并购市场即将转向增量时代，中介机构怎么说？

在“并购破局：存量时代的投退博弈”闭门研讨会上，上海中联（北京）律师事务所创始合伙人陈磊、仲量联行评估咨询服务部资深董事刘小翠等分别从各自角度分享了并购相关实践经验与观察。

上海中联(北京)律师事务所创始合伙人陈磊指出，2018年以前，团队服务的基金公司业务多集中在尽调、交易设计及合同相关领域；2018年后，业务重心转向诉讼，涵盖对赌纠纷处理、海外资产追索及企业实控人反舞弊调查等。“可以说，当诉讼案件减少、尽调与交易类业务回归时，存量时代的投退博弈或将逐步转向新的增量时代。”

此外，陈磊还补充了一个值得关注的领域——不良资产投资基金业务。该团队自2018年起持续参与该业务，投向包括物权投资、债权投资及破产重整等，多年来在收益与规模上均取得了不错的成绩。

仲量联行评估咨询服务部资深董事刘小翠指出，近两年来并购活动主要集中于半导体、生物医药、人工智能、新能源汽车等领域。这些企业拥有的大量专利、无形资产及研发成果虽为潜在投资者重点关注，但由于短期内未产生收入或盈利水平较低，构成了评估工作的难点，估值具有较高复杂性。

“在基金运作中常用的市场法（如传统PE、PB、PS等指标），在该类企业前期估值中适用性较弱。”刘小翠表示，因此在估值实践中，更多采用股权价值与GMV比值、股权价值与研发费用比值等市场参考指标，为相关方提供专业参考。

此外，她提到针对生物医药企业，评估机构需根据不同研发阶段创新估值方法，比如采用二叉树模型或蒙特卡洛模拟等估值方法和技术，以满足18A、18C上市要求。

关于境外并购，刘小翠认为操作难点突出。“以A+H股上市公司且涉及国资背景的交易为例，此类交易需同时通过三重审核——国资备案、A股证监会审核、港股交易所及证监会审核，缺一不可。”她强调，评估机构在国资+A+H股架构的并购交易中发挥关键作用，需协调满足三方监管要求。

不过，她表示，需要注意的是各监管方的审核逻辑存在差异：国资层面注重防范国有资产流失，要求避免“买贵”或“卖便宜”，通常通过两种以上评估方法交叉验证；A股证券监管层面的审核逻辑与国资要求较为契合；而港股市场在公告文件中多采用单一市场法，与国资备案要求有所不同，导致备案难度较大。此外，港股市场对收益法的应用较为审慎，若采用该方法需出具安慰函，不仅流程冗长，也易引发监管关注。