货政报告关注六大要点

来源：冠南固收视野

摘要

要点一：对于经济形势更乐观，通胀延续“温和回升”

央行对于经济形势的判断更加乐观，强调“把各方面积极因素转化为发展实绩”。将Q3货政报告“新旧动能加速转换、需求仍有改善空间、逆周期调节逐步显现”对应调整为“经济有利因素增多、需求有较大改善潜力、宏观政策更加有为”，措辞更加乐观。物价运行方面，延续“温和回升”，整体变化不大。

要点二：“适度宽松”延续，择机调整优化政策力度和节奏

货币政策基调延续“适度宽松”延续，择机调整或指向政策对冲主要视经济修复情况而定。（1）延续“适度宽松”的说法，新增提及综合运用多种货币政策工具，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，“择机调整优化政策力度和节奏”，或指向未来货币政策的灵活性，短期对基本面边际变化较为认可，或仍处于政策效果观察阶段。（2）将Q3报告中的“坚定坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度”改为“强化逆周期调节”，表述更加积极。

要点三：关注银行体系流动性，强调总量工具的综合使用

流动性方面，（1）依旧强调增强政策利率的权威性，不过此次报告将“适度收窄利率走廊”隐去，7月央行设立临时隔夜正逆回购，但或不急于操作。（2）政策工具使用上，未提及收窄利率走廊，由Q3的强调综合运用7天逆回购、买断式逆回购等调整为“综合运用利率、准备金工具”。（3）Q4报告中隐去“保持货币市场利率平稳运行”。不过，延续Q3报告中说法，继续强调“引导货币市场利率围绕政策利率波动”，且依旧要“持续加强对银行体系流动性供求监测”，预计当前偏高的资金价格仍有一定修复机会。

要点四：信贷着墨相对淡化，明确推动实体成本“下降”

信贷方面，着墨相对淡化，表述基本与此前一致，“防范资金沉淀空转”的前提下，“深入挖掘有效信贷需求”。此前四季度货政例会中已明确提出“引导金融机构加大货币信贷投放力度”，银行年初开门红布局较为积极，故本次货政报告中对于信贷的表述基本延续Q3报告中说法，对于信贷的着墨相对淡化，未提及“均衡投放”等，总体目标仅提出“保持货币信贷合理增长”。

降成本方面，由推动企业融资和居民信贷成本“稳中有降”调整为“下降”，表态更加积极。“降成本”措辞倾向更积极，虽相较Q3报告中删去“发挥好政策利率和LPR下行的带动作用”，不过适度宽松的大定调下，年内政策利率降息仍有望带动贷款成本下滑，后续和OMO价差或有进一步收窄的可能。

要点五：“稳汇率”强调“韧性”，重申三个“坚决”

汇率方面，政策侧重较强，但增量信息较为有限，基本与Q4货政例会的表态一致。Q3报告中仍强调汇率“弹性”，本次报告则更加强调汇率“韧性”；并且，综合施策，稳定预期，增强外汇市场韧性，加强外汇市场管理以及“三个坚决”的提法与年初发布的Q4货政例会公报基本一致，央行当前对于“稳汇率”仍有侧重。

要点六：未直接提及“关注长端利率相关”

长债收益率方面，未直接提及“关注长端利率相关”。本次货政报告与Q3一致，并未提及“关注长端收益率变化”，仅在专栏《进一步完善央行公开市场操作体系》中强调央行就长期国债收益率与市场加强沟通，防范长期国债收益率单边下行潜藏的系统性风险。

总结而言，Q4货政报告延续“适度宽松”的政策基调，更加强调工具使用的灵活性，强调择机调整优化政策力度和节奏。在工具使用上由Q3货政报告中更加强调数量型投放转为强调综合运用利率、存款准备金率工具，突出“降实体成本”，总量宽松的窗口仍未关闭，但短期对基本面边际变化较为认可，关注海外货币政策动向的诸多约束下，短期或仍处于政策效果观察阶段。

风险提示：货币政策意外转向

目录

正文

2025年2月13日，央行发布2024年四季度货币政策执行报告。总体基调上，延续“适度宽松”，重申“强化逆周期调节”等；此外，新增“择机调整优化政策力度和节奏”；流动性方面，保留“引导市场利率围绕政策利率波动”，政策工具箱补充完善后，对于资金价格的管控或进一步增强；信贷方面，合理增长、均衡投放的要求延续，新增强调深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化；降成本方面，重申金融机构的市场化定价能力，着重提高LPR报价质量，明确指出促进企业和居民融资成本“下降”；汇率方面，稳汇率措辞基本延续四季度货政例会说法，当前外部环境的压力或依然偏大，央行仍有侧重；长端利率方面，与Q3一致未提及“中长期债券收益率的变化”。针对以上问题，本文将重点展开分析。

一

要点一：对于经济形势判断更乐观，通胀延续“温和回升”

