申万宏源宋涛：“反内卷”加速化工行业反转 四大主线多品种将脱颖而出

来源：上海证券报

　　宋涛

　　◎张玮华 记者 王文嫣

　　在全球经济温和复苏与国内政策精准发力的双重催化下，化工行业正告别产能过剩的“内卷”困局，迈入供需再平衡的反转通道。

　　近日，申万宏源证券化工行业首席分析师宋涛在“上证首席讲坛”发表演讲并接受上海证券报记者专访时表示，当前化工行业已处于供需双底部，资本开支高峰落幕叠加“反内卷”政策加码，以及美国降息周期开启带来的需求回暖，2026年将成为行业右侧拐点确立的关键之年。从细分领域看，农化链、纺服链、海外地产链及新材料赛道相关核心品种，将凭借不同的产业逻辑脱颖而出。

　　供需共振+政策赋能打破困局

　　化工行业的反转并非偶然，而是供需两端改善与政策引导形成的合力共同作用的结果。宋涛及其团队通过复盘行业近20年周期规律发现，当前行业正复制2016年供给侧改革后的复苏路径，且政策力度与供需匹配度更具优势。

　　从供给端来看，资本开支二阶导转负，产能投放进入尾声。数据显示，化工行业固定资产+新增产能增速已下滑至7%左右，较2021年至2022年的双位数增速大幅回落，资本开支高峰正式落幕。传统大宗化工品如甲醇、乙烯、PTA等行业的新增产能同比下降超30%，中小产能因环保、安全、能耗约束加速退出，行业集中度持续提升。

　　需求端的内外共振复苏成为化工行业反转的重要推手。海外方面，美国已正式进入降息周期，美元流动性宽松带动海外地产、制造业需求回暖，2026年全球化工品出口需求增速有望回升至8%-10%；国内方面，地产链边际改善、纺服出口复苏、农化刚需支撑等三大核心需求引擎逐步发力。2025年三季度以来，我国化工品出口金额同比增速连续三个月回升，其中MDI、钛白粉、轮胎等出口导向型产品增速已突破5%，需求见底信号明确。

　　政策层面“反内卷”加码，成为化工行业反转的“加速器”。工业和信息化部明确提出2026年化工行业重点推进“控增量、减存量、管过程”三大举措：新建项目审批提级管理，国家发展改革委严控“十五五”期间盲目扩产；通过重审审批手续、强制低端产能升级等方式加速落后产能出清；推行碳排放双控制度，拉大行业成本差距。目前老旧产能摸排工作已全面完成，政策落地进入倒计时。此外，2025年“反内卷”已从政策呼吁变成行业协会主导、头部企业联动的常态化操作，手段集中在“限产保价+价格同盟+公约惩戒”，长丝、PTA、尿素、己内酰胺等产品均在进行行业协同。

　　供给端的收缩力度与需求端的结构分化，共同决定了不同化工品种的复苏节奏与弹性空间。宋涛表示，供给收缩主导的品种将率先启动行情，需求弹性大的领域将放大复苏红利。供给收缩主导的品种集中在“反内卷”政策重点覆盖领域及产能自然出清充分的行业。具体而言：

　　氯碱产业链中，传统电石法PVC产能受限，未来供给增速将逐步放缓。受规模化、节能降碳和产能指标限制，烧碱新建产能难度逐渐加大，相关品种价格弹性增大。

　　纺服链上游的己内酰胺，当前价格与盈利皆触底，行业暂无大的规模化产能落地，预计行业开工率将逐步提升至90%以上，盈利有望修复。

　　软饮料包材聚酯瓶片新增产能基本处于本轮投放的尾声，预期供给过剩格局将逐步收窄。聚酯瓶片盈利预计在2026年迎来底部反弹。

　　随着有机硅产能密集投放期结束，2025至2026年国内有机硅暂无新增产能，需求端有较好支撑，行业拐点已现。

　　活性染料行业中，超过20年的老旧装置占比为63%，分散染料为38%。相关方面对老旧装置的摸排年限将从30年提前到20年，有望推动行业格局改善。

　　需求弹性主导的品种以出口导向型及消费复苏相关材料为主，核心逻辑是需求增速超预期带来的量价齐升。

　　MDI、钛白粉、轮胎、有机硅等产品直接受益于美国地产开工复苏与欧洲制造业修复，2026年出口有望明显增长。

　　此外，当前海外纺织服装行业的库存处于底部，随着后续贸易形势预期好转，后续海外对我国纺织原料的补库需求有望体现。

　　宋涛表示：“化工行业的周期反转具有极强的确定性，当前供需双底部叠加政策催化，行业盈利水平有望从2025年四季度开始逐季回升，2026年全年化工板块盈利增速有望进一步提升，实现从估值修复到业绩增长的‘戴维斯双击’。”

