LPG期货、期权上市五周年：服务产业风险管理 为能化市场披上“铠甲”

餐饮后厨翻腾的炽热锅气，北方民居冬日里驱散寒意的暖流，汽车轰鸣的能源脉搏……这些与民生息息相关的场景背后，是液化石油气（LPG）这一“城市能源血管”的默默支撑。2020年3月30、31日，LPG期货及期权在大商所挂牌上市，成为我国期货市场首个气体能源品种，也是首个期货期权同步推出的品种。五年来，LPG期货及期权市场规模稳中有进，市场功能持续深化，以金融之力为产业链披上风险管理“铠甲”，为能源化工产业链企业提供了有效的风险管理工具。

现货市场化工属性不断增强 期货期权市场稳健运行

LPG是一种在提炼原油时生产出来的或从石油、天然气开采过程中挥发出的气体，主要成分为丙烷与丁烷，其用途有两大方向——燃料与化工，在燃料用途领域，LPG可作为炊事、供暖、汽车等终端的热量来源，在化工领域，LPG则是生产丙烯和汽油添加剂等的重要原料。

国投期货能源组分析师李祖智表示，中国LPG供需规模在过去五年里维持着较快增长，2024年国内表观消费量约在8803万吨，五年来年化增速为6.9%。在这一过程中，行业需求增量主要由PDH（丙烷脱氢）贡献，而供给增长则大部分来自于进口气，我国进口气占比也从2020年的29.6%大幅上升至2024年的38.4%。而需求方面，过去LPG下游以燃气消费为主，占比在70%以上，但近年来燃气消费基本平稳，化工消费则飞速增长，2024年预计化工消费能占到65%左右。

在南华期货能化分析师刘顺昌看来，LPG化工属性在不断增强。燃料市场持续萎缩，例如，广东地区作为典型的燃烧型市场，需求呈现下降趋势。一是因为“城镇化”天然气的替代，二是后疫情时代经济复苏相对缓慢，影响LPG销售。另外各地液化气事故频繁，安全检查较多，气站销量有不同程度下降，尤其多地区倡导餐饮场所“瓶改管、瓶改电”等，对液化气工商业用量影响明显。同时，化工需求占比持续增加。2020年LPG期货上市以来是PDH装置和产能的快速扩张期，至2025年一季度，国内PDH装置共39套，涉及产能超2300万吨/年。

大商所数据显示，LPG期货日均持仓量从2020年的8.9万手上升到2024年的12.3万手。近年来，LPG期货的套期保值效率和期现价格相关性均在90%以上，其中，2024年两项指标分别达到92.53%和90.81%。

在刘顺昌看来，LPG期货的期现联动进一步增强，反映出期货的价格发现功能逐步显现，尤其是2024年以来这一特征更为明显，这表明LPG期货市场正在逐步完善，市场参与者对LPG期货品种的理解和认识也在不断增强。“以仓单集中注销月3月为例，往年03与04合约的价差较低，月差一度接近负一千元/吨，给市场参与者造成一定困扰。不过，这种情形最近得到了扭转，PG2503与PG2504价差历史上首次转正，是市场对基差和期现联动的正向反馈。”刘顺昌告诉记者。

交割方面，LPG在上市起便创新实施“全厂库交割”模式，LPG交割厂库数量从上市之初的13家、标准仓单最大量18,950手上升到现在的28家和69,830手，基本覆盖了沿海山东、浙江、江苏、福建等产销集中的省份。交割厂库全部为产业企业，覆盖进口量的78%、国产量的48%，前十大进口商中的8家、前十大炼厂中的6家均为交割厂库。

2021年12月，大商所调整LPG期货交割区域升贴水，将福建、广西、江苏、浙江、上海等地的指定交割仓库升贴水由-100元/吨调整为0元/吨，将山东、河北、天津等地的指定交割仓库升贴水由-200元/吨调整为0元/吨。2023年4月实施后，各交割区域交割积极性得到提升、交割量分布更为均衡。

