财说 | 高尔夫球车跨界半导体设备，绿通科技胜算几何？

在资本市场中，上市公司跨界并购往往伴随着巨大的争议与不确定性。近日，绿通科技（301322.SZ）公告，拟使用超募资金4.5亿元受让江苏大摩半导体科技有限公司（以下简称“大摩半导体”）46.92%的股权，并使用超募资金8000万元增资取得大摩半导体7.69%的股权。

业绩承压下的 "跨界突围" 冲动

绿通科技主营业务为高尔夫球车和观光车，2023年上市当年即业绩变脸，扣非后净利润由2022年的3.1亿元下滑至2024年的1.06亿元。2025年第一季度，公司业绩延续下滑态势，扣非净利润下降超过50%。

雪上加霜的是，2024年7月，美国商务部决定对进口自中国的特定低速载人车辆发起反倾销和反补贴调查。2025年6月20日，公司称，美国商务部作出本次“双反”调查的终裁结果，美国客户进口公司涉案产品需按119.33%的税率缴纳反倾销税保证金，按31.45%的税率缴纳反补贴税保证金。2024年，公司来自美国市场的销售收入2.42亿元，占营业收入的29.14%。

行业人士张涛对界面新闻表示：“近年来新能源低速车市场竞争加剧，美国市场已经是相对利润最为丰厚的一块区域，此次双反可能会对公司美国市场拓展产生较大冲击，进而对业绩产生较大影响。“

此外，由于绿通科技上市时定价较高，形成大量超募资金，账面货币资金有19.7亿元，净资产则为28.25亿元。手握大量资金叠加业绩下滑，主业增长面临较大风险，绿通科技迫切需要为资金寻找新出口，对外并购成为其战略转型的重要选项。

不过，绿通科技选择半导体设备领域作为跨界方向，让市场倍感意外。高尔夫球车属于低技术壁垒的休闲娱乐类设备，而半导体量检测设备是芯片制造的 "眼睛"，涉及精密光学、机械控制、人工智能等多学科技术，两者在技术路径、产业链逻辑、客户群体上几无交集。

有券商分析师对界面新闻直言："绿通科技缺乏半导体行业经验，既无技术储备，也无渠道资源，跨界并购协同效应有限。"

大摩半导体：被两次“相中”的标的

此次绿通科技拟并购标的大摩半导体并不是在A股首次出现。2024年1月，上市公司天力锂能（301152.SZ）曾对大摩半导体发起收购，这笔交易在经历一年多的漫长拉扯后，于今年5月终止。

大摩半导体主营业务为基于半导体晶圆量检测设备的再制造、升级改造和技术服务，产品覆盖明暗场缺陷检测、套刻仪、膜厚量测、扫描电镜、应力仪，电阻测试仪等设备，最高可支持14nm制程工艺，客户包括中芯国际、台积电、GlobalFoundries、德州仪器、积塔半导体等晶圆厂商。

目前，A股已经有中科飞测（688361.SH）、精测电子（300567.SZ）、天准科技（688003.SH）和赛腾股份（603283.SH）等涉及到自研半导体晶圆量检测设备，新三板中有卓海科技（874380）与大摩半导体业务类似。

根据绿通科技的描述，大摩半导体业绩近两年有一定增长，营收从2022年的1.91亿元提升至2024年的2.78亿元，净利润从2022年的4775万元提升至2024年的6493万元。2025年第一季度，公司营收和归母净利润分别为5933万元和1786万元。

存货水平居高不下

投行人士王立强告诉界面新闻：“现金流紧张以及科创属性不足可能是大摩半导体连续寻求被并购的主要原因。”

大摩半导体2024年和2025年第一季度经营活动产生的现金流分别为-3713万元和-883万元，与同期净利润存在较大背离。

截至3月31日，大摩半导体账面货币资金4424万元，短期借款为1.24亿元。大额存货目前是制约现金流的主要因素，公司在2024年末和2025年一季度末存货分别为4.92亿元和5.63亿元，存货占当期总资产比例在70%左右。公司2024年营业成本为1.55亿元，假设2023年营业成本与2024年持平或更低，据此推测，公司存货周转天数可能在1000天以上。

进一步拆分看，大摩半导体2025年一季度末的5.64亿元存货中，“在产品“有4.37亿元，占比达到77.5%，表明公司产品生产周期较长。

“大摩半导体所在的半导体量检测设备行业龙头为美国KLA，在部分核心设备中的市场占有率超过八成，具有统治地位，但KLA作为美国企业近年来面临严格的出口管制，因此二手设备成为市场的'香饽饽'，”一位半导体设备工程师向界面新闻指出，“二手设备再制造的流程通常包括拆解、清洗、更换损耗的零部件，并重新校准工艺参数。其中最大难点的是一些核心零部件难以获取，如量检测设备中最核心的激光光源，对稳定性有极为苛刻的要求，由KLA向美国相干公司独家定制，出口受到严格限制，目前国内有少数激光器厂家可以生产266nm激光光源，但到先进制程所需的193nm及更短波长的激光光源，国内厂家就暂时无法突破了。再到高端制程量检测设备中所需的镜片、相机、采集卡、运动平台等一系列零部件，国内的供应链都较为薄弱。这意味着这些零部件都相当依赖进口，而海外零部件的订货周期普遍较长，一年以上的比比皆是，这也会拖延二手设备厂商的生产进度。”

研发投入相对较为薄弱

在自研设备方面，绿通科技声称大摩半导体“部分自研设备已进入客户验证阶段”。但相比自研设备厂商，大摩半导体研发投入相对薄弱是不争的事实。

2024年，大摩半导体研发费用为1052万元，研发费用率为3.79%，金额和比例上都远低于同业平均水平。对比来看，中科飞测、精测电子、天准科技、赛腾股份和卓海科技五家公司中，研发费用和研发费用率最低的是卓海科技，研发费用为3369万元，研发费用率为7.25%。

在研发费用投入薄弱的情况下，大摩半导体真实自研能力有待商榷。

评估报告显示，此次交易中，大摩半导体评估价值为9.64亿元，对应静态市盈率为14.8倍，估值水平远低于自研半导体晶圆量检测设备的公司，如天准科技静态市盈率为76.6倍。

这场看似 "性价比突出"的交易，可能隐含了对其财务风险、技术瓶颈和业务模式可持续性的担忧。

在绿通科技公告发布次日即8月5日，绿通科技开盘涨幅近12%，但收盘大幅回落至5.11%。8月6日，公司股价继续回落，表明市场对此次收购仍有疑虑。

从行业层面看，国内半导体设备自主化是长期趋势，但这一过程需要技术积累与耐心。对于大摩半导体这类依赖二手设备再制造的企业，若不能突破核心零部件瓶颈、提升自研能力，增长空间将始终受制于海外供应链。绿通科技若无法为其注入技术资源与管理经验，并购可能沦为 "接盘" 一个存在隐性风险的资产。