锡华科技IPO：申报前实控人家族“鲸吞”3.5亿分红

风电齿轮箱是风力发电机组核心传动部件，主要应用于双馈型和半直驱型 风电机组中，安装在风轮和发电机之间，通过提升传动系统转速、降低扭矩，把风轮吸收的风能传递给发电机，以适应发电机的需要。

江苏锡华新能源科技股份有限公司（以下简称“锡华科技”）专业从事风电齿轮箱专用部件及注塑机厚大专用部件的研发、制造与销售，下游主要为风电装备、注塑机等行业。

上交所网站显示，在即将于2025年9月5日召开的上交所上市委2025年第33次审议会议上，锡华科技将接受上市委关于其是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求的审议与表决。

备受关注的是，锡华科技在申报IPO前曾大手笔分红3.5亿元，几乎是2021年和2022年的扣非归母净利润之和，并且分红款尽数落入实控人家族口袋。而公司早期的募资计划中更是拟使用5.5亿元补充流动资金，虽然后期取消了该募资补流计划，但已给公众内心留下“圈钱”的不良印象。

另外，从产品结构来看，公司超八成收入来自风电齿轮箱专用部件，业务类型较单一，而从客户结构来看，公司全部收入几乎都来自五位大客户，尤其是第一大客户南高齿集团，2022-2024年收入占比分别为48.91%、59.53%和60.02%，呈升高之势。与此同时，锡华科技盈利能力显著下降，毛利率从2021年的35.84%降至2024年的25.91%。公司能否获得上交所上市委认可，难以预测。

撰稿/朱之焱

编辑/杨墨含

巨额分红3.5亿元掏空两年净利润，“肥水不流外人田”全部进入实控人家族口袋

近年来，证监会不断重申保障资本市场高质量发展，强调与投资者共享发展成果理念，督促拟上市公司树立正确的上市观。并且联合三大交易所陆续出台配套政策和措施，严监管财务造假、欺诈发行、披露瑕疵、上市前突击“清仓式”分红等行为。

锡华科技主板上市申请2023年5月就已被上交所受理，之所以近期才获得上会受审资格，疑似就与擦边以上“红线”问题有关。

2022年，即申报上市前，锡华科技股东会通过了现金分红3.5亿元的决议，而公司2021年和2022年两年的扣非归母净利润也不过3.65亿元，该次分红相当于真金白银掏空了公司近两年的利润。

需要注意的是，3.5亿分红中，3.4965亿元流入了实控人王荣正、陆燕云夫妻口袋（下图），另外王国正兄长——王荣正分得35万。也就是说，全部分红均由实控人家族获得。

据锡华科技递交上市申请时的首版招股说明书，公司计划募集20.48亿元资金，其中5.50亿元用于补充流动资金。面对交易所“结合报告期大额现金分红、货币资金余额等说明募集资金用于补充流动资金规模的测算依据及合理性”的质询及舆论风暴，锡华科技先是在2023年11月将“补充流动资金”项目由5.50亿元调减至2.00亿元，后又于2024 年 11 月将该项目直接砍掉。

招股说明书（上会稿）显示，锡华科技拟募集资金14.98亿元，分别投向风电核心装备产业化项目（一 期）、研发中心建设项目。虽然补流计划被彻底取消，但是申报上市前大手笔分红，拟通过IPO增补流动资金的“圈钱”意图已是昭然若揭，完全暴露。

2024年4月，沪深交易所在相关文件中明确了“清仓式分红”的标准：报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过80％；或者报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过50％且累计分红金额超过3亿元，同时募集资金中补流和还贷合计比例高于20％。若非锡华科技修改拟募资计划，其恐怕就要触达这一标准的绝对红线。

对于申报IPO前的大额分红行为，锡华科技辩称是用以确保公司长期稳健发展，实际控制人获得分红后较大比例（约65%）重新投入公司，具体为：通过直接增资、持股平台增资等方式重新注入公司1.65亿元，承担相关税费4435.00万元，向公司归还前期资金拆借款1730.73 万元。

事实真是如此吗？那为何这笔钱不直接留在公司用于发展，分红后再增资还要为此多付出数千万的税费成本。至于归还1730.73 万借款，这本就是应当履行的义务，实控人挪用公司资金后归还，难道还需要一番褒奖么？

据披露，2022年分红后，锡华科技引入了较多外部投资者，每股价格从当年内部增资时的5元/股、8元/股，上涨到22.22元/股，估值飙升到35亿元。实控人之妹王爱华亦参与其中，遭舆论质疑自抬估值。如果没有这笔分红款注入，恐怕公司的估值和股权结构未必是现在的局面。