期权方面，LPG期权日均成交量从2020年的0.7万手增长到2024年的3.3万手，期权期货成交比从2020年的2.7%提升至2024年的24.1%。五年来，期权与标的期货保持了良好的联动关系，期权主力系列隐含波动率与标的期货历史波动率保持同步变化，特别是在大商所实施期权合约“延后到期日”和“近密远疏”挂牌等优化规则后，有效聚拢了近月合约流动性，满足了产业企业交易需求，促进了期权市场功能的更好发挥。

多重风险下 期货衍生品为企业提供“避风港”

据了解，2021年以来，PDH产能投放高达1480多万吨，达总产能的50%以上，导致PDH利润自2021年5月以来持续下滑。

同时，LPG进口量快速增长，2023年对外依存度首次超过50%，在进口方面，企业面临多重压力。据马森能源有限公司交易总监范学朝介绍，首先是国际物流变化，巴拿马运河新规使美国丙烷到岸成本增加15美元/吨，船只等待周期延长至15天；其次是库存贬值风险，2023年第二季度港口库存积压期间，LPG价格单月下跌18%，未套保企业库存损失超亿元；同时，资金占用压力长期存在，进口商需预支90%货款锁定国际资源，但国内销售账期普遍达60-90天。

在此背景下，LPG期货及期权在帮助企业应对国际能源市场波动中展现出来了风险管理能力，为炼厂、进口商、PDH企业等产业链企业锁定价格、管理库存、稳定经营提供了“避风港”。同时，期权工具的非线性损益特征更助力企业设计多样化策略，满足了企业更多元化、个性化的风险管理诉求。

山东京博石油化工有限公司（下称京博石化）是一家以石油化工为主业、集石油炼制与后续深加工为一体的大型民营企业，原油年采购量500万吨左右，LPG年产量在60万吨左右。

据该公司期货中心总经理刘勇介绍，炼厂民用气库容小，议价能力薄弱，多数随产随销，对趋势风险的管理能力较弱。在2020年10月份，京博石化成功申请成为LPG交割厂库后，为保证炼厂的顺利开工，对冲库存贬值风险，积极开展LPG产品及生产利润的套期保值工作，在锁价原油后，对相关一系列产品进行卖出操作，锁定炼厂生产利润，以确保炼厂平稳渡过艰难时期。

目前京博石化的套保头寸稳定在现货经营体量的50%左右，主要参与期货和期权的模式为产能套保、库存保值、期权备兑等，让风险更可控、让经营更科学、让盈利更持续。

作为LPG综合运营商，马森能源有限公司（下称马森能源）通过国际采购LPG，年采购量约500-1000万吨，部分给东华能源的PDH生产使用，其他通过国际贸易、国内贸易以及期货交割的形式进行销售，销售量约300-800万吨。

马森能源交易总监范学朝告诉记者，“我司从2020年3月30日LPG期货上市开始就积极参与，参与模式主要是期现货、内外盘结合及库存套保等，把风险控制在低位。”

2022年初，俄乌冲突爆发，战争的不确定性导致市场情绪高涨，原油及LPG相关产品价格都大幅上涨，马森能源为应对市场风险，库存一直坚持高位运行。随着市场情绪的逐渐消退，马森能源积极地将库存进行卖出套保，通过期现结合弥补了现货下跌亏损，降低了企业单边经营带来的风险。

江阴市金桥化工有限公司（下称金桥化工）致力于发展化工产品生产、贸易、物流一体化，业务涉及多个化工品种的国际、国内贸易，在进行LPG贸易的过程中，金桥化工综合运用LPG期货和期权进行风险管理。

具体来看，在企业对后市有较为确定预期的情况下，金桥化工会买入一定看涨期权为采购提供保险，管理采购价格上涨风险，如去年3月，基于对于PG2404合约上涨的确定性判断，金桥化工便买入看涨期权防范采购价格上涨风险，即使行情出现下跌，企业仅仅损失权利金，仍保留了在现货市场低价采购的选择。相反，在企业判断后市行情不确定性较大时，企业在持有LPG现货库存的情况下通过卖出看涨期权形成备兑策略，获取一定权利金，应对LPG库存贬值的损失，弥补仓储费，还可以一定程度增厚企业收益。

