利润分别为0.26亿元、0.81亿元、1.43亿元。今年上半年，恒运昌的营收、净利润分别为3.04亿元、0.69亿元。

不过在2025年，恒运昌的业绩却出现了下滑颓势。据11月5日披露的第二轮IPO审核问询回复公告，恒运昌今年上半年的营收同比增长4%，净利润同比下降12%；公司第三季度的营收同比下降27%，净利润同比下滑近50%。

恒运昌向监管表示，经初步测算，预计2025年全年营收在4.89亿元至5.15亿元之间，较2024年度同比下降5%至10%；预计归母净利润在0.99亿元至1.11亿元之间，较2024年度同比下降22%至30%；预计扣非净利润在0.9亿元至1亿元之间，较2024年度同比下降21%至30%。

另一方面，与大客户绑定，也让恒运昌订单减少、资金回笼风险加剧。今年上半年，恒运昌的在手订单从2.6亿元降至1.2亿元。同时，恒运昌对拓荆科技的信用期从“月结30天”放宽至“月结60天”，导致公司的应收账款余额增加150%。

募资用途显示，恒运昌本次IPO拟募资14.69亿元，主要用于沈阳项目建设、核心零部件智能化生产运营基地项目、研发创新中心项目、营销及技术支持项目、补充流动资金。

其中，沈阳项目建设主要用于在沈阳建设生产基地。而沈阳正是大客户拓荆科技的大本营。对此，在第二轮IPO审核问询中，监管要求恒运昌说明“公司和拓荆科技合作的稳定性、可持续性，以及已采取和拟采取的有效保障措施”。

恒运昌回复监管，公司产品已深度融入拓荆科技新一代产品体系。随着拓荆科技相关设备逐步通过晶圆厂认证并获取订单，其对公司的采购订单规模预计将进一步扩大。言下之意，公司与拓荆科技的深度绑定也将持续。

据第三方机构弗若斯特沙利文的数据统计，国内半导体行业等离子体射频电源系统市场2020年至2024年的市场规模从42.7亿元增长至 65.6亿元，年均复合增长率超过11%。预计未来国内市场规模将继续快速增长，2025年至2029年的复合增长率预计将达 15.6%。

行业周期整体向上，恒运昌能否通过上市融资，进行募投建设，以进一步保持公司在半导体射频电源领域的龙头地位，投资者也可持续关注。（思维财经出品）■

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