“创二代”接班一年后递表港交所，破百亿的珀莱雅“慢下来”了？

记者 |于婉凝

10月30日，国货美妆巨头珀莱雅（603605.SH）向港交所主板提交上市申请书，冲刺首个“A+H”股上市的国货美妆公司。

面对国内美妆市场竞争加剧，珀莱雅欲加速国际化实现突破，但备战港股，其仍面临考验。2025年上半年，公司主品牌“珀莱雅”实现收入39.79亿元，同比微降0.08%。今年前三季度，公司营收与归母净利润尽管仍保持增长，但增速均降至个位数，其中第三季度二者均出现同比下降。

今年以来，国货美妆企业在港股和A股的“待遇”截然不同。在港股上市的毛戈平（01318.HK）和上美股份（02145.HK）今年以来股价均实现上涨，其中上美股份年初至11月4日涨幅140.32%，其间平均市盈率33.03倍；毛戈平同期涨幅41.53%，其间平均市盈率34.55倍。相比之下，珀莱雅年初至11月4日期间股价下跌13.30%，期间平均市盈率为21.21倍。正因如此，在不少投资者看来，珀莱雅此番赴港上市，除了募资与加速国际化，或许也是想享受到港股的高估值，获得高溢价。

一

业绩增速放缓

公开信息显示，珀莱雅成立于2003年，于2017年11月登陆上交所主板，成为“中国美妆第一股”。根据弗若斯特沙利文的资料，以零售额计，公司于2021年至2024年连续四年为中国最大的化妆品企业。

2024年，珀莱雅以年营收107.78亿元的成绩，成为国货美妆上市企业中首个营收突破百亿元的企业。同年，“创二代”侯亚孟出任新一任总经理。

如今看来，这位“85后”总经理在接棒一年后，正将珀莱雅推向了新的发展阶段。10月27日，珀莱雅召开第二次临时股东大会，审议通过赴港上市议案，再度征战资本市场。

早在今年8月份，珀莱雅董事会就审议通过了《关于筹划发行H股股票并在香港联合交易所有限公司上市的议案》。彼时，公司在公告中表示，此番拟H股上市，是为加快公司的国际化战略和海外业务发展，增强境外融资能力，进一步提高公司的综合竞争力。

财务数据显示，2022—2024年，珀莱雅营业收入分别为63.85亿元、89.05亿元、107.8亿元；归母净利润分别为8.17亿元、11.94亿元、15.52亿元。

2025年前三季度，珀莱雅实现营业收入70.98亿元，归母净利润10.26亿元，同比分别增长1.89%和2.65%，增速较2024年同期大幅放缓。

珀莱雅一直在推进多品牌战略。2025年上半年，公司旗下彩棠、原色波塔等彩妆品牌以及洗护品牌Off&Relax营收增长显著，其中彩棠营收同比增长21.11%，原色波塔同比大涨80.18%，Off&Relax同比激增102.52%。

珀莱雅相关负责人对经济导报记者表示：“公司多品牌潜力正加速释放，彩棠、Off&Relax、原色波塔等品牌依托品牌的差异化定位实现快速突破，悦芙媞则在年轻消费群体中持续渗透，多品牌间的品类互补与客群分层，既拓宽了珀莱雅市场覆盖范围，也为长期增长注入多元动力。”

与之形成对比的是，上半年，主品牌“珀莱雅”营收为39.79亿元，同比微降0.08%，占公司总营收的74.27%，这也是该品牌近五年来首次出现负增长。

尽管主品牌营收出现负增长，但从实际表现来看，在关键的市场竞争节点中，珀莱雅品牌号召力依旧突出。在今年双11期间，珀莱雅品牌在“天猫美妆现货4小时成交榜”“天猫美妆抢先购首日成交榜”“天猫美妆双11成交进度榜”等核心榜单中蝉联榜首。此前，珀莱雅已经连续两年夺得天猫美妆“双11”终榜冠军。

二

上半年销售费用率近五成

珀莱雅此次赴港上市将“研发与产品创新”列为募集资金首要用途，欲通过强化研发能力突破增长瓶颈。

从研发投入来看，2022—2024年及2025年上半年，珀莱雅研发费用分别1.28亿元、1.74 亿元、2.10亿元和0.95亿元，占营收的比例分别为2%、1.95%、1.95%和1.77%。

