小马智行：开启自动驾驶第一股新时代

文｜金融街老李

今年以来，众多车企纷纷登陆港交所，11月6日，小马智行也实现了香港上市，凭借绿鞋后高达77亿港元的集资额，成为2025年全球自动驾驶行业规模最大IPO和2025年港股AI领域募资额最高的新股。

相比于车企的上市，本次小马智行的上市格外与众不同，从资本市场的反应来看，小马智行的IPO得到了诸多产业资方和财务资方的认可，大家一致认为，自动驾驶行业需要重新审视。

万亿市场的重新锚定

熟悉二级市场的朋友都知道，以自动驾驶为代表的AI行业正成为未来几年资本关注的主要方向，大家认为自动驾驶行业会和当年的新能源汽车一样迎来一个v字型的反转。

众所周知，从2010年十城千辆到2019年行业的黑暗时刻，新能源汽车行业经历了较大的起伏，但也是在这一年，随着技术和市场的飞速进步，新能源汽车行业迎来了近些年的爆发，造就了一大批千亿市值的企业。

站在产业发展的角度，今天的自动驾驶行业很像当年的新能源汽车。老李前段时间参加一些行业研讨会，产业和资本都认为是时候对自动驾驶行业进行重估了。当然，这个重估不是主观的，而是源于自动驾驶行业当前在市场和技术方面取得的新的发展，大家认为，随着AI技术的发展，自动驾驶行业有可能会成为下一个万亿级的行业。

在聊万亿市场之前，老李和大家简单回顾一下自动驾驶行业的发展。

早在2014年，以百度为代表的企业开始陆续进入自动驾驶，到了2016年，国内开始陆续出现自动驾驶行业，典型企业是小马智行、文远知行这些自动驾驶公司。从那时候开始，自动驾驶行业就进入了技术、市场和政策的快速发展期，但让资本和产业没有想到的是，自动驾驶是比新能源汽车难度更大、赛道更长的行业，一般来说，一级市场的投资周期是在七年左右，资本的耐心是有限的，加上疫情钱荒，自动驾驶行业也就进入了一个寒冬阶段。

尽管资本市场遇冷，但产业的发展持续加速，头部公司对于技术的研发、市场的开拓、上市的进程以及国内地方政府对于政策的调整一直没有停止，自动驾驶行业一直朝着产业化闭环发展。

今年，以Deepseek为代表的AI技术出现以后，自动驾驶行业也迎来了曙光，很多分析师认为，自动驾驶行业将直接从L2辅助驾驶迈向L4智能驾驶，从理论上讲，自动驾驶公司很快将迎来大规模的发展阶段，这也是为何本次小马智行在香港上市能够取得如此高的行业关注。

坦率地讲，过去的这几年是自动驾驶行业格局快速变化的几年，由于热度的降低，自动驾驶行业和自动驾驶企业反而回到了正常的商业轨道上，各家企业在实现主业发展的同时，也都在考虑商业化的闭环。

在前段时间北京的智能网联汽车大会上，很多行业专家认为，通过自由的市场化的发展，去实现企业格局的变化甚至说兼并重组对于自动驾驶行业的发展非常有意义。

老李在同期也拜访了一些行业分析师，大家一致认为，接下来自动驾驶行业的头部企业必须要具备几个特点：一是主业要明确，业务方向不能太多；二是要实现主营业务的商业化闭环，特别是在投入产出上的平衡；三是能在新的阶段下布局Al时代的新故事。

在这些企业中，小马智行应该说是发展的比较靠前，自纳斯达克上市后，小马智行就不断拓展一线城市付费服务并与多家整车厂开展合作，在北京、上海、广州、深圳开展自动驾驶出行服务（Robotaxi），并与丰田、广汽、北汽等车企针对自动驾驶车辆量产建立合作，同时加速第七代车辆的量产落地和商业化运营，目前车队规模已经达到720辆，并持续投入技术研发，朝着运营区域扩大、场景丰富、技术量产化发力。近期，基于第七代极狐阿尔法T5及埃安霸王龙打造的Robotaxi车型已正式在北京、广州、深圳投入运营。