央行对于经济形势的判断更加乐观，强调“把各方面积极因素转化为发展实绩”。积极因素方面，将Q3货政报告“新旧动能加速转换、需求仍有改善空间、逆周期调节逐步显现”对应调整为“经济有利因素增多、需求有较大改善潜力、宏观政策更加有为”，措辞更加乐观。风险方面，本次报告将“周期性矛盾和结构性矛盾相互交织”的问题调整为调整为“需求不足、经营困难、就业增收压力、风险隐患仍多”；对于海外方面，报告指出外部环境复杂多变，全球经济复苏充满挑战和变数，对我国经济或产生外溢影响。依然较为关注。

在物价运行方面延续“温和回升”，整体变化不大。报告中强调随着前期一揽子增量政策效果持续显现，2025年更加积极有为的宏观政策逐步落地显现，对于物价未来走势依旧延续“温和回升”的表态。对于中长期形势，在三季度报告的基础上，新增“经济循环也将更加顺畅”，其余表述基本一致。

二

要点二：“适度宽松”延续，择机调整优化政策力度和节奏

货币政策基调延续“适度宽松”延续，择机调整或指向政策对冲主要视经济修复情况而定。（1）延续“适度宽松”的说法，新增提及综合运用多种货币政策工具，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，“择机调整优化政策力度和节奏”，或指向未来货币政策的灵活性，短期对基本面边际变化较为认可，或仍处于政策效果观察阶段。（2）将Q3货政报告中的“坚定坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度”改为“强化逆周期调节”，表述或相对更加积极，与货政例会“加强逆周期调节”措辞基本一致。

三

要点三：依旧关注银行体系流动性，强调总量工具的综合使用

流动性方面，虽当前资金价格明显偏紧，不过央行对于银行体系流动性仍有关注，依旧保留“引导货币市场利率围绕政策利率波动”。

（1）依旧强调增强政策利率的权威性，“强化央行政策利率引导”被置于“完善市场化利率形成传导机制”之前。不过此次报告将“适度收窄利率走廊”隐去，7月央行设立临时隔夜正逆回购，但或不急于开展操作。

（2）政策工具使用上，未提及收窄利率走廊，由Q3的强调综合运用7天逆回购、买断式逆回购、MLF等调整为“综合运用利率、存款准备金率工具”，适度宽松的大基调之下，年内降准、降息仍有机会。

（3）Q4报告中隐去“保持货币市场利率平稳运行”，春节以来资金面波动状态放大，不排除偏紧的资金状态短期或延续。不过，延续Q3报告中说法，继续强调“引导货币市场利率围绕政策利率波动”，且依旧要“持续加强对银行体系流动性供求监测，灵活有效开展公开市场操作”，预计当前明显偏高的资金价格后续仍有一定修复机会。

四

要点四：信贷着墨相对淡化，明确推动实体成本“下降”

信贷方面，着墨相对淡化，表述基本与此前一致，“防范资金沉淀空转”的前提下，“深入挖掘有效信贷需求”。此前四季度货政例会中已明确提出“引导金融机构加大货币信贷投放力度”，银行年初开门红布局较为积极，故本次货政报告中对于信贷的表述基本延续Q3报告中说法，对于信贷的着墨相对淡化，未提及“均衡投放”等，总体目标仅提出“保持货币信贷合理增长”。

降成本方面，由推动企业融资和居民信贷成本“稳中有降”调整为“下降”，表态更加积极。“降成本”措辞倾向更积极，当前LPR减点贷款占比依旧较多，报告中继续强调着重“提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平”。虽相较Q3报告中删去“发挥好政策利率和LPR下行的带动作用”，不过适度宽松的大定调下，年内政策利率降息仍有望带动贷款成本下滑，后续和OMO价差或有进一步收窄的可能；此外，为提振地产市场，5年期LPR或有更大程度的下调。

五

要点五：“稳汇率”强调“韧性”，重申三个“坚决”

汇率方面，政策侧重较强，但增量信息较为有限，基本与Q4货政例会的表态一致。近期美元指数再度走强，美联储降息时点或再度推迟，人民币汇率或仍处于压力阶段。Q3报告中仍强调汇率“弹性”，本次报告则更加强调汇率“韧性”；并且，综合施策，稳定预期，增强外汇市场韧性，加强外汇市场管理以及“三个坚决”的提法与年初发布的Q4货政例会公报基本一致，央行当前对于“稳汇率”仍有侧重。

六

要点六：未直接提及“关注长端利率相关”

长债收益率方面，未直接提及“关注长端利率相关”。本次货政报告与Q3一致，并未提及“关注长端收益率变化”，仅在专栏《进一步完善央行公开市场操作体系》中强调央行就长期国债收益率与市场加强沟通，防范长期国债收益率单边下行潜藏的系统性风险。

总结而言，Q4货政报告延续“适度宽松”的政策基调，更加强调工具使用的灵活性，强调择机调整优化政策力度和节奏。在工具使用上由Q3货政报告中更加强调数量型投放转为强调综合运用利率、存款准备金率工具，突出“降实体成本”，总量宽松的窗口仍未关闭，但短期对基本面边际变化较为认可，关注海外货币政策动向的诸多约束下，短期或仍处于政策效果观察阶段。

七

风险提示

货币政策意外转向。

具体内容详见华创证券研究所2月14日发布的报告《货政报告关注六大要点——2024Q4货政报告解读》

本文源自：券商研报精选