“通过LPG现货、期货和期权的组合，我们可以构造更为丰富的套保策略，实现更精细化、个性化的风险管理目标，提升公司的风险管控能力和综合竞争力。”金桥化工相关负责人表示。

可以说，正是在当前PDH行业不景气且面临越来越大挑战之际，期货衍生品正逐步进入LPG企业的视野中，利用衍生品工具“武装”自身，提升应对市场变化和价格波动的能力。

刘顺昌表示，由于PDH装置持续低利润，众多企业积极布局LPG衍生品工具，期望能在激烈的市场竞争中发挥新的竞争力。不管是主动拥抱，还是被动接受，LPG期货等衍生工具正在LPG企业中得到越来越大的重视。

价格“风向标”作用逐步显现 产业参与前景广阔

我国虽然是LPG的进口和消费大国，但一度苦于没有统一的权威的中国价格，定价依赖CP、FEI指数。

在李祖智看来，过去，国内LPG行业价格体系较为混乱，缺乏一个标杆价格。进口商和贸易商过去以分销贸易为主，燃气需求刚性强、受天气影响大，因此波动率高，国内缺乏参考价格使得长协定价困难，同时进口贸易商难以锁定销售价，面临风险敞口。炼厂则由于LPG是炼油副产品，且配备库容偏小，因此销售存在刚性压力，难以根据市场价格调节供应。LPG期货、期权上市后，填补了国内LPG市场这一空白，对于贸易商和炼厂，其下游销售时都可通过盘面套保来锁定利润，规避销售风险。例如，过去进口贸易商通常拥有海外长协合同，其标的价格为CP或FEI，成本端可通过海外衍生品市场锁定，但终端销售时价格随行就市，部分企业曾通过原油期货来进行套保。在大商所LPG期货上市后，企业能够对销售环节进行精准套保，锁定销售利润。

刘勇认为，LPG期货、期权上市以来，给国内炼厂提供了更贴合国内视角的套期保值工具，打破了往年只能通过纸货来进行套保的被动局面。同时，参与交割让企业可以更广泛地接触到各区域现货市场中的客户，打破以往现货经营区域的壁垒，可以让企业以更全面、更高的视野维度来认识市场。

同时，刘勇也表示，目前LPG期货、期权市场的产业客户以进口贸易企业、期现商为主，炼厂及下游参与度有待提高。对此，他提出了两点建议，一方面，生产LPG的炼厂产品品类多样，但面临库容小、库存调节度有限的难题，因此可通过增设炼厂交割厂库的方式，给予炼厂调配库容的空间，提高炼厂参与度；另一方面，以厂库或大商所产融基地为核心，对下游客户开展产融培训，鼓励下游客户通过期货市场锁定贸易利润。

范学朝也表达了相似的观点，据他观察，LPG期货市场产业参与呈现“上强下弱”格局，下游90%为小微企业，参与度有待提升。为提升实体占比，他建议，一是优化交割机制，增设区域交割库，持续降低中小民企套保成本；二是推广基差贸易，进一步提升定价影响力；三是强化产融对接，如通过“交割厂库+供应链金融”模式，破解中小企业资金瓶颈。

对此，大商所相关部门负责人表示，下一步，大商所将坚持“一品一策”，面向市场需求提升LPG期货、期权服务实体经济水平，一是丰富交割体系，通过增设交割厂库、集团交割库，提升服务实体经济的广度。二是依托现有LPG合约，研究净价交易、保税交割的丙烷合约，进一步完善品种体系，为我国企业进行国际贸易提供更加有效的风险管理工具，提升“中国价格”国际影响力。三是加强市场培育，通过产融基地、龙头企业实践专项项目、小微企业实践专项项目等，提升产业企业对于LPG衍生品功能作用的认知，为更多LPG企业提供风险管理“试验田”。

（大连商品交易所）

(编辑：许楠楠)