力源海纳产能利用率骤降：研发费用率差距明显，现金流转负

《港湾商业观察》陈钱

近期，江西力源海纳科技股份有限公司（简称：力源海纳）再次更新招股书，公司于去年12月递表创业板，保荐机构为招商证券，今年1月更新状态为已问询。

值得一提的是，在今年3月中国证券业协会公布的第一批IPO企业现场抽查名单中，力源海纳成为被抽查的两家之一。据相关统计，2021年至今年3月，沪深交易所合计103家企业被抽中现场检查，剔除今年的现场检查的企业，剩余的101家企业中，22家成功上市，73家终止IPO，其中1家终止注册，2家上会未通过，其余均为主动撤回。

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收入持续增长，净利润停滞

招股书及天眼查显示，力源海纳成立于2006年，主营业务为工业电源产品的研发、生产和销售，产品包括高频开关电源、高速脉冲电源和其他电源，主要应用于锂电及高精度电子铜箔、PCB设备、高端表面处理、环保及水处理等行业。

2022年-2024年（简称：报告期内），公司实现营收分别为4.93亿元、5.91亿元、7.44亿元，实现归母净利润分别为1.24亿元、1.53亿元、1.55亿元，实现扣非后归母净利润分别为1.23亿元、1.52亿元、1.57亿元。

不难看出，虽然公司的营收一直稳定增长，但2024年公司净利润增速放缓。

力源海纳的收入主要来自主营业务的收入，其主营业务按产品类别划分分为高频开关电源、高速脉冲电源和其他产品，其中高频开关电源的主营收入占比分别为80.34%、86.53%、82.13%，为主要收入来源，高速脉冲电源的主营收入占比分别为17.90%、11.06%、15.23%。

据悉，力源海纳的高频开关电源主要应用于锂电及高精度电子铜箔，高速脉冲电源主要应用于PCB设备。近年来公司来自锂电及高精度电子铜箔领域的收入占比有所提升，各期分别为49.47%、60.89%、66.49%，来自PCB设备的收入占比分别为33.51%、22.09%、25.19%。

力源海纳表示，2021年以来，受新能源汽车和储能等新兴行业的快速发展，锂电铜箔市场需求增快，因此期内锂电及高精度电子铜箔领域的收入随之增长。

尽管公司2024年净利润较为停滞，但毛利率一直维持较高水平，各期的毛利率分别为41.81%、44.82%、44.41%，同行业可比公司的均值分别为43.60%、41.23%、39.25%。

其中，力源海纳高速脉冲电源的毛利率常年稳定在45%左右，高频开关电源的毛利率从2022年的40.8%上升至2024年的44.21%，上升3.41个百分点。

各期，高频开关电源的平均单价分别为12591.62元/台、14209.61元/台、16484.1元/台，2023年同比上涨12.85%，2024年同比上涨16.01%。高速脉冲电源的平均售价分别为19105.97元/台、18616.4元/台、14448.07元/台，2023年同比下滑2.56%，2024年同比下滑22.39%。

与此同时需要注意的是，公司的营业成本上升也较为明显，各期分别为2.87亿元、3.26亿元、4.13亿元，2024年较2022年上涨44.16%，营业总成本分别为3.56亿元、4.35亿元、5.38亿元，2024年较2022年上涨51.05%。

盘古智库高级研究员江瀚表示，公司高频开关电源产品尽管单价和毛利率持续上升，但净利润却增长停滞，反映出其核心业务存在规模效应减弱与成本转嫁能力受限的现象。这种成本上升或源于对上游议价能力较弱，使得即便有定价权，也无法将成本转嫁给下游，压缩了实际的利润空间。

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应收账款回款比例下滑，现金流转负

各期，力源海纳来自前五大客户的收入占比分别为33.49%、33.8%、38.24%，应收账款分别为1.65亿元、2.17亿元、3.55亿元，占营收的比重分别为33.52%、36.73%、47.78%，逐年上升。

