珀莱雅赴港上市前夜：Q3业绩失速，两个月市值蒸发超70亿

从A股到H股，拟赴港上市的国货美妆龙头珀莱雅（603605.SH）突迎增长失速。

今年8月26日，珀莱雅同步披露2025年半年报与H股上市计划，稳增的业绩给港股IPO之路进行加持。然而，2个月后的10月31日，公司交出的三季报显示，其业绩已经步入下行通道，Q3单季的盈利降幅明显。

同期，珀莱雅股价从8月26日的91.99元/股进一步跌至11月3日的72.95元/股，两个月内市值蒸发超70亿元。

银莕财经注意到，从A股上市到拟赴港二次上市，珀莱雅用8年时间完成从黑马到龙头的蜕变，但站在港交所门口，业绩失速、研发短板等问题，则成了横亘在国际化路上的新挑战。

主品牌拖累，Q3业绩负增长

作为曾经的国货美妆增长标杆，珀莱雅的主营业务是妆品类产品的研发、生产和销售，主要产品涵盖“珀莱雅”“彩棠”“Off&Relax”“悦芙媞”“CORRECTORS”“INSBAHA原色波塔”等多个品牌。

从业绩表现看，2025年前三季度，公司营收增速进一步放缓，且三季度单季业绩首次陷入负增长。

三季报披露，公司前三季度实现营收70.98亿元，同比仅增长1.89%；归母净利润10.26亿元，同比增长2.65%；扣非净利润9.98亿元，同比增长2.72%。对比上半年营收7.21%、净利润13.80%的同比增长率，增速显著下滑，且是2021年以来同期最低水平。

其中，Q3单季营收17.36亿元，同比下降11.63%；归母净利润2.27亿元，同比降幅达23.64%。

横向对比同行，丸美生物（603983.SH）前三季度营收增速为25.51%，水羊股份（300740.SZ）也达到11.96%。

造成珀莱雅业绩放缓主要原因是品牌矩阵的分化。主品牌“珀莱雅”上半年营收39.79亿元，同比微降0.08%。其中，红宝石面霜、早C晚A精华等明星产品流量红利耗尽，主品牌营收占比从2022年的82.74%持续下滑至2025上半年的74%左右，近五年首次陷入阶段性负增长。

其他子品牌表现稍显亮眼：2019年收购而来的彩妆品牌彩棠上半年营收7.05亿元（+21.1%），从2020年1.2亿元增至2024年11.9亿元；洗护品牌Off&Relax上半年营收2.79亿元（+102.52%）；彩妆品牌原色波塔上半年同比大涨80.18%；公司9月以38.45%持股成为花知晓第二大股东。但所有子品牌合计营收占比仍不足20%，难以对冲主品牌的增长失速。

进入Q3，珀莱雅全品类疲软尽显。公司披露的主要经营数据显示，护肤类（含洁肤）录得产量3814.41万支、销量2108.42万支、营收13.16万支，营收同比下滑20.41%、环比下滑43.51%；美容彩妆类产量344.28万支、销量279.83万支、营收2.36亿元，营收同比微增0.89%、环比下滑48.99%；洗护类产量239.80万支、销量186.20万支、营收1.79万支，营收同比增长137.70%、环比下滑13.98%。

渠道集中风险也未缓解。从渠道端来看，上半年线上营收占比高达95.39%，较上年同期提升9.17个百分点，其中线上直营占比72.90%；而上半年线下营收同比下滑21.49%，占比仅余4.61%，日化渠道收入更是骤降23.54%。

值得一提的是，上半年公司销售费用飙升至26.59亿元，占营收比例49.59%，同比提升2.81个百分点，其中形象宣传推广费同比增加2.99亿元，占比高达44.05%。这背后是孙俪、易烊千玺等顶流明星组成的豪华代言阵容。

研发投入的薄弱则与销售费用的高企形成鲜明对比。2022-2024年及2025年上半年，珀莱雅研发费用占比始终低于2%，2025年上半年仅为1.77%。其前三季度的研发率则刚好触及2%，这一数据显著低于贝泰妮（300957.SZ）的4.95%、华熙生物（688363.SH）的11.42%。

研发投入不及同行的背景下，珀莱雅240项专利中发明专利占比不足30%，多为外观设计类专利，自曝“尚未成为理想中的科技型企业”。而A股同行华熙生物共计783项专利中，其中有312项发明专利，发明专利占比达到39.85%。

