瑞银：客户不愿追高美股 做多新兴市场股票是共识

智通财经APP获悉，瑞银发布研报称，当前市场情绪虽有所改善但投资者仍不愿追高，标普指数反弹速度令纽约投资者意外，多数人将投资期限缩短至数周并缩减头寸规模。极端下行风险缓解背景下，家族办公室正转向发达市场股票（配置比例计划从26%提升至29%），同时建议关注美国产能回流受益股、做多美元兑港元远期曲线前端，并预警财政赤字推高全球长期国债收益率。策略表明，人工智能(AI)股在恒生指数市场受到青睐，股市结构性转变的趋势可能持续。他们更喜欢流动性更好、受外国投资者青睐的核心持股。

瑞银主要观点如下：

本周末，瑞银交易台发布文章指出，客户情绪不再那么悲观，但似乎无人愿意追高。还有几点核心观察：一是家族办公室正转向发达市场股票;二是受益于美国产能回流的股票应从折旧政策调整中获益;三是财政赤字担忧推高全球长期国债收益率;四是日本国债收益率上升利好日元;五是建议做多美元兑港元远期曲线前端，预期恒生指数成分股优于 A 股。

客户情绪不再那么悲观，但无人愿意追高

纽约投资者对标普指数反弹的速度和幅度感到意外，这使得决策变得复杂，因为大多数人仍对贸易政策的滞后效应感到担忧。为此，他们将投资期限从数月缩短至数周，并大幅缩减头寸规模。尽管如此，反弹的幅度迫使投资前景变得不那么令人担忧。大多数人认为极端下行风险已得到缓解，预计经济将出现小幅放缓，但不会更剧烈;没有人认为美国的卓越地位已经结束。

虽然很少有人愿意在新高点买入，但大多数人现在希望逢低买入;少数人希望在 5800 点建仓，大多数人更倾向于在 5600-5500 点之间建仓。短期情绪建设性，但很少有人预计标普指数会超过 6147 点的历史高点。

与此同时，美国国债收益率成为焦点，所有客户都担心预算赤字的轨迹。几乎没有人反对该行对美国 10 年期国债收益率年底升至 5% 的预期。几乎没有人预计美联储今年会降息。与此同时，欧洲几乎无人提及。瑞银客户更青睐日本而非欧洲，因为大多数人认为美国政府会提供比与欧盟更优惠的贸易协议。做多新兴市场股票是共识，尤其是中国。

家族办公室正转向发达市场股票

瑞银发布了《2025 年全球家族办公室报告》，该报告基于 317 个单一家族办公室的洞察。受访者代表约 6510 亿美元的家族财富，每个办公室平均 27 亿美元。2025 年确定的首要风险包括全球贸易战、重大地缘政治冲突和高通胀。尽管存在这些担忧，59% 的家族办公室计划在未来 12-18 个月保持相同的投资组合风险水平。

值得注意的是，家族办公室正转向发达市场股票(2024 年占投资组合的 26%，计划 2025 年增至 29%)，这是受结构性增长机会的推动。家族办公室也在增加对私人债务的敞口(2024 年翻倍至 4%)，以寻求额外收益。人们明显从将可持续性视为风险限制因素转向将其视为机遇。超过三分之一的家族办公室参与清洁技术、绿色技术或气候技术。略多于一半的受访家族制定了正式的财富传承计划，这凸显了对结构化长期规划的持续需求。

受益于美国产能回流的股票应从折旧政策调整中获得巨大收益

分析师 Amit Mehrotra 高度关注新的税收立法，他认为该立法可能激励美国制造业的复兴。这包括将奖金折旧率恢复至 100%(目前为 40%)，并对新工厂结构或建筑物的投资进行全额折旧(目前不计入奖金折旧)。特朗普政府正寻求纳入这一点，Amit 认为这将激励美国制造业建设的复兴。如果允许企业立即对新制造工厂的投资进行费用化处理，可能会使内部收益率(IRR)提高 50%(400 个基点)。相对于其资本成本而言，这是一个显著的增长，应该会加速产能回流。

他的分析比较了两种情景下 20 年的现金回报：39 年直线折旧和第一年 100% 折旧。如果该法案成为法律，相对于资本成本而言，这是一个有意义的增长，应该会激励更多的美国制造业。瑞银美国产能回流篮子(UBXXSHOR)有可能成为税收改革的主要受益者。