产品结构单一，收入集中于五大客户，毛利率下降

2022年、2023年和2024年（以下简称“报告期”），锡华科技营业收入分别为9.42亿元、9.08亿元和9.55亿元，2023年和2024年同比变动率分别为-3.62%、5.19%；扣非归母净利润分别为1.79亿元、1.65亿元、1.40亿元，2023年和2024年同比变动率分别为-7.73%、-14.93%。最近三年中，公司业绩最好的年份当属2022年。

锡华科技收入主要来源于风电齿轮箱专用部件，该业务各年收入分别为7.79亿元、7.62亿元和7.75亿元，占主营业务收入比例在80%以上。另一业务，注塑机厚大专用部件收入占比不到15%。

风电齿轮箱专用部件行业受下游风电齿轮箱行业影响，市场集中度较高。锡华科技同行中，产能规模大和专业性强的竞争对手主要为日月股份、豪迈科技、宏德股份。但在招股说明书中，锡华科技仅选取了日月股份、宏德股份作为同行业可比公司，豪迈科技未被列入，以致引发交易所追问原因。

锡华科技在审核问询回复中表示，豪迈科技收入规模较大，主要产品种类与客户较多，产品应用领域较广，与其差异较大。而且，豪迈科技公开披露的大型零部件机械产品包含了风电、燃气轮机、注塑机等多个行业，风电产品收入未单独进行披露，财务数据可比性较差。

资料显示，就主营业务而言，豪迈科技与宏德股份并无太大差别，并且和锡华科技一样，主要客户中都包括弗兰德、采埃孚、南高齿等风电齿轮箱制造商（下图）。

2024年，豪迈科技营业收入为88.13亿元，净利润为20.14亿元，包括风电产品在内的大型零部件机械业务收入高达33.32亿元。相对而言，锡华科技资产和业绩规模较小，盈利能力上也较为逊色。未将豪迈科技列为同行业可比公司的原因中，或许也有刻意回避成分。

除了八成收入来源于风电齿轮箱专用部件，锡华科技客户集中度也相当之高，且存在单一客户重大依赖的情况。

报告期内，锡华科技来自前五大客户的收入占主营业务收入的比例分别为99.17%、97.44%和97.87%，其中，第一大客户——南高齿集团的收入占比，各年分别高达48.91%、59.53%和60.02%，2024年已突破六成。

产品结构单一、客户高度集中，导致锡华科技不仅经营业绩极易受这五位大客户的影响，还因为单方面的极度依赖，议价能力也处于劣势。

2021年至2024年，公司主营业务毛利率分别为35.84%、29.18%、30.24%和25.91%，四年时间里下降了近十个百分点。

分产品来看，风电齿轮箱专用部件的毛利率从39.82%下降到27.87%，注塑机厚大专用部件的毛利率从17.25%下降到10.69%。并且，两产品的盈利下滑都与售价大幅下跌有关。

2021年到2024年，风电齿轮箱专用部件销售价格逐年下滑，从13640.46元/吨下降到11264.45元/吨，每吨下降了2376.01元；而其成本却在2022年猛增了9.70%（下图），即便2023年和2024年持续“降温”，2024年每吨成本也仅是比2021年减少83.4元。

同期，注塑机厚大专用部件也呈现类似的变动趋势（上图），销售价格从7808.08元/吨降到6596.03元/吨，每吨下降了1212.08元，而每吨成本不过累计减少了429.91元。

很明显，售价降幅远高于成本降幅，是锡华科技两大业务盈利能力走低的主要原因。两相对比，占营业收入八成的风电齿轮箱专用部件，其销售价格变动对公司利润总额的影响较大。以2023年为基准，风电齿轮箱专用部件销售价格分别下降 5.00%、10.00%，该产品的毛利率将分别下降3.56、7.52个百分点，锡华科技利润总额将分别减少17.84%、35.68%。

锡华科技也曾主动捍卫盈利水平，2023年风电齿轮箱专用部件售价降幅曾小于成本降幅，因而毛利率较2022年抬升了0.99个百分点，然而结果是，该产品当年收入同比下降2.21%，第一大客户南高齿集团风电齿轮箱收入却同比上涨12.17%。为何风电齿轮箱专用部件2024年毛利率较2023年大幅降低4.72个百分点，已经无需多言了。

无法摆脱对大客户，尤其是南高齿集团的依赖，即便遇上原材料大幅降价的良机，其利润空间也无法增加，而是被强势的下游快速攫取。对于这一点，锡华科技恐怕也是心知肚明。