管理层迭代，高管“精准”减持

就在业绩增速放缓的同时，珀莱雅管理层正经历密集的人员变动，其股东也在高点精准减持。

2024年9月，创始人侯军呈之子、1988年出生的侯亚孟接任总经理，标志着“二代”正式接班。在此之前，侯亚孟自2014年起在电商部锻炼，2021年升任副总经理。

“二代”上位后，为匹配国际化战略，公司在2025年加速引入国际背景人才：前宝洁研发高管黄虎、孙培文分任珀莱雅首席科学官与研发创新官，前雅诗兰黛高管LieveDeclercq掌舵欧洲科创中心，LVMH前CIO胡宁波出任首席数字官，前爱茉莉太平洋高管汪奕峰则负责产品开发。

但其核心团队稳定性正面临着严峻考验。2024年以来，前CMO叶伟（主导“早C晚A”战略）、前首席科学官魏晓岚（操盘全球化研发）相继离职；2025年5月，上市后首任财务负责人王莉也辞职，其亲历公司从20亿到百亿营收跨越，2024年税前薪酬达293.3万元。

与“老将”离开同步的是，公司高管和股东也在陆续“套现”离场，他们已通过多年减持累计套现超50亿元。

银莕财经梳理发现，这些减持动作多发生在公司股价相对高位，堪称精准。典型的如王莉与董事金衍华，二人在2024年3月18日抛出减持计划，彼时珀莱雅股价刚刚经历了一轮大涨，股价自2024年2月5日的最低点75.01元/股涨至2月29日，区间涨幅超25%；减持公告发出后没几日，公司股价再掀上涨潮，自3月28日-5月10日高点117.50元/股，再累计涨超22%；之后公司股价高位震荡，二人选择在6月24日-26日减持，价格均在110元/股以上。

（王莉与金衍华的减持区间）

珀莱雅联合创始人方玉友的减持更为突出。他自2020年起便多次减持珀莱雅股份，持股比例从上市之初的24.43%降至2025年的15.2%，截至目前累计减持超2000万股，套现金额超35亿元。其中2022年9月19日抛出的减持计划堪称大额套现“标杆”，彼时珀莱雅股价已从2022年9月8日的阶段性低点150.50元/股，一路攀升至9月16日的160.61元/股，一周涨幅6.72%。在此背景下，方玉友选择在2022年9月19日-2023年2月10日开启减持，通过大宗交易与集中竞价结合的方式完成操作，价格在151.50元/股－173.75元/股区间，合计减持829.75万股，对应减持总金额达13.38亿元。

（方玉友的减持区间）

业绩失速仍推最大力度中期分红，赴港上市拓展国际市场

实际上，珀莱雅自2017年登陆A股以来，始终保持着较高的分红力度。据其财报数据显示，截至2025年上半年，公司累计现金分红已超21亿元，分红率超过30%。

尤其在IPO之前，业绩放缓的珀莱雅仍大额分红。2025年上半年，公司业绩增速降至近五年最低水平，公司仍推出上市以来最大力度的中期分红方案，拟每10股派发现金红利（含税）8.00元，现金分红总额预计达3.15亿元，占同期归母净利润的近40%。

分红后再赴港融资，公司称是为加快其国际化战略和海外业务发展，增强境外融资能力，进一步提升综合竞争力的关键举措。 招股书显示，此次发行拟申请香港联交所主板挂牌，规模不超发行后总股本15%，核心目的是“加快国际化战略、增强境外融资能力”，可依托香港辐射力吸引全球投资者与合作伙伴。侯军呈更透露，计划通过巴黎分公司并购，填补婴童、香水等赛道空白。

当然，就公司目前业绩失速来看，拓展海外市场也带上了“不得不”的意味。但珀莱雅海外业务的薄弱基础，让这一战略面临多重挑战。

2024年，公司境外收入仅1.4亿元，同比增长69.12%。但因基数极小，占营收比例不足1%，且主要集中在东南亚低端市场。

公司现有海外业务，面临的竞争也十分激烈。Off&Relax在日本面临资生堂、花王压制，悦芙媞切入的东南亚市场深陷低价竞争，还需应对欧莱雅、联合利华的同行竞争。

实际上，国货美妆出海“水土不服”已成常态，砸数千万广告费却收效甚微，正是珀莱雅可能遭遇的困境。至于珀莱雅能否借港股上市实现海外业务的新增量，还需要时间检验。