金天钛业IPO：对赌协议埋雷，募资额虚高，科创属性成色不足

湖南湘投金天钛业科技股份有限公司（以下简称“金天钛业”）首次公开发行股票注册4月份已获证监会同意，但迄今公司仍未完成最后上市程序。据悉，金天钛业拟在上交所科创板上市，IPO保荐机构为中泰证券以及中航证券，拟募资10.45亿元。

财闻网关注到，金天钛业目前仍旧存在一些悬而未决的问题，其中关注较多的是公司业绩增速放缓、应收账款和坏账持续走高造成盈利质量堪忧等方面经营问题。此外，公司虽然号称高新技术企业，但多项指标显示其科创属性或许不足，同时，对赌协议“埋雷”，募集资金“虚高”等方面也存在质疑点。这些因素对金天钛业能否最终如愿上市或仍将产生实质性影响。

业绩逐渐放缓 盈利质量堪忧

公开资料显示，金天钛业是一家主要从事高端钛及钛合金材料的研发、生产和销售的企业。目前，该公司的主营产品为钛及钛合金棒材、锻坯及零部件，主要应用于航空、航天、舰船及兵器等高端装备领域。

财闻网注意到，从业绩方面来说，金天钛业的业绩增速呈现出逐渐放缓的态势，反映了公司在未来发展方面的乏力。招股书显示，报告期内（2021-2023年），金天钛业实现营业收入分别为5.73亿元、7.01亿元和8.01亿元，同期归母净利润分别为9499.79万元、1.33亿元和1.47亿元。

财闻网通过简单的计算得出，金天钛业的营业收入从2021年的5.73亿元增长到2023年的8.01亿元，年均复合增长率为18.29%，而净利润从2021年的9499万元增长到2023年的1.472亿元，年均复合增长率为24.49%。尽管业绩确实是在增长，但明显可以看到，其增速在持续放缓，特别是在2023年，公司营业收入的同比增长率下降到了14.31%，净利润的同比增长率也降低到了11.08%。

对于IPO企业而言，其盈利前景的重要性不言而喻，它不仅关系到企业自身的发展和市场竞争力，也是投资者判断企业价值和投资决策的关键因素。对于金天钛业而言，财闻网认为，虽然其所处的钛合金行业是一个具有广阔发展前景的领域，但公司的发展潜力似乎并没有匹配上该产业的增长潜力，增速难言良好。

除了业绩增长的差强人意，金天钛业的盈利质量实际上也存在一些问题。根据招股书显示，公司的应收账款和应收票据余额较高，应收账款账面余额快速增长，2023年应收账款占营业收入的比例接近九成，远高于同行业平均水平。

财闻网从招股书中看到，2021-2023年，金天钛业的应收账款账面余额分别为3.29亿元、3.91亿元和7.1亿元，占当期营业收入比重分别为57.45%、55.86%和88.56%。特别是2023年，已经达到了非常高的水平，接近90%。

而另一项重要指标应收账款周转率金天钛业也明显33大幅高于同行业公司水平，招股书显示，报告期内，金天钛业应收账款周转率分别为1.84、1.95和1.46，而同行业可比公司均值分别为3.31、3.61和2.63，显示出公司与行业均值差距较大。

金天钛业对此解释称，公司主要客户系军工集团下属单位及其配套锻件厂商，受产业链项目整体安排、终端客户付款进度等方面的影响，导致公司应收款项金额较大，应收账款回收周期较长。

不过，较高的应收账款水平，随之产生的就是坏账风险快速加大。财闻网发现，报告期内，金天钛业的坏账准备金额分别为1045.57万元、1257.47万元和2846.51万元，开始呈逐年上升的趋势，特别是2023年，已经出现了翻倍增长，值得警惕。

从财务数据上可以明显看出，金天钛业虽然在账面上确认了收入和利润，但实际上并没有相应的净现金流入，其盈利质量是存在很大问题的。较高的应收账款水平，意味着大量资金被客户占用，这可能导致公司面临资金链紧张和流动性风险。同时，公司的坏账准备金额逐年上升，大幅增加，进一步加剧了其财务风险。

技术先进性存疑 科创成色或不足

根据相关描述，金天钛业是一家专注于高端钛及钛合金材料的研发、生产和销售的高新技术企业，公司主营产品也主要应用于航空、航天、舰船及兵器等高端装备领域，因此其技术先进性对公司非常重要，这关系到公司是否符合科创板相关要求。

