吉林敖东的“低估”

文 | 财经思享汇，作者 | 黄昭榕，编辑 | 管东生

吉林敖东（000623.SZ）这家以国家级保密中药品种“安神补脑液”闻名的东北制药企业，其市场形象往往与这一拳头产品紧密相连，安神补脑液也确是其发展的重要基石。然而，真正赋予这家东北老牌药企独特市场定位和持续吸引力的核心远不止于此。

吉林敖东的资产结构呈现出一个稳定且日益突出的趋势——长期股权投资的核心化。据财报显示，吉林敖东的长期股权投资规模呈现持续、显著的扩张态势，从2018年的151.47亿元一路攀升至2025年第一季度末的248.89亿元。

数据来源：iFinD

尤为关键的是，该项资产在总资产构成中的占比长期维持在60%以上的高位，并持续攀升，至2025年第一季度已达到惊人的74.3%。这一比例不仅绝对值极高，其增长趋势更深刻揭示了投资业务在吉林敖东整体战略布局和资源配置中的核心地位已日益巩固，甚至远超其传统医药工业主业。

波动还是稳定？吉林敖东的真正实力能否仅仅通过年报看清？穿透“安神补脑液”的产品光环吉林敖东的核心价值又所在何处？

资本三角与权益法账本

从吉林敖东的股价来看，其股价波动曲线，与券商龙头广发证券（000776.SZ）高度重合。这种关联背后，隐藏着一段横跨东北三省的资本纽带。

早在上世纪90年代资本市场初创期，吉林敖东就参与了广发证券的改制增资，辽宁成大（600739.SH）则作为辽宁国资代表同步入股，截至2025年一季度，三方形成牢固的资本三角。

吉林敖东分别持有广发证券（A股）12.52亿股，占流通股16.47%，以及辽宁成大1.03亿股，占流通股6.75%；广发证券反持吉林敖东4330万股，占比3.64%；辽宁成大则持有广发证券（A股）16.44%的股权。

另外，吉林敖东、辽宁成大还持有广发证券（01776.HK）H股，截至2025年一季度末持股比例分别为：3.64%和1.54%，也就是说吉林敖东及一致行动人持有广发证券总计20.11%的股份，辽宁成大及其一致行动人合计持有广发证券占比为17.97%，所以吉林敖东是广发证券名副其实的大股东。

这种交叉持股结构深刻影响着吉林敖东的盈利模式。因此，在会计准则框架下审视二者关系显得尤为重要。

根据会计准则，判断企业是否拥有控制权需同时满足“权力要素”和“可变回报要素”。吉林敖东虽为广发证券第一大股东，但广发证券的董事会中，吉林敖东仅派驻1名非执行董事，既无财务签字权也不参与日常经营决策。

这种权力配置注定双方关系不满足合并报表条件，因此在具体会计核算上，吉林敖东采取的是权益法处理——将广发证券年度净利润计入自身利润表。这种会计选择如同在两家公司间架设了隐形的财富管道。

比如在2020年广发证券实现净利润107.71亿元时，吉林敖东通过权益法确认的投资收益为17.78亿元，占到其当年净利润总额的105%。

而当遭遇熊市冲击时，广发证券2023年净利润滑落至78.63亿元，直接导致吉林敖东投资收益缩水至12.43亿元，同比下降14.17%。这种强关联性让资本市场形成条件反射——每当证券板块异动，资金便机械式买卖吉林敖东股票。

数据来源：iFinD

市场估值偏差也在这种背景下不断放大。按照 2024年12月31日广发证券A股16.67（均价）元/股计算，公司持有广发证券 A 股市值为 208.71 亿元。根据已经披露的《广发证券股份有限公司二○二四年度报告》显示，目前公司为广发证券的第一大股东，再加上辽宁成大、吉林银行等股权金融资产，其证券类资产估值占比较大。

这意味着市场给予其医药主业的估值并不乐观。

同时，吉林敖东控股股东金诚实业持有公司27.35%的股份，这种控制权使得子公司经营策略往往服务于集团资本布局，因此在一定程度上削弱了医药业务独立发展的驱动力。

2018年公司曾计划分拆生物制药子公司上市，最终因影响集团股权架构稳定性而搁置。

中药传承与产业根基

截至2025年7月初，吉林敖东总市值在220亿元左右，而其所持广发证券股权（A+H）按同日市价计算市值达260亿元左右，这意味着吉林敖东从账面市值来说存在严重低估情况。

对比实际经营数据，2024年吉林敖东的制药板块创造营收22.74亿元，由于具体的期间费用难以估量，但按医药制造行业较高的市盈率来看，此板块估值存在极度压缩情况，甚至被市场理解为“拖后腿”。

而有关其医药板块究竟是盈利还是亏损这一问题，董秘办工作人员表示：其主营业务（医药板块）2024年仍有一定盈利。结合2025年7月12日发布的上半年业绩预告显示，吉林敖东2025上半年实现扣除非经常性损益同比增长超38%，可见其整体情况偏于乐观。

虽然从近年年报来看吉林敖东的资源调配明显倾向金融资产，2024年其投资活动现金流出高达70.86亿元，而其研发费用支出却仅有0.82亿元。

但是，剥离资本面纱之后，吉林敖东的本质仍是百年药企，这里孕育了它的生命线——安神补脑液，自1983年安神补脑液上市至今已经畅销市场40多年，是其向现代化的中药产业跨越的标志性产品，也是中药现代化的代表品牌。

2024年吉林敖东中药项目的营收为16亿元，约占医药板块营收的70%；中药项目的毛利率也是医药板块之中的佼佼者，2024年达到47.6%。

并且，面对医药行业的加速变革，吉林敖东也在积极应对经济环境及行业政策的变化，聚焦医药主业全产业链布局。

其中，中药板块持续发挥支柱效能，以安神补脑液、小儿柴桂退热口服液、血府逐瘀口服液这3个核心品种为引擎，带动重点品种协同发力。医药商业板块优化终端网络布局，连锁药店批发及零售业务实现营业收入3.91亿元。依托核心大品种销售势能，公司动态优化品种结构，谋求创新转型。

吉林敖东的产业根基仍在造血，这是支撑药企真正发展的关键，实体产业创造的现金流和价值，或许才是其更上一层楼的关键所在。