在应收账款中，前五名回款客户的应收账款余额占比分别为46.24%、45%、42.40%，其中，常年为公司第一大回款客户的昆山东威科技股份有限公司（简称：昆山东威，688700.SH），各期的应收账款余额分别为4475.18万元、3785.01万元、5472.88万元，占比分别为27.09%、17.45%、15.40%。

不过，昆山东威近年来的盈利情况并不乐观，据昆山东威披露的2025年半年年报显示，当期营收同比增长13.07%为4.43亿元，但归母净利润和扣非后归母净利润却分别下滑23.66%、16.65%，为4250.31万元、4094.61万元。2024年年报显示，当年营收同比下滑17.51%，归母净利润和扣非后归母净利润分别同比下滑54.25%、54.59%，可谓“腰斩”。

2023年另一新增前五大客户之一的龙电华鑫（深圳）控股集团有限公司（简称：龙电华鑫），当年公司来自其的收入为4957.38万元，位列当年第一大客户。2023年和2024年，龙电华鑫均为仅次于昆山东威的第二大回款客户，应收账款余额分别为2112.65万元、3681.26万元。并且2024年龙电华鑫即淡出前五大客户名单。

各期末，力源海纳的坏账准备分别为1309.72万元、1893.48万元、3087.36万元，应收账款周转率分别为2.88、3.09、2.60，低于同行均值的5.52、4.26、3.06。

截至2025年4月末，公司应收账款期后回款比例分别为93.93%、76.36%、26.23%。

与此同时，2024年力源海纳的经营活动现金流也由正转负，各期分别为9371.04万元、1.15亿元、-6894.78万元，公司表示，2024年经营活动现金流与当期净利润差异较大主要系客户回款不及预期，前期票据到期兑付，预收货款减少及合同负债的结转，导致经营性应付减少。

简言之，就是下游客户的钱没要回来，所以上游的应付账款得“自掏腰包”还。

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产能利用率骤降，研发费用率远弱同行

此次IPO，公司拟募资11.81亿元，其中3.99亿元用于工业电源生产基地建设项目，1.85亿元用于深圳研发中心建设项目，1.5亿元用于九江研发中心建设项目，9753.14万元用于数字化及智能化技改项目，3.5亿元用于补充流动资金。

值得一提的是，力源海纳期内不仅产能利用率骤降，研发费用率也是远低同行。

各期，公司的产能利用率分别为96.66%、94.81%、60.99%，2024年骤降33.82个百分点。研发费用率分别为3.65%、5.59%、6.79%，远低于同行业可比公司均值的10.12%、12.29%、19.49%。

存货方面，力源海纳各期分别为5.4亿元、6.58亿元、5.26亿元，占流动资产的比例分别为50.48%、45.70%、39.62%。并且公司的存货周转率也常年低于1，各期分别为0.68、0.53、0.66，同行业可比公司的均值分别为1.28、1.31、1.21。

江瀚表示，2024年经营活动现金流由正转负，结合产能利用率从90%下降至60%，显示企业面临产能过剩和需求疲软的双重挤压，这是新能源行业“内卷式竞争”的典型特征，产能大量闲置意味着单位固定成本分摊上升，此种情况下即使毛利率账面稳定，但实际盈利能力已经被侵蚀。

各期，力源海纳的总资产周转率分别为0.5、0.42、0.47，同行业可比公司的均值分别为0.60、0.60、0.51。

2022年和2023年，公司分别进行了6000万元、3000万元的现金分红，两次累计分红9000万元。

股权结构上，截至招股书签署日，黄瑞炉直接和间接合计持有公司43.7447%的股权，直接和间接合计控制公司46.7380%的表决权。此外，黄瑞炉与公司股东黄穗、黄逸舟、黄金桂、黄银贵和殷学锋为一致行动人，其中黄穗、黄逸舟为黄瑞炉的女儿，黄金桂、黄银贵为黄瑞炉的姐姐，殷学锋系黄瑞炉的姐姐黄银贵的儿子。（港湾财经出品）