一周参考消息︱一线城市旧改有加速的趋势

01

中海：挑好的拿

有的是实力。

2024年，中海可以说是以一己之力撑起了房地产的热度“半边天”。

最为“出圈”的便是 “ 玖序系” 产品的火爆销售，去年中我们还专门写过一篇文章 ：

在 极具针对性的销售策略之下，中海2024年在一线城市的营销成绩十分突出：北上深市占率第一，广州第三， 北上广深及香港五个城市实现销售合约额1640亿元，占年度总销售的61%。

在核心城市拉动整体市场的2024年，中海年度实现收入1852亿，归属于核心股东的溢利156亿元。虽然营销同比下滑 8.6%，归母净利同比也下降了38.9%，但全年销售合约额3107亿，同比增长0.3%，成为TOP10房企中唯一实现正增长的企业，权益销售排名行业第一。

聚焦核心策略的成功，进一步加强了中海投资的聚焦性。

2024年，中海年内在国内12个城市共获取22宗地块，总土地款806亿（2023年：1342亿），同比下降40%；权益土地款则同比下降约43%至696亿（2023年：1227亿）。但尽管如此，中海新增购地金额仍位居行业第一。

根据观察，近7年来，中海集团总土储 下降了近60%，但 在区域选择上，就2024年来看，四个一线城市权益购地金额占比约73.5%，一线及强二线城市占比高达91%。

显然，中海在有意收缩投资范围，且只挑好的拿。

2025年1-3月，中海又多次在北京、杭州、深圳等核心城市抢地，一季度拿地金约 298亿元，仅次于华润置地。

不过，需注意的是，2024年中海毛利率下降也十分明显，从2020年的30.1%拦腰斩断至2024年的17.7%，毛利下滑之下归母净利润也同步缩水，与2020年相比缩水超六成。

在业内，中海一直被视为经营上的优质企业，很多人将这都归因于中海的成本控制能力，但我们认为，中海的投资能力才是它赚钱的核心！

无论是顺周期能力，还是及时的投资策略调整，都是中海的“致胜法宝”。

02

华润、中海、龙湖、万科等头部房企2024年财报集中观察

当时共我赏花人，点检如今无一半。

2024年的房地产，仿佛是一艘在混沌大海上飘摇的大船。

行业调整从一开始的问题房企暴雷，到大量的民企躺平，再到万科等混合所有制房企的风声，再到国央企的规模利润同步下滑......据CRIC数据， 全口径千亿房企数量直接回到2016年（11家）。

从市场角度看，市场剧烈下滑后的“史诗级”救市，也只迎来短暂的政策“甜蜜期”，从“5·17”到“9·26”，政策刺激下市场释放了短暂的热情，但更多的购房需求仍在潜伏，更多的投资需求则直接消失。

2024年，对于房地产来说是极为艰难的一年。这在身处其中的房企身上，体现得淋漓尽致。

房企年报发布后，我们对一些典型房企的2024年进行了集中观察和总结，其中有华润、中海、招商蛇口等过得还不错的央企，也有龙湖、绿城等口碑仍在的房企，也有在风口浪尖上飘荡了一年的万科。

2024年不好过，这是共识。

但2025，大家依旧满抱着憧憬与希望，继续前进着。

>>年报观察<<

• 华润置地经常性利润破百亿

• 开发业务维稳：销售2611亿，下滑15%，但排名晋级为地产三强；

• 经常性业务闯关：收入首破400亿关、净利润首破100亿关；

• 第二曲线净利占比超40%，资管业务REIT破局：商业和公寓REIT成功上市后实现大资管的闭环。

华润置地在业绩会上对2025年作出了若干研判：

其一，房地产行业高库存压力依旧存在，未来市场要回暖，长期看，需要重新建构一个大的商品房供求平衡关系；短期看，则依赖于商品房收储，房贷利率等政策的落地节奏与力度；

其二，落实“调节奏、调结构、调布局”三调投资策略，推动土储资源换仓和结构优化。

其三，仰赖存货管理策略，打响销售维稳战。2025年，华润可售货源货值为5009亿，其中存货占比为42%，比例较上一年降低11%。新货占比过半，销售去化率得到进一步保障。

其四，预计2025年~2026年毛利率会触底回升。

其五，第二曲线利润贡献占比25年达到45%，长期目标是占比50%。

【点评】

2025年，华润置地无论是销售还是投资，都比2024年更加进取。

华润2025年供货节奏主要集中在下半年，Q1只大约新推9%货量，即便如此，华润今年前2个月累计销售251亿，同比增长22%。在拿地端，今年前2月，华润连拿9宗地块，权益拿地232亿，成为行业第一。对比去年拿地意愿明显提升。看起来，华润25年意图以攻为守打开市场新局面。

• 中海新增投资行业第一

• 实现收入1852亿

• 归属于核心股东的溢利156亿元

• 全年销售合约额3107亿，同比增长0.3%，成为前十房企中唯一实现正增长的企业，权益销售排名行业第一。值得一提的是，中海在北上广深及香港五个城市实现销售合约额1640亿元，占年度总销售的61%。

