投资周周道

股市方面，上周大盘冲高回落，沪指一度突破3400点，三大指数周内均收涨，创业板指涨超1%。全A日均成交缩量近900亿，回落至1.26万亿水平。重要指数整体上涨，北证50领涨、涨幅超3%，微盘、创业板指涨幅靠前；科创50逆势走弱，连续两周收跌，周跌幅超1%。

板块方面，美容护理、宠物经济等新消费分支表现活跃，港口航运、汽车零部件板块亦有表现，大金融板块本周抛出超额，钨金属继续走强。军工、算力租赁、半导体等泛AI分支均出现回调，贵金属、工程机械、食品饮料板块表现弱势。具体来看，美容护理、非银金融、汽车、交通运输、基础化工等领涨，计算机、国防军工、传媒、电子、社会服务等行业涨幅居后。

权益市场对宏观利好表现相对克制，虽然中美日内瓦会谈结果明显超出市场预期，但上证指数短暂突破3400点后开始回调。市场由买预期转入卖现实，对关税政策不确定性的担忧、关税冲击造成中长期经济增长的压力、后续增量利好有限等等成为利好落地后困住市场的弱现实。市场风格继续以杠铃结构为主，一方面大盘价值风格受公募新规政策利好上涨，另一方面，活跃资金流向小盘股，市场风格呈现高低切换。

从国内看，4月国内金融数据表现相对较弱，新增信贷规模低于预期、也低于季节性，结构也有所走弱，居民与企业中长期贷款表现均偏弱。新增社融规模低于预期，但在政府债券和企业债券支撑下、好于季节性。

从国外看，美国4月CPI同比增速低于市场预期，核心CPI符合预期，关税影响尚不显著，但居民消费走弱对服务价格的拖累在逐渐显现。当前指数位置、风险偏好都处于相对高位，但市场缺乏进一步上行动力，关税冲击过后，经济与政策仍是市场关注核心，“双期”叠加或是市场最佳交易时点，即联储降息周期、国内政策对冲周期，核心是关税政策冲击向经济数据的传导与验证。长期看好A股市场，政策对冲与赚钱效应将是本轮市场上涨主要驱动，尤其在外部压力增加、美联储降息预期升温背景下，国内货币、财政宽松将带来风险偏好的改善。

债市方面，债券市场收益率明显调整。中美谈判结果显著超出市场预期，中美两国取消4月2日之后升级的关税，美国保留20%的芬太尼关税，以及10%的对等关税，暂停24%的对等关税。这就动摇了此前关税冲击导致基本面下行的逻辑。收益率调整后重新陷入震荡。

基本面方面，5月14日，央行公布了2025年4月金融数据：新增人民币贷款2800亿元，预期7644亿元，前值36400亿元。社会融资规模11585亿元，预期12638亿元，前值58894亿元。一季度开门红透支信贷需求，企业中长贷表现不佳，4月非金融企业贷款新增6100亿元，同比少增2500亿元。其中短期贷款、中长期贷款分别新增-4800和2500亿元，同比分别多减700亿元、少增1600亿元。

企业贷款表现不佳也有化债因素，根据《金融时报》，“去年四季度用于化债的特殊再融资专项债发行超过2万亿元，今年1-4月又发行近1.6万亿元，市场调研初步估算，对应置换的贷款约有2.1万亿元，还原后4月末人民币贷款增速维持在8%以上。”，其中3月《金融时报》的数据是，置换贷款约1.6万亿，则4月新增的置换贷款可能有5000亿，加回5000亿贷款，则企业贷款同比多增2500亿，表现尚可。

流动性和政策方面，资金利率在降准降息后迅速下降至1.4-1.5%的区间范围内。但关税缓和后，市场担忧央行边际收紧资金面。近期买断式逆回购缩量、资金面边际收敛的传闻也对市场带来影响。宏观政策方面，在关税缓和后，预计进一步稳增长政策出台的紧迫性将有所下降，仍需要继续关注基本面变化带来的稳增长诉求。

整体来看，关税缓和后，预计二季度将出现抢出口现象，政策的加码也会更晚。需要关注经济原本的趋势，基本面或延续二季度以来的回落态势，考虑到一季度透支了较多信贷需求，4、5月信贷可能偏弱。从曲线上看，短端依然是负carry资产，如果央行继续暂停买债，则短端空间不大。久期策略并不拥挤，二季度信贷、基本面较一季度有所走弱、资金有所改善，可能长端相对占优、收益率或将温和回落。

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