贺宛男：努力创造长期主义的市场生态

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■ 贺宛男

三天前，上海证券交易所理事长邱勇在国际投资者大会上以“价值引领、开放赋能”为主题，共商“十五五”时期发展机遇。同时发布《资本市场理性投资、价值投资、长期投资倡议》，倡导“三投资”理念，引导更多中长期资金入市，推动资本市场高质量发展。

邱勇还颇有针对性地指出，坚决防止市场大起大落，急涨急跌。

对股市来说，涨跌是常态，但大起大落，急涨急跌绝不是常态。作为全球第二大资本市场，主流的投资理念理应是理性投资、价值投资、长期投资。监管部门可以不关心短期市场涨跌，但理应倡导并践行正确的投资理念，努力建设良好的市场生态，让市场参与者大多数人都能获益。

问题是，A股市场离“理性投资、价值投资、长期投资”还有相当距离，在倡导并实践“三投资”理念方面，确实还有很多工作要做。

为什么中国股市运行30多年来，尚未做到“理性投资、价值投资、长期投资”呢？在笔者看来，可能有如下几个原因。

在上市公司的股权结构方面，相当一部分公司往往是“一股独大”。尽管我国证券法规定，公众股占比25%即可上市，总股本4亿元以上的公众股占比甚至仅10%。但上市公司是公众公司，你一股独大，别的股东还有什么话语权？这是公司治理结构经常出问题的重要原因。Ａ股经过2006年的股权分置改革后，本来以为全流通了，谁知“大小非”之后又来了“大小限”，老公司减持完了以后又有新公司，原始股、低价股的冲击永远没个完。

中国上市公司为什么会有“一股独大”？早期是因为国企上市必须保持国资的控股权，而民企则大多是家族控股企业。近年来，随着高科技上市企业越来越多，不少企业在上市前还经过多轮融资，股权结构相对分散。因此，至少对创业板和科创板企业，有关部门应该严控“一股独大”。

上市公司本是股权相对分散的公众公司。以美国股市为例，在前100家上市公司里面，第一大股东占比最大的是特斯拉，马斯克也就占23%股份。另一个是亚马逊的老板贝索斯，占比11%多一点。扎克伯格占比13%至14%。除此之外，多是一些基金公司和保险公司，持股比例5%都不到。所以，国际上的股市没有“大小非减持”一说。

中国股市已经三十多岁了，希望从上交所的科创板开始，严格限制“一股独大”。

在投资者回报方面，A股上市公司偏好分红，不注重回购。

2024年A股分红金额2.67万亿元，这当然值得肯定；回购金额2348.21亿元，不足分红的1/10。相比之下，2003年至2024年，美股年回购金额从1273亿美元增至7952亿美元，年分红金额从1000亿美元增至5800亿美元，回购超过分红。2025年美股“七姐妹”总回购金额超1.1万亿美元，成为支撑牛市的重要因素。

美股之所以偏好回购，是因为可以减少流通股数量，提高每股收益，同时传递“股价被低估”的信号，吸引资金流入。而A股之所以偏好分红，有分析认为，分红对大股东更有利，他们能直接获取收益（分红金额至少有2/3进入大股东口袋）；而回购注销虽能提升股价，但对大股东无直接利益。

如今，一批上市公司大股东持股比例出奇地高，能否让这些国企央企带头较大规模地回购股份？如能如此，将会对市场产生积极影响。

此外，A股市场应严格退市制度，重罚造假行为。

近年来，A股市场在退市制度方面虽有进步，但还远远不够。2024年是退市最多的一年，也就52家，而IPO达100余家。今年截至10月，共退市18家（其中强制退市13家，主动退市5家），同期IPO上市约70家。

2014年至2023年，美国股市累计退市4553家，同期新增4045家，净减少508家。

A股的上市公司已达5000多家，理应按照成熟股市的做法，退市公司和新上市公司基本相当。只有严格退市才能形成优胜劣汰的良性循环，而不是“劣币驱逐良币”。

同时严惩造假企业，完善民事赔偿制度，扩大证券公益诉讼适用范围，简化诉讼程序，让遭受损失的投资人获得正当的权益赔偿。

“十五五”规划建议强调，“十五五”时期，要促进形成更多由内需主导、消费拉动、内生增长的经济发展模式。消费拉动的前提是提高国民收入特别是财产性收入。只有真正践行理性投资、价值投资、长期投资的理念，努力创造长期主义、理性判断的市场生态，相信“十五五”时期，亿万中小投资者的收入水平才会更上一层楼。

本文由作者首发于金融投资报

编辑|王为

责编|陈雨禾

校检|袁钢

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