最新，张坤出手了！

大佬的基金年报作业来了，全部持仓和调仓动向即将浮出水面。

我们认为相对于大佬们的前十大持仓，大佬持仓中的"隐形持仓"同样值得重视，尤其是像持仓中排在第11-20位的公司，大佬们没准也会打一些提前量在里面。今天的文章我们就一起再来看一下易方达张坤的作业及感悟。

以下正文：

这里我们主要以张坤在管规模最大基金，易方达蓝筹精选混合基金为例(规模374.98亿)。

依据年报披露，张坤在管的易方达蓝筹精选混合基金，整体隐形持仓股(11-20)分别如下：

(易方达蓝筹精选混合11-20持仓)

其中，相对占有仓位的公司有：新秀丽、分众传媒、巨子生物、迈瑞医疗、香港交易所、顺丰控股(新进)。其余的持仓虽也显示新进，但实际仓位占比很低。(其他再管基金情况类似)

整体来看，张坤此次的隐形持仓主要以结构性的调仓为主，张坤作为集中持仓下重注的选手，Q4的整体配置思路，主要还是围绕头部持仓展开(腾阿、茅五等)。

张坤旗下基金前十大持仓全景如图(按持仓市值排序)：

(数据截止至2024.12.31日)

最后，我们再来看看张坤报告中的观点。

每逢披露报告，张坤都会详细分析市场和投资感悟，我们认为这是其报告中的精华所在，内容值得细品。

市场参与者

更易接受极端化叙事

这里，张坤首先借房地产行业的变化，展开对于市场先生非理性的讨论：

过去几年，新建商品房销售额从2021年的18.19万亿元下降到2024年的9.68万亿元，降幅为46.8%，部分影响了经济增长并带来了一定程度的去杠杆效应。

市场线性外推困难持续，体现在：30年国债收益率从2024年初的2.8%附近下行至年底的1.9%附近，股票市场青睐类似债券的资产，陆股通资金出现了开通以来第一次年度净流出。这与2021年时市场对经济的极其乐观预期形成了鲜明对比。

张坤认为，市场先生两次都体现出了相当的非理性。人类大脑对两分法的天然青睐，使市场参与者更容易接受极端化的叙事模式，摇摆在"非常好"或者"非常差"之间。

而事实上，这两种极端的情况都很少发生，在"非常好"和"非常差"之间还充满了很多可能。即使最优秀的企业和企业家也都会遇到困难和问题。

他举例，即使是台积电创始人张忠谋，经过27到42岁在德州仪器顺利的职业生涯发展后，在42岁到54岁这十几年相继在德州仪器和通用器材遇到了不少困难，但54岁他成为台湾工研院院长并在1987年创办台积电，台积电的发展也经历了诸多坎坷，37年后台积电成为全球市值前十的企业。

中国科技企业

会占据很有分量位置

张坤强调，在科技领域，特别是人工智能方面，很欣喜地看到，国内人工智能创业公司和头部互联网企业最近推出的大模型都得到了好评，追近了与世界领先企业的距离。

有意思的是，这些企业并不是人工智能浪潮之初市场最看好的企业，也无法预料它们一定能笑到最后。市场经济的魅力就在于此。

正如吴敬琏在《中国经济改革进程》中写到的，"推动中国经济崛起最重要的因素，是市场的扩展使个人和企业的自由选择权得到了发挥空间，这种建立在市场基础之上的自由选择权的扩大，为劳动、资本与技术的有效组合创造了便利条件，从而极大地释放了中国的经济增长潜力。"

张坤认为，中国优秀人才的勤劳与智慧毋庸置疑，在市场经济的作用下，中国科技企业最终会在全球人工智能发展中占据很有分量的位置。

公司治理差距

会显著反映估值差异

张坤表示，所有的经济体和企业最终都会面临增长的放缓，然而，通过效率提升的增长方式相比资本密集式的经济增长方式质量更高，持续性也更强。

他认为，这对企业来说，竞争格局通常更加稳定，自由现金流/净利润比例也有望改善。终极意义上，企业的买家是自己，当估值便宜时，上市公司应该具备买下自己全部流通股的能力。

当然，这对于长期投资者来说回报过高，由于投资者之间的竞争，股价最终会上涨，导致回报下降。

在过去几年，不少中国优质上市公司在股东回报方面有质的提升，市场很可能低估了这对投资者回报的长期效应。而且，我们认为，公司治理的差距会越来越显著地反映在估值差异上。

优秀上市企业

价值终将被发现

最后，张坤乐观打气：市场先生从来不会因为报价不被接受感到被冷落，相反，每天都会充满热情地提供新的报价。但理性投资者不应受报价的影响。

不管这家企业是上市公司还是非上市公司，选择企业和看待价格的标准应是统一的，自由现金流是投资者回报的唯一可靠来源。

张坤认为，不论是企业的信心、老百姓的信心，还是全球其他国家对中国上市公司的信心，这些信心的恢复很可能是共振的。中国优秀上市公司扎实的基本面和很有吸引力的估值早晚会被察觉。

PS:本文仅为数据、观点分享，不做投资建议。