272名前员工变身加盟商，老乡鸡能否“飞进”港交所大门？

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　　作为全国最大的中式快餐企业，老乡鸡的上市之路不算顺利。就在公司二次发起港股IPO之际，信息安全问题遭到国家网络与信息安全信息通报中心点名。在加盟转换策略下，加盟店占比日渐提升，其中超过半数的加盟店由老乡鸡前员工经营。

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　　A股IPO失败后，机构投资者火速撤退

　　7月上旬，老乡鸡第二次向香港联交所递表，距离公司和保荐机构国元证券撤回上交所主板上市申请已经过去快两年时间。这一次，老乡鸡选择了中金公司和海通国际联席保荐，会计师也从容诚换成了安永。

　　老乡鸡的A股拟上市主体是安徽老乡鸡餐饮股份有限公司（以下简称：安徽老乡鸡）。束小龙及其妻子董雪、妹妹束文合计持股91.32%。除员工持股平台外，安徽老乡鸡先后引进了外部投资者裕和投资、麦星投资、广发乾和。

　　麦星投资、广发乾和在安徽老乡鸡申报IPO前一年入股，2021年12月一同认购公司新增注册资本，对应安徽老乡鸡整体投前估值约180亿元。当时，麦星投资的入股成本为8900万元，广发乾和为5000万元。

　　入股当月，麦星投资、广发乾和与安徽老乡鸡等约定了优先认购权、优先购买权、跟随出售权、反稀释权、回购权、优先清算权等一系列特殊权利。但同月各方就签署了《关于特殊权利条款解除之协议书》。

　　不过，随着2023年8月老乡鸡的A股IPO之行宣告终结，12月安徽老乡鸡和麦星投资、广发乾和签署股份回购协议，分别以9827万元、5521万元回购了两方持有的全部股份，次月实施完成。两家外部机构投资者持有两年的收益率约为10.42%。

　　随后，老乡鸡搭建了境外架构，并在开曼群岛注册了本次港股拟上市主体LXJ International Holdings Limited。目前，束小龙家族的合计持股比例为92.02%。

　　食品安全引担忧，信息安全问题刚被通报

　　据招股书，老乡鸡是全国最大的中式快餐企业，按2024年交易总额计算，市场份额为0.9%。并且，老乡鸡单店日均销售额1.51万元、翻台率4.4次，均在中式快餐企业中排名第一。

　　网络上一度有“月薪两万不敢在老乡鸡点三个肉菜”的说法。根据招股书，直营店客单价（包括堂食和外卖订单）从2022年的29.7元降至2024年的27.5元，加盟店从31.5元降至28.9元。2025年前四个月，直营店、加盟店客单价分别为28元和29.2元，比上年同期亦有下滑。若仅看外卖订单，客单价从2022年的33.1元降至2024年的28.6元，2025年前四个月为28.3元。

　　老乡鸡称，客单价下降主要是由于公司改变了产品结构以迎合消费者，2023年推出了更多以蔬菜为主的菜品，价格通常低于肉类菜品。

　　老乡鸡菜单的核心是招牌鸡汤，招股书介绍，经典肥西老母鸡汤已售出超过8580万份。老乡鸡亦在招股书中强调，制作这道汤时使用的是在自家养鸡场饲养的180天左右的肉鸡。

　　事实上，老乡鸡采用的是两阶段的养殖模式，即由第三方养鸡场养殖到100天左右后，再由老乡鸡自行养殖。老乡鸡表示，这种模式能够在成本效益与严格的质量控制之间取得平衡。

　　值得注意的是，这道核心菜品曾引发大众对老乡鸡食品安全的担忧。2022年，老乡鸡（上海）餐饮有限公司凯旋路店被发现使用过期的炼制鸡油加工、制作肥西老母鸡汤369份。

　　此外，江苏老乡鸡餐饮有限公司南京江东南路店（老乡鸡南京儿童医院店）、湖北老乡鸡餐饮有限公司杨家湾分公司等都发生过食安事件，老乡鸡（北京）餐饮有限公司东方广场店被发现未按要求落实食品安全责任。

