创新药最大的遗珠，最滞涨的企业之一，正处于业绩、估值双拐点前夕，随时狂拉暴涨

在此前的文章“”中所长讲到，医疗行业过去实在跌得太多，中证医疗连着四根大阴线一口气干掉75%跌回十年前的水平，连指数都跌了75%，可想里面的企业跌成了什么鬼样子。

不过万事万物皆周期，跌得愈深，后续起来得也就会愈猛，像前不久的创新药就是如此。

但创新药虽然怒涨了一波，可创新药的上游生命科学服务、CXO甚至疫苗这些同行们却几乎还在原地打转，上证指数都突破3700点了，去看看上游的生命科学服务、疫苗等细分领域，大部分却还在2900点趴着。

这样的情况显然是不合理的，用不了多久，上游生命科学服务、CXO等板块就会迎来补涨，毕竟它们也是创新药产业链的一环，也都有相当强的创新逻辑，且受益于创新药的发展，没道理下游创新药涨他们不涨，这波创新药歇一歇，上游生命科学服务、CXO等板块可能马上就要接棒。

正是考虑到接下来创新药产业链以及歇一歇后的医疗行业及其他资产即将迎来的爆炸式行情，《价值事务所》专门联合了国内头部券商——国泰海通一起组织了一些相关上市公司的调研活动。

第一场给到了叠加医疗服务和医疗器械双重属性的“ICL+IVD”全产业链一体化龙头迪安诊断。

接下来的第二场自然要给到属于创新药上游生命科学服务领域且同时向下游创新药领域延伸的PEG龙头键凯科技。

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价值事务所

小核酸递送寡头

键凯是国内PEG寡头，PEG可以说是药物分子非常重要的修饰和给药技术，当下国内上市的寥寥10款左右用到PEG的药物中，键凯科技支持了 8 个。

由于对于PEG拥有独特的理解和技术，键凯有向下游客户提供一些专利技术授权，让这些客户在自己的帮助下完成工艺开发、临床研究、新药注册及规模化生产，最终收取专利许可使用费、里程碑收入、收益分成之类的费用，计入公司的技术服务费中。

此外，公司也有做一些创新药研发，如抗肿瘤 1 类新药伊立替康、siRNA的基因药物、蛋白药物甚至一些医美项目，不过键凯的野心并不大，并不想直接和客户抢生意，他想的是做到一定程度卖出去。

目前创新药企业康方生物很火对不对？当下康方管线中有款产品非常受市场关注，即治疗小细胞肺癌的产品伊利替康，其实这款产品键凯科技也有，而且键凯的PEG伊立替康治疗小细胞肺癌二期临床数据是优于康方的，目前这款产品的小细胞肺癌适应症Ⅲ期临床入组顺利进行中，第二个适应症脑胶质瘤的Ⅱ期以及第三个适应症伴脑转移的三阴性乳腺癌的Ⅱ期临床入组顺利进行中，不出意外，后面的数据都应当不错，会是个全球BIC。

当然，键凯并不会选择自己组建团队去卖药，而是将创新药推进到一定程度卖出去，大家可以理解为License-out，这款产品要是out出去，全生命周期给公司带来50亿人民币的收入是问题不大的。

50亿对于键凯意味着什么呢？

2025年，键凯科技的营收大体就是3亿出头的样子，一个50亿顶得上公司10年多的营收啦。

除了伊利替康外，键凯还拥有多款创新靶点的小核酸药物（C3、MLPH、TUBB2A、TOP1、EGFR、B7-H3、CFD、VEGFR2等）和多款抗体偶联小核酸药物（VEGFR2-siRNA、CFD-siRNA等）专利，未来不排除公司也会向小核酸药物发力的可能性。

小核酸药物包括siRNA、mRNA，miRNA是公认的下一代颠覆性药物，3-5年后全球小核酸药物市场空间必然超过200亿美金，小核酸药物最重要的技术之一是递送系统，特定核酸片段只有通过递送系统才能被送至细胞内产生作用，在整个小核酸药物领域，递送系统的价值量所长认为是超过20%的，而键凯科技可以说是国内唯一的递送系统龙头。

当年mRNA新冠疫苗很火的LNP递送系统，键凯就可以提供完整的PEG脂，甚至还顺带做了阳离子脂（LNP递送系统的关键成分一共有四个，分别是阳离子脂、胆固醇、辅助型脂质以及 PEG 脂质）。据当时公司的说法，国内mRNA项目除了最早的两个（这里指的应该是复星以及沃森）没有参与，后续其他项目都进行了广泛接触，三分之二以上正在临床阶段的mRNA疫苗研发项目都有不同程度的参与。

虽然现在mRNA新冠疫苗已是“昨日黄花”，但通过这也足以看出键凯在小核酸药物递送系统中的地位。

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价值事务所

业绩拐点已现

在此前的很多文章中所长都讲过，自2022年起，国内的创新药环境都非常糟糕，下游创新药糟糕，上游提供原材料的生命科学服务企业自然也不会好到哪里去，因此，键凯科技的业绩自2022年达到巅峰后就非常拉胯。

但和之前带大家去调研的迪安诊断一样，从2025半年报起，也会是键凯科技的一个拐点，205H1，公司实现营收1.3亿，较上年同比增加0.89%，归属于母公司所有者净利润 2205万，同比下降 21.08%。根据公司半年报披露，预计有1.49亿的订单会在下半年计入收入，也就是2025全年公司营收保底2.8亿+，同比2024年就是大幅度的增长，再考虑到公司不论如何都还会接一些新订单，全年营收3亿+应该问题不大。

所以，Q3就会是公司的业绩拐点！

另外再看公司2025半年报披露的另外一个数据：国内产品销售收入 2048.11 万元，较上年同比下降 58.35%；国外产品销售收入10508.32万元，较上年同比增长 36.96%。

可以说其实国内已经降得“降无可降”了，另外，公司在海外也已经打开了销路，并且势头非常猛，前面提到的公司1.49亿待确认订单就更多来自海外，公司在半年报中直接表示，“国际业务方面，海外药品端客户商业化产品的订单为海外销售收入提供了较为充足的订单储备和增长支撑”，像2025H1，如果不是海外这么给力，国内下滑了近60%，营收怎么可能持平呢？

现如今国内创新药行业已然好转，这点从CXO们的表现也能够看出来，不出意外，公司国内的状况会自Q3开始改善，而海外又有稳定增量，所以，站在业绩层面，现如今正好是一个拐点。

所以在这个时期，《价值事务所》为各位读者特地准备了一场走进键凯科技的调研，时间定在9月8日，地点是天津键凯，届时会有上市公司相应领导陪同参观并介绍企业。

这样走进优质上市公司的机会有限，调研的名额也有限，所以，有兴趣的同学请抓紧时间扫描下方二维码报名参与，一旦报名成功，我们的工作人员会同您联系。

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注意！由于这样参与上市公司调研、同高管面对面交流的机会非常宝贵，名额也十分有限，所长本人也会全程陪同，所以，一旦报名成功，不允许取消！否则进入《价值事务所》黑名单，以后再有类似的调研活动一概不得参与！

再强调一遍，一旦报名成功，不允许取消！否则进入《价值事务所》黑名单，以后再有类似的调研活动一概不得参与！

最后，预祝本次调研活动顺利，大家可以多关注《价值事务所》每天的文章以及国泰海通证券相关信息，以后会经常有这类优质上市公司的调研活动机会。

感兴趣的同学请抓紧时间扫描下方二维码或点击“阅读原文”报名参与，机会不等人哦！