财政赤字担忧推高全球长期国债收益率

上周，美国 30 年期国债收益率高达 5.15%，为 2023 年 10 月以来的最高水平。众议院的税收法案和穆迪的降级引发了投资者对美国财政可持续性的担忧。负责联邦预算的委员会估计，该税收法案将在未来十年增加 3.1 万亿美元的美国债务，比目前的债务负担增加 9%。

许多投资者认为，穆迪的降级不会引发任何有意义的美国国债抛售，因为标普和惠誉多年前就已经降级了美国。然而，菲律宾央行明确表示，在降级后，他们正在考虑减少 600 亿美元的国债持有量。

美国并非孤例，日本国债也面临抛售压力。自 5 月以来，日本 30 年期国债收益率在 20 年期日本国债拍卖不温不火以及首相岸田将日本的财政状况与希腊进行比较后上升了 35 个基点。尽管日本国债面临流动性问题，但日本央行表示，较高的收益率不会阻止他们进行量化紧缩。鉴于收益率的急剧上升，索尼生命等日本寿险公司表示将出售部分日本国债持有量，以避免进一步亏损。

由于日本国债需求疲软，下周 7000 亿日元(约 50 亿美元)的 40 年期日本国债拍卖将具有挑战性，并可能引发另一波全球债券抛售。在政府债券的避险地位受到更广泛财政赤字挑战的环境下，黄金将继续受益。

日本国债收益率上升利好日元

在全球长期债券面临压力的情况下，日本利率尤其承压，35 年期债券目前收益率为 4.5%，高于年初的 3.1%。鉴于只有一小部分债务由外国投资者持有，且其净国际投资头寸是 G10 中最强的之一，主权债务危机仍然不太可能发生。

然而， 20 年期日本国债拍卖需求疲软令市场感到意外，而日本国债的流动性环境已经困难：保险公司在去年年底完成了多年的长期日本国债购买程序，以迎接今年生效的监管变化，日本央行正在通过 2026 年第一季度每季度减少 4000 亿日元的日本国债购买量。尽管日本央行本周表示不需要对该计划进行重大调整，但投资者将在 6 月会议上寻求进一步澄清。

短期内，注意力转向这周 7000 亿日元的 40 年期日本国债拍卖。随着市场在没有日本央行干预的情况下进行收益率水平的价格发现，风险显然偏向于日本国债收益率上升。然而，这种调整的速度和幅度仍不确定。与其通过利率表达这一观点，外汇可能提供更清晰的交易机会。由于债务危机的风险微乎其微，随着日本国债收益率上升使国内固定收益对本地投资者更具吸引力，尤其是在美国资产开始失去吸引力的情况下，美元兑日元可能面临下行压力。

做多美元兑港元远期曲线前端;恒生指数成分股优于 A 股

亚洲外汇波动率已从 5 月初的高点普遍回落，但表面之下，港元最近的走势已引起市场关注。当港元与更广泛的亚洲货币一起大幅升值时，香港金管局进行干预，捍卫美元兑港元挂钩的强方(7.75-7.85)。这种干预导致银行超额流动性增加了四倍，推动前端利率大幅下降。随着港元套利交易跌至历史低点，货币已大幅向挂钩的弱方 7.85 移动。当达到这一水平时，将逆转 5 月初的干预措施，即香港金管局将撤回超额流动性，并推高香港银行同业拆借利率(HIBOR)。这为投资者提供了一个机会，通过做多美元兑港元远期曲线前端，预期 HIBOR 正常化。即将到来的企业股息支付潮也为该交易提供了支持性顺风。

在股市方面，结构性转变也在进行中。自去年 9 月以来，A 股相对于恒生指数成分股的溢价一直在稳步压缩。AH 溢价指数目前约为 33%，接近其五年区间的底部，并接近纳入 MSCI 之前几年所见的 20% 左右的高位。策略表明，由于贸易谈判缓和、对政策刺激的期望较低、关税风险以及美国存托凭证(ADR)退市在短期内不再是话题，且人工智能(AI)股在恒生指数市场受到青睐，这一趋势可能持续。他们更喜欢流动性更好、受外国投资者青睐的核心持股。