　　信息安全也是老乡鸡面临的风险之一。招股书介绍，公司在所有中式快餐公司中拥有最广大的会员群体，截至2025年4月拥有约2760万名注册会员，包括约1220万名活跃会员和50万名付费会员。过去12个月内，活跃用户平均下单约8.4次，付费用户平均每月购买5.9次。

　　7月11日，国家网络与信息安全信息通报中心通报了68款App违法违规收集使用个人信息。“老乡鸡”微信小程序存在“未在征得用户同意后才开始收集个人信息或打开可收集个人信息的权限”等4类违规情形。

　　今年3月前后，证监会国际司要求老乡鸡补充备案材料，其中包括收集及储存的用户信息规模、数据收集使用情况，以及上市前后个人信息保护和数据安全的安排或措施。

　　272名前员工变身加盟商，是否“藕断丝连”？

　　截至2025年4月，老乡鸡共拥有1564家餐厅，约86%集中在华东地区（安徽、江苏、浙江、上海）。其中，直营店有911家，占比约58%，其余653家为加盟店。从近年数据来看，每名加盟商平均经营1.3家左右的加盟店，最多的一名加盟商经营了23家店。

　　老乡鸡从2020年5月开始推出了加盟店模式，2022年末加盟店数量占比仅10.5%，如今已超过40%。加盟店产生的收入（包括向加盟店销售货品及加盟管理服务产生的收入）也从2022年的1.74亿元增加到2024年的7.17亿元，占老乡鸡收入的比例从3.8%增加到11.4%。

　　也是从2020年，老乡鸡开始实施加盟转换策略，即将直营店转换为加盟店。2022年、2023年、2024年和2025年前4个月，涉及加盟转换的门店分别为25家、77家、146家、23家，合计271家。这些转型店由237名加盟商经营，其中182人曾为老乡鸡的员工，包括各部门员工、餐厅经理及餐厅员工，平均任职时间接近9年。

　　若将统计时间进一步扩大，截至2025年4月，有272名加盟商是老乡鸡的前员工，共经营364家加盟店，约占老乡鸡加盟店总数的55.7%。在2022年至2024年间，每年前员工加盟店贡献的收入占公司加盟店总收入的比例均超过60%。

　　这一点在老乡鸡的A股招股书中也有体现。当时公司基于谨慎性原则，将与前员工加盟店的交易比照关联交易披露。此外，公司大客户中或许也有前员工的身影。例如2022年上半年的第五大客户汤书娟，就与江苏老乡鸡仪征宝能环球汇分公司的负责人同名。

　　不过，直营店和加盟店的边界似乎不那么清晰。

　　A股招股书披露，汤书娟在安徽宿州、江苏扬州各经营一家加盟店，其中扬州仪征宝能餐厅于2021年8月1日开业，地址为仪征市宝能环球汇购物中心1层1*37号。

　　通过检索该地址和“汤书娟”，仅有一家仪征市福聚堂餐饮店同时符合，或为扬州仪征宝能餐厅的工商主体，但这家福聚堂直到2022年3月才成立，明显晚于扬州仪征宝能餐厅的开业时间。值得注意的是，江苏老乡鸡仪征宝能环球汇分公司的地址同样为宝能环球汇1*37号商铺，恰好在2022年2月完成注销。

　　老乡鸡称，加盟商涵盖所有经常性开支，如租赁付款、劳动力成本、水电费、原材料采购及其他营运成本，从而减少公司的直接营运开支。

　　而宣州区市场监管局曾发现，宣城市宣州区羿升餐饮店（老乡鸡）的进货台账记录不全，并责令整改。该门店位于国购广场1*号1-09至1-10号，负责人为周德云。据老乡鸡A股招股书，周德云2020年5月开始经营宣城国购广场餐厅，同年起持续位列前五大客户。

　　该地址和老乡鸡旗下的安徽老乡鸡餐饮有限公司宣城国购广场店（2022年3月注销）的注册地址高度重合。据裁判文书，这家门店的店长曾以个人转账的方式支付报酬。