在拿地拓储方面，中海年内投资力度虽出现大幅下滑，但在核心一二线城市的投资强度得到进一步加强。

不过，需注意的是，中海毛利率亦拦腰斩断，从2020年的30.1%降至2024年的17.7%。而在毛利率下行影响下，归母净利润录得近39%同比降幅，与2020年相比缩水超六成。

【点评】

而对于未来的投资，中海管理层提出，将继续聚焦于一线和部分强二线城市，并积极关注机会型城市。在项目选择上更聚焦于项目确定性，包括现金流、现金利润情况。

• 招商蛇口开启缩表

• 营业收入1789亿，微弱增长2%。

除此之外，多项指标出现后撤——

• 净利润42亿，同比下跌54%；

• 归母净利润40亿，同比下跌36%；

• 毛利率和净利率亦创下新低，分别为14.6%和2.3%。

与此同时，公司总资产减少5.3%，总负债减少6.3%，净资产减少3.4%；员工人数同比减少3000人，幅度为6%；董事、监事和高级管理人员的总报酬降幅约51%。

此外，2024年拿地投入锐减，全年只拿了26块，同比上一年拿地数目减少了53%，投资缩了61%。

【点评】

招商蛇口快速收缩的目的，在于要“全面打造‘堡垒式’的资产负债表及‘棉袄式’的现金流量表”，传递出其对财务安全的格外重视。

收缩效果立竿见影，年报显示，招商蛇口全年经营活动现金流量净额320亿元，期末货币资金余额达1004亿元，达到近5年的最高水平。

• 龙湖进入债务切换关键年

2024年龙湖实现营业收入1275亿，股东应占溢利104亿，剔除公平值变动等影响后之股东应占核心溢利69.7亿，同比下降39%。

值得关注的是，运营及服务业务贡献收入267.1亿，同比增幅达7.4%，在总营收中占比提升至21%，贡献毛利额143亿，同比增长6%，占比70%。

报告期末，龙湖的有息负债总额为1763亿，较年初大降163亿。净负债率为51.7%。本次业绩会上，龙湖管理层也提出了当前的若干思考：

• ①2025年是龙湖债务结构转化的关键一年，也是最后一年，将持续降低有息负债总额，从2080亿一次性压降至1400亿（减少680亿）。

• ②债务结构持续进行优化。加大长期债务，减少短期债务。

• ③力争28年第二曲线收入过半，届时，龙湖将成为国内地产行业首个完成收入结构转型的房企。

【点评】

龙湖化债关键动作：其一，把债务规模降下来；其二，把债务的周期拉长。

围绕这两项，一方面通过提升五大航道各自正向现金流去降负债总额，另一方面用长周期经营性物业贷款去替换3、5年的信用债融资。

• 绿城中国：2025年向内挖掘

• 销售额达2768亿，其中自投1718亿，代建1050亿元。

• 营收1585亿，同比增长20.7%。

• 股东应占利润15.96亿，较上年同期下降48.8%。

对于净利润变化，主要是受存货减值影响。2024年，公司计提减值及公平值变动损失达49.2亿，较去年增长146%，

值得一提的是，绿城透露当的若干投资策略：

• 其一，向内挖掘，提前做好前置研究，寻找差异化定位；

• 其二，寻找结构性的小众投资机会，例如去年苏州双湖板块项目，利润和溢价情况都较为可观；

• 其三，对于明显过热的板块，不会大幅放松投资标准。

• 其四， “一年两熟”，早投早回。

近期，绿城人事出现变动，原董事长张亚东辞职，中交系高管刘成云“空降”接任。此番调整之后，绿城的央企属性或将进一步加强，中交集团亦将进一步提高对绿城的主导权。新的阶段，大股东中交集团的支持会越来越强。

• 保利置业：处境尴尬

• 公司实现合约销售542亿元，同比增长1%；

• 实现收入402.1亿元，与2023年的409.3亿元相比下降1.8%；

• 年度利润9581万元，较上年降幅高达94.13%；

• 归母净利润约为1.8亿元，比上年的14.5亿元下降87.3%。

不过，与利润规模形成鲜明对比，保利置业的资金库仍然充裕，截至年末现金总额高达347亿，同比增长8.8%。

保利置业近年一直也在减少投资动作。

据管理层透露：当前大部分房企投资策略都是聚焦核心，对比而言保利置业则要寻找适合自己的项目，一些单价太高或总价很高的项目对保利置业来说风险太大。

【点评】

对于保利置业以及类似规模的企业而言，当前在投资端或的确面临一个尴尬的处境，即：单价地王不敢拿，总价太高不适合，想要一些价值发现的地块，但操作难度又比较大。不像大房企有底气，又不像小房企灵活，不上不下极为难受。