　　多条主线涌现高弹性核心企业

　　在所有主线中，宋涛首先提到了纺服链。经过多年产能出清，纺服链供需格局显著改善，2026年盈利弹性将集中释放。其中，随着资本开支的下滑，涤纶长丝行业供给增长有限。需求端，涤纶长丝下游随宏观经济表现，仍可维持稳定增长，预计行业景气度在中长期存在较大改善空间。此外，随着行业资本开支基本结束，且添加领域和添加量的提升将带来需求的持续提升，氨纶消费量有望维持双位数增长，行业拐点可期。

　　“农化链受益于粮食安全战略推进，需求刚性突出，叠加供给端行业整合加速，2026年景气度将稳步上行。”宋涛说。

　　磷化工方面，2025至2027年我国磷矿仍将维持供需偏紧的局面。中性假设下，2028年底之前我国磷矿石供需有望维持高景气度。若考虑到产能投放不及预期的可能性，磷矿石景气期则将继续延长。国内磷肥出口执行配额制，海内外磷肥价差显著，相关企业业绩弹性较大。此外，随着储能订单爆发带动上游材料需求，磷酸铁锂已成为主流正极材料，进一步带动磷酸铁锂及上游原料磷酸铁供需格局向好。

　　钾肥行业整体产能新增体量小于上一轮周期。随着需求端恢复2%-3%的复合增速，全球钾肥供需有望维持平衡，实际开工率有望恢复至80%以上。个别产能快速增长的新一线钾肥企业值得关注。

　　2025年以来，随着全球去库完成，市场采购需求不断恢复，农药行业景气度触底回升。草甘膦价格触底回暖，企业盈利开始修复。草铵膦/精草铵膦的需求持续增长，未来价格弹性可期。

　　海外地产链相关化工品则直接受益于全球经济复苏。在宋涛看来，氟化工领域，含氟制冷剂需求刚性，二代制冷剂配额持续削减，三代制冷剂配额总量维持。供给端配额锁定，行业格局集中，下游短期受益于家电“国补”政策，长期来看海外亚非拉地区需求旺盛，制冷剂价格一路上涨，主流企业业绩加速上行，因而长期看好制冷剂行业。

　　轮胎出口链也将随着关税落定及海外需求稳步增长而修复，但企业分化后续将逐步显现，头部企业的竞争力将凸显。

　　“新一代信息技术与新材料是制造业的两大‘底盘技术’。其中，新材料是支撑战略性新兴产业和重大工程不可或缺的物质基础，迎来大发展的历史机遇。”宋涛介绍，“政策支持+产业高景气”“国产替代+技术成熟度”是新材料领域投资的核心逻辑。以电子领域为例，可关注半导体材料、OLED等面板材料、主动散热液冷方向的散热材料等。生物领域可关注PDO、生物基聚酰胺复材等合成生物学材料，以及吸附分离材料方向等的医用材料。能源领域需重点关注技术演进，重点推荐固态电池（固态电解质、负极材料等）、生物柴油、绿色甲醇及SAF、可控核聚变等产业化确定方向的新材料。此外，新兴产业层出不穷，可重点关注机器人传感器、腱绳、PEEK材料等，还有无汞催化剂、PSA技术等催化材料。

　　宋涛在采访中还提到，过去10年里，化工龙头企业从3至4家增至20家，覆盖40至50个化工大品类，各细分领域龙头凭借显著的成本优势脱颖而出。经供给侧改革、能耗双控及制造业出海等政策与趋势的推动，化工龙头企业持续壮大，“十四五”期间盈利丰厚。展望未来5年，“双碳”目标下化工行业资本开支受限，龙头格局已形成且将持续强化，呈现强者恒强态势。细分领域进入壁垒提升，龙头企业竞争格局稳定，在需求持续增长下，行业有望成为高股息“躺赢”赛道。