看到这里，很多朋友就会明白，为什么资本市场要对自动驾驶行业重新进行估值，因为从经济的角度说，自动驾驶本质上代表了先进生产力，可以实现成本的快速降低和效率的大幅提升。

我们以自动驾驶运营业务为例，目前全国有1000万辆营运车辆，按照单车年度营收50万计算，整个市场的规模在5万亿,如果自动驾驶车辆的渗透率有20%，那么这就是一个万亿级的市场。

从市场体量看，自动驾驶行业的想象力要远远超过新能源汽车，要知道当前整个汽车市场的规模也不过才两万亿，从这个角度讲，自动驾驶公司和车企一样进入千亿级的大关并不是一个困难的事情。

谁是自动驾驶第一股？

看到这里，敏锐的朋友会发现自动驾驶行业蕴含着巨大的投资机会，如同当年的新能源汽车行业诞生了宁德时代，自动驾驶行业也会迎来第一股。

在宁德时代没有跑出来之前，动力电池行业实际上处在一个纷争的阶段，经过了一系列的发展，宁德时代跑到了资本市场的最前沿。

从产业发展的阶段看，自动驾驶行业也会出现一个真正的龙头企业，按照一些行业专家的观点，从当前自动驾驶企业的主流业务来看，小马智行是主营业务最为聚焦的企业。

相对来说，其他主流的几家自动驾驶企业在业务的范畴上显然要更多一些，实际上，业务范畴多不代表业务质量好，正是因为主营业务质量不好才会出现更多的业务范畴，所以从这个角度看就很好理解行业头部的专家为何要支持聚焦主营业务的企业。

从商业闭环的角度看，聚焦主营业务只是一个基础，更重要的是，要通过技术和运营能力实现技术产品和运营的闭环。

现阶段，自动驾驶技术领域已经相对落地，头部企业主要领先的优势实际是产品的成本和运营的成本，通过一系列的动作，实现自动驾驶车辆较低的成本，通过运营平台的管理以及运营车辆的规模化，实现边际成本的降低，进而完成商业的闭环。完成这个商业闭环后，企业会取得运营上的先机进而反哺技术的发展，从而实现长期的竞争力。

看到这个逻辑大家就会明白，为何目前小马智行能够得到资本的认可，在老李看来，小马智行应该是第一个率先闭环的企业。

在技术端，小马智行凭借全栈自研取得了一定的优势，但随着国内运营规模的增大，其技术的迭代效率会大幅提高，通过运营获取的实时数据能让算法高效的迭代，进而放大技术上的优势。

在产品端，小马智行实现了场景递进的节奏。2018年12月，小马智行推出国内首个自动驾驶出行服务平台小马智行（PonyPilot），先后在中国广州、北京、上海、深圳落地，后陆续接入如祺出行、高德地图、支付宝等第三方出行平台。这种运营区域不断扩大、从自有平台到第三方的扩张发展路径，既保证了运营效率，又快速积累了用户数据，比一些企业单地运营的策略更为高明。

在商业化闭环的过程中，车辆的成本控制和运营的策略优化是非常重要的两个因素，非常坦率地讲，只有控制好这两个数据自动驾驶企业才有可能实现盈利，在国内的企业中，小马智行是最重视这两个数据的企业之一。

在车辆成本方面，第七代Robotaxi是小马智行迈向Robotaxi规模量产的新起点。今年4月，小马智行全球首发第七代Robotaxi，6月量产下线，7月开启路测，现已正式开启运营。第七代Robotaxi采用100%车规级零部件，具有60万公里设计寿命。在成本控制方面，域控制器成本较上一代下降80%，自动驾驶套件成本较上代则大幅下降了70%。熟悉产业的朋友知道，过去Robotaxi的单车成本在百万甚至更高，现在新的Robotaxi已大幅降低，如果算上自动驾驶技术背后的生态变现，那么单车的成本会更低。