• 万科：上市34年来首亏近500亿

• 实现营业收入3431.8亿元，同比下降26.3%。从营收构成看，房开及相关资产经营业务贡献营收3010亿，占比87.7%，毛利率9.5%。

• 实现销售金额2460.2亿元，同比下降34.6%；

• 实现归属母公司净利润-494.8亿元，由上年的盈利转为大幅亏损，同比下降506.8%，这也是万科自1991年上市以来的首次年度亏损。大幅亏损主要系对部分项目计提存货跌价准备。全年计提存货跌价准备81亿，相当于把未来三年的利润提前出置。另外信用减值264亿（主要来自于其他应收款），两者合计335亿，占到总亏损近70%。

截至2024年末，万科总资产12863亿，总负债9474亿，净资产3389亿，归属于上市公司股东的净资产约2027亿，资产负债率为74%，净负债率81%。有息负债合计3613亿元，较年初增长412亿元。

【点评】

万科这份年报是一份典型的行业转型样本，旧模式崩塌，新模式未稳，深圳国资入局能够暂时的续命，但真正破局，或仍需看销售及经营服务类业务的内生造血能不能转变成真金白银。

03

一线城市旧改有加速的趋势

城市的明显信号。

今年开年短短3个月的时间内，上海核心区黄浦、静安、杨浦三区便相继发布了9份征收令。

继今年2月，静安区一次性批复5个零星旧改项目、黄浦确定2个房屋征收范围、杨浦隆昌路接连发布2批征收公告后，近日，浦东正式吹响“片区式城中村改造”冲锋号，今年计划推进10个旧改更新项目，其中4个城中村改造或率先破局，即将启动拆迁，涉及约2.4万常住人口。

静安区：

华山路、常熟路零星旧改项目：华山路 488-504 号（双号）、常熟路 1-17 号（单号）、胶州路 175 弄 17 号、万航渡路 332 弄 4 号、万航渡路 467 号、491 号。

陕西北路威海路零星旧改项目：陕西北路 119 弄双号、35 号、37 号；威海路 700-718 号；奉贤路 296-306 号（原陕西北路 332 弄 15、21、23、25 号）。

海防路、新丰路、西康路零星旧改项目：东至陕西北路、南至昌平路、西至西康路、北至安远路（其中部分）；北京西路 1220 弄 104-108 号（双号）。

共和新 443 街坊零星旧改项目、共和新路 1304 弄 27、28 号旧改项目：东至闸北实验小学、南至成套新工房小区、西至普善路、北至老沪太路（其中部分）；共和新路 1304 弄 27、28 号。

毛家弄零星旧改项目：东至普善路、南至芷江西路、西至沪太路、北至毛家弄（其中部分）等。

黄浦区：

506 街坊：东至黄浦中心大厦，南至黄浦众鑫城，西至西藏南路，北至方浜西路。

729 街坊（零星）：东至桑园街，南至陆家浜路，西至跨龙路，北至东江阴街。

浦东新区方面，计划推进的10个城市更新项目，除了新场镇 “城中村” 改造项目、合庆镇项目、航头镇项目和书院镇项目外，还有6个项目具体信息暂未公开。

新场镇 “城中村” 改造项目：共有 4 个点位，涉及征收居（农）民 645 户，涵盖国有土地居民 345 户（其中 “小梁薄板” 及不成套房屋 252 户）和集体土地居民 300 户。

合庆镇项目：位于东川公路两侧及南社区凌空路以西，改造范围达 1600 亩，覆盖庆丰村、庆星村、红星村、跃进村等 7 个村居约 1500 户居民。

航头镇项目：改造区域集中在镇域南部，涉及鹤鸣村、航东村、果园村及航头居委 4 个村居 700 余亩土地。

书院镇项目：位于新港老集镇的桃源村，项目占地 858 亩，覆盖桃园村、洼港村、新欣居委 3 个村居约 491 户居民。

整体来看，上海旧改在浦西和浦东呈现两种不同的方式。浦西主要是中心城区的持续零星旧改，而浦东旧改则是“外围优先”。

浦东的重点关注区域主要集中在城市外围地带，未来工作重心或将继续向城中村拔点倾斜，而且更强调产城能级跃迁。这样一来，既避免了对核心区的高成本动迁压力，又通过外围开发实现城市空间扩容。

旧改加速的信号在广州也很明显。

在广州今年的土地供应中，超20宗地块与旧改相关。

比如，天河的大观村，凌塘村，荔湾的鹤洞村、河沙村、茶滘村。白云更是旧改大户，三元里、罗冲围、黄边村、螺涌村、松南村、松北村等均有宅地释放。

此外，计划还提到，今年会积极稳步推进三元里、康乐村、鹭江村等城中村改造。有序推进南洋电器厂项目、京溪广智片区等城市更新土地供应，释放发展新空间。不过，宅地释放不意味着供应井喷，像潭村、螺涌村、松南村、松北村都为安置房地块，不进入新房市场竞争。

整体上，广州旧改供地呈现“安置托底、核心提质、外围承压”的三层格局。

当前地产周期下，各大城市的发展逻辑开始殊途同归，即核心区旧改加速推动中心城区存量土地活化，同时向外围区域导入新增居住需求。但需要注意的是，外围区也面临着库存高压和需求透支并存的风险。

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