作为对比，2022—2024年及今年上半年，公司销售费用分别达到27.86亿元、39.72亿元、51.61亿元和26.59亿元，对应销售费用率分别为43.63%、44.61%、47.88%、49.59%——销售费用率不仅远高于研发费用率，且呈现逐年攀升趋势。

究其原因，过度依赖线上渠道使得珀莱雅获客成本和销售费用攀升。从渠道端来看，2025年上半年，公司线上营收占比达到95.39%，线下渠道营收占比仅4.61%。

“在国货美妆行业，‘重营销轻研发’并非个例。多数美妆企业为快速提升品牌知名度、抢占市场份额，倾向于将大量资金投入营销领域。”在中国城市发展研究院投资部副主任袁帅看来，短期内，高销售费用率能迅速提升产品销量与品牌曝光度，助力企业在市场中占据一席之地。但从长期视角审视，过度依赖营销而忽视研发，会使企业缺乏核心竞争力，研发能力不足导致产品创新滞后，难以满足消费者日益多样化、个性化的需求。

为弥补研发短板，珀莱雅今年以来在科研合作与技术成果转化上已有多项动作落地。

今年7月，珀莱雅与四川大学华西医院正式签订合作协议，携手聚焦“线粒体抗衰”研究，推动尖端医学研究赋能美妆产业创新；同月，珀莱雅首本头皮微生态白皮书重磅发布；9月，珀莱雅凭借自主研发的线粒体抗衰技术，成功摘得“IFSCC2025十大基础研究奖”。此外，10月末，珀莱雅与浙江大学药学院共建“皮肤健康与衰老研究联合实验室”，从皮肤科学机理出发聚焦研究皮肤健康与衰老，以寻找更精准的护肤靶点，发现新靶点、新机制，开发出更有效的原料和产品。

二级市场来看，年初至今，珀莱雅股价呈现震荡下行趋势，截至11月4日，公司报收于71.67元/股，总市值为283.8亿元；公司市盈率（PE-TTM）为17.98倍，较2025年年初（1月2日23.24倍）显著回落，估值中枢下移。

三

管理团队频频调整

2024年9月起，珀莱雅也进入了“二代接班”时代。公司董事长侯军呈之子侯亚孟接替方玉友，成为珀莱雅新任总经理。自从侯亚孟接棒后，珀莱雅的管理团队也频频调整，意在为企业注入新动能。

2025年8月，珀莱雅聘任薛霞为董事会秘书，薛霞曾任浙江红蜻蜓鞋业股份有限公司董事会秘书、罗莱生活科技股份有限公司董事会秘书等。9月初，公司迎来新任CMO果小，根据官方信息，果小曾任阿芙精油市场负责人、泡泡玛特CMO、蕉下CMO。10月10日，珀莱雅宣布任命金昶为CFO，其曾任职于欧莱雅，担任中国区财务发展总监/活性健康化妆品事业部财务总监。

再往前追溯，4月份官宣的3位新人——首席科学官黄虎、首席研发创新官孙培文、首席数字官胡宁波，均出身于国际大企业。

在袁帅看来，年轻一代企业管理者在推动品牌国际化进程中，通常具备一些独特的能力与视野。在创新思维方面，年轻管理者敢于尝试新的营销模式、产品理念与商业模式，为品牌国际化注入新鲜活力。其国际化视野有助于品牌整合全球资源，在国际市场中树立高端、专业的品牌形象，推动品牌国际化战略的顺利实施。

与此同时，珀莱雅另一个大的动向，是加快投资并购。今年9月，珀莱雅官宣投资花知晓，持股比例达38.45%，成为后者第二大股东。同月，珀莱雅在欧洲创新中心设立高级投资经理岗位，并聘用了多位有知名投行背景的专业人士，也被视为在加速海外收购计划。

“花知晓不仅在国内市场逆势增长，更在海外市场有着亮眼表现，已覆盖数十个国家且保持业务高速增长。”珀莱雅相关负责人向经济导报记者表示，未来围绕“双十”战略，珀莱雅将在产业链上下游、品牌端进行海内外投资，不断推进和完善珀莱雅生态布局。

今年，珀莱雅首次提出“双十战略”，即“未来十年跻身全球化妆品行业前十”。对于二代接棒后的珀莱雅而言，怎样跳出规模增长的局限、成为真正“大而强”的行业标杆，是其面临的市场考题，这道题如何解答，也将关系到珀莱雅长远发展的节奏与质量。