运营的持续优化则考验企业的精细化能力。小马智行不断扩展一线城市运营范围，现总面积超过2000平方公里，APP注册用户突破50万，全无人Robotaxi日均订单量超15单，目前在广州、深圳的部分区域已经把服务时长延长至7x24小时，有效提高车费收入。

这两组数据正是投资人敢于追捧其IPO的核心逻辑，成本能降、收入能增，盈利只是时间问题。

谈到这里，就不得不提出海的问题，因为所有企业在国内市场做好以后，必然要走向国际，汽车产业的出海热度已经有了两三年，大家也趋于冷静，海外是否真是一个好市场？这个问题同样也适用于目前的自动驾驶行业。

在前段时间中汽学会的年会上，老李和不少朋友讨论了这个问题，直接说结论，实际上，对于重运营的自动驾驶行业来说，国内才是真正的王者战场，海外更多是一个虚无缥缈的故事，这背后的原因也非常简单：

国内市场的优势首先体现在政策确定性，企业能明确知道明年能在哪运营、后年能怎么收费，而海外市场并不成熟，美国的自动驾驶法规变化非常快，欧洲对数据安全的要求近乎苛刻，想实现收费运营非常困难。

其次，从市场规模看，国内的用户基础和市场容量是自动驾驶运营先天的优势，中国有超300个地级市，仅北上广深的Robotaxi潜在市场规模就超 500 亿元，全国市场更是几万亿，体量足够大。

相对来说，海外的自动驾驶的市场规模和用户接受度都比较低，按照老李的测算，自动驾驶市场的容量国内和海外的比例应该是7:3左右，表面看差距很大，从运营角度看，差距更大，因为中国是一块相对完整的市场，各城市虽然有差异，但是不大，企业可能实现规模化的效益，而海外的市场则分散在几十个不同的国家，政策、成本、市场容量都不及中国一个一线城市，如果我们是投资人，很容易就会做出选择。

看到这里，大家就会明白，谁能拿下国内市场，谁才是自动驾驶第一股。

Al时代自动驾驶最先落地？

聊完了自动驾驶的现在，大家都会去想，未来的自动驾驶还能如何发展？这是个非常好的问题。

今年，国内的很多行业机构提出来，在AI时代什么是最先落地的商业化产品？有人说是具身智能，也有人说是低空经济，但更多的人认为是自动驾驶。

实际上，今年汽车行业一些龙头企业也在提自动驾驶的终极发展路线，大家认为，车企不仅能造车，也能做其他的AI的产品，这背后的底气实际就是自动驾驶的技术能力，从这个角度看，国内的自动驾驶企业也都有能力成为AI企业，自动驾驶也有望最先成为完全商业化的AI产品。

这背后体现的是企业的跨界能力，这种跨界能力，让自动驾驶公司不再是出行公司，而是智能硬件技术平台，前者的天花板已然够大，而后者更是极具科技含量。我们从社会效率的角度说，Robotaxi的终极价值，从来不是替代出租车司机，而是成为智慧交通的数据节点，自动驾驶运营中积累的海量数据可以提高效率，对于整个社会的发展以及生产力的提效具有直接的帮助。

过去资本市场给自动驾驶企业的估值，过去多锚定Robotaxi市场规模，按每台车估值 100 万元计算，头部企业的市值天花板在千亿级别，但随着新的技术生态的浮现，这种估值逻辑在未来可能要升级，掌握核心技术和运营数据的头部企业，未来有望成长为像特斯拉、华为一样的生态巨头。

小马智行的上市，与其说是一家企业的里程碑，不如说是一个行业的里程碑，它标志着自动驾驶从资本输血的青春期，迈入了自我造血的成年期，从技术比拼的初级阶段，进入了商业闭环的高级阶段。

谁是自动驾驶行业的第一股？答案或许已经不重要。重要的是，小马智行用一场超预期的IPO证明，自动驾驶不是遥远的未来，而是正在发生的现在；不是资本的游戏，而是能创造真实价值的产业。