读懂IPO|泡泡玛特同行冲击港股，乐自天成要追赶的不仅是盈利

本文来源：时代商业研究院 作者：陈丽娜

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作者|陈丽娜

编辑|郑琳

继泡泡玛特（09992.HK）和布鲁可（00325.HK）之后，IP玩具公司北京乐自天成文化发展股份有限公司（下称“乐自天成”）也于5月22日向香港联交所递表申请上市。

时代商业研究院发现，2024年，泡泡玛特早以130亿元营收筑起坚固的潮玩帝国，布鲁可也以22亿元规模加速追赶，排名第三的乐自天成营收为6.3亿元，稍显落后。此外，在GMV(总商品价值)、市占率和毛利率方面，乐自天成也被前两者拉开差距。

从经营的IP(版权)属性来看，乐自天成营收上较为依赖授权IP，与泡泡玛特有所不同。值得注意的是，乐自天成自有IP的营收占比在2023年和2024年都呈现下滑趋势。而2024年其IP授权成本还出现增长的迹象，自有IP的开发有待进一步提升。

6月4日、6月24日，就较为依赖授权IP、自有IP收入占比下滑、与竞争对手的差异情况等相关问题，时代商业研究院向乐自天成发邮件并尝试致电询问。但截至发稿，该公司尚未回复相关问题。

市占率已跻身前三，但2024年尚未形成盈利

根据招股书,乐自天成主要从事IP玩具的设计、开发和销售，通过品牌店、无人零售机、主流电商平台上的旗舰店、“52TOYS”微信小程序和移动应用程序进行直营销售。截至2024年末，其已拥有超过100个自有及授权IP。

不过，与同为IP玩具公司的泡泡玛特和布鲁可相比，乐自天成在收入规模上有着较大的差距。

根据Wind数据，2022—2024年，乐自天成的营收分别为4.63亿元、4.82亿元、6.3亿元；泡泡玛特的营收分别为46.51亿元、63.45亿元、130.38亿元；布鲁可的营收分别为3.26亿元、8.77亿元、22.41亿元。

乐自天成在招股书中表示，根据灼识咨询数据，按2024年的GMV计，其在中国多品类IP玩具公司中排名第二，在中国IP玩具公司里则排名第三。

其中，2024年，泡泡玛特的GMV为87.2亿元，布鲁可的GMV为43亿元，而乐自天成的GMV为9.3亿元，三家企业对应的市场份额分别为11.5%、5.7%、1.2%。从市占率的表现来看，乐自天成与泡泡玛特和布鲁可也有着不小的差距。

值得一提的是，上述三家公司中，2024年只有泡泡玛特实现了盈利，乐自天成和布鲁可均处于亏损状态，泡泡玛特、乐自天成、布鲁可的净利润分别为31.25亿元、-1.22亿元、-4.01亿元。

在毛利率方面，三者之间也出现明显的差异。2024年，泡泡玛特的毛利率高达66.79%，其次是布鲁可，毛利率为52.6%，而乐自天成的毛利率仅为39.92%。

此外，时代商业研究院发现，虽然三者都是IP玩具公司，不过，具体的业务属性又有所不同。布鲁可在2024年年报中并未将自身定位为“潮玩”行业，而是拼搭和组装玩具公司。

而泡泡玛特与乐自天成业务较为相似，均拥有数量较多的艺术家联名IP玩具，潮玩属性较强。不过，对比泡泡玛特和乐自天成，在IP收入来源上，两家潮玩企业又有着较为显著的差异。

一般而言，潮玩企业经营的IP主要有两个来源：一类是通过自主研发的IP或与艺术家联名创作的IP，统称为自有IP；另一类是通过外部授予版权而获得的IP，统称为授权IP。

根据泡泡玛特年报，2024年，其自有IP收入为111.21亿元，营收占比为85.3%，其中，13个自有IP收入超过1亿元；授权IP的收入为16亿元，仅占总营收的12.27%。

而根据乐自天成招股书，截至2024年末，乐自天成拥有35个自有IP和80个授权IP。其中，授权IP的收入占比为64.5%，自有IP的营收占比则为24.5%。

IP授权成本接近翻倍，自有IP收入占比两年连降

乐自天成在招股书中披露，2024年，其授权IP的收入为4.07亿元，来自包括蜡笔小新、猫和老鼠、迪士尼旗下IP（迪士尼公主、草莓熊、史迪奇、冰雪奇缘）等；自有IP的收入为1.54亿元，来自于包括猛兽匣变形机甲系列、胖哒幼(Panda Roll)熊猫系列以及Sleep系列等。

或由于授权IP的数量占比较大，在招股书中，乐自天成表示，其销售成本包括产品销售成本、授权成本、模具成本、分拣和物流成本、劳动力及其他成本，成本控制成为供应链管理的一个关键方面。

根据招股书，2022—2024年，乐自天成的销售成本分别为3.29亿元、2.87亿元、3.79亿元。其中，IP授权成本分别为3377.3万元、2321.8万元、4575.5万元，IP授权成本占总销售成本的比例分别为10.3%、8.1%、12.1%。2024年，IP授权成本有升高的迹象，在总销售成本中的占比也随之增长。

与此同时，乐自天成还存在部分产品直接从外部采购成品的情况。根据招股书，2022—2024年，其采购第三方产品的成本分别为7255.5万元、4487.3万元、4995.2万元。

值得注意的是，报告期内，乐自天成自有IP收入出现波动，且营收占比连续两年出现下滑。

根据招股书，2022—2024年，乐自天成自有IP贡献的收入分别为1.3亿元、1.29亿元、1.54亿元，营收占比分别为28.5%、27%、24.5%。乐自天成称，报告期内（2022—2024年），变形机甲系列的“猛兽匣”和Panda Roll、Sleep表现较为突出。不过据其披露的数据，“猛兽匣”上述三年的GMV也仅实现了1.9亿元，占自有IP三年总收入的46%。

而随着玲娜贝儿、Molly、LABUBU等潮玩IP的不断爆火，潮玩行业的新竞争者不断涌现，乐自天成需要面对的市场环境，也变得愈发残酷。

截至2025年6月23日，时代商业研究院在天眼查平台查找“潮玩”相关的企业，在续/在业的企业共有21346家。如图表2所示，一年内（2024年6月23日—2025年6月23日）成立的“潮玩”企业就多达9306家，占总体在续/在业潮玩企业数量的43.6%。

在毛利率水平相对较低、市场竞争愈发激烈的双重挑战下，乐自天成若要降低销售成本、提升自身盈利水平，未来需进一步加大对自有IP的孵化与开发。

（字数：2133）

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