然而，财闻网发现，金天钛业疑似科创属性不足，在推进IPO进程中，公司就被上交所提出问询，要求说明其军工产品技术先进性的问题，此外，公司一些关于其技术先进性的表述也被提出质疑。

金天钛业在相关表述中称，其在钛合金熔炼和锻造工艺路线上与行业领先企业如西部超导、宝钛股份不存在明显差异，并在高强高韧钛合金、中强高韧钛合金等领域形成了多项自主可控的核心技术。这些技术已经应用在新型战机、大型运输机等重大装备上，满足了军工客户对高端钛合金产品的严格质量控制要求。

然而，从公开的发明专利数量和研发投入规模来看，金天钛业与同行业公司相比并不占优。招股书显示，截至招股书签署日，金天钛业共拥有已授权专利67项，其中发明专利43项（其中国防专利1项），实用新型专利24项，而行业头部企业西部超导则拥有专利576项。

可以看出，和头部企业相比，金天钛业在专利数量方面有着明显的差距。金天钛业对此解释称，公司专注于高端钛合金材料研制，而同行业务更广泛、产品更丰富，因此研发成果更多。

而从研发费用方面来说，金天钛业也应该加强。报告期内，金天钛业研发费用金额分别为3134.18万元、3923.72万元和4860.67万元，占当期营业收入的比例分别为5.47%、5.60%和6.07%。这一研发费用率同样低于西部超导等行业头部企业。

而且，金天钛业在上市过程中，其研发费用核算的准确性还受到了上交所的问询。上市委要求金天钛业说明研发领料、研发形成样品销售、废料销售相关会计处理是否符合《企业会计准则》相关规定，以及研发费用核算是否准确。也就是说，即便是这些研发投入费用也疑似掺杂“水分”。

尽管金天钛业表示其在钛合金熔炼和锻造工艺路线上与行业领先企业不存在明显差异，并已在多个领域形成了多项自主可控的核心技术。然而，单单从研发投入和专利数量来看，公司在技术创新和研发能力方面都需要进一步加强。

除了研发投入方面的科创成色不足，金天钛业多位核心技术人员的履历问题也值得深究。有报道指出，金天钛业的几位核心技术人员在其他公司的专利申请中也被列为发明人，这引发了市场对于这些人员是否能够充分专注于金天钛业技术研发的疑问。

如根据招股书，朱雪峰为金天钛业副总经理，参与了申请人为金天钛业的多项重要发明专利。而朱雪峰同时也出现在其他公司的专利发明人名单中，包括中国船舶重工集团应急预警与救援装备股份有限公司等，这些公司与中国船舶集团有限公司均有关联。

经财闻网查询，中国船舶重工集团有限公司为中国船舶重工集团应急预警与救援装备股份有限公司第一大股东并持股45.19%，中国船舶重工集团有限公司由中国船舶集团有限公司100%控股。值得注意的是，招股书显示，中国船舶集团有限公司下属单位为金天钛业2022年前五大客户。

财闻网查询得知，中国船舶集团有限公司作为全球最大的造船集团，拥有强大的研发和创新能力，其专利申请和授权数量在全球造船集团中位居前列。该集团拥有有效发明专利超过2万件，年度发明申请量位居全球造船集团首位。

同样，李超和樊凯作为金天钛业的核心技术人员，他们的名字也出现在其他公司的专利申请中，这些公司与中国兵器装备集团有限公司等也产生了关联，并且其也为金天钛业2022年前五大客户。

这些情况的出现可能会让市场人士质疑金天钛业的核心技术人员是否能够保持技术独立性，以及他们对公司技术研发的投入程度。这些问题对于评估公司的技术实力和未来发展潜力是非常重要的。

财闻网认为，金天钛业需要详细说明这些技术人员的角色和贡献，以及他们如何平衡在不同公司间的技术研发工作。同时，公司也需要展示其自身真正的研发能力和技术储备，以证明其在高端钛合金材料领域的竞争力。

在当前科创板“硬科技”属性要求越来越高的情况下，金天钛业亟待向投资者展示其真正的研发实力，而不是靠这种高级技术人员通过各种“兼职”企图“蒙混过关”式的科技实力来冲刺科创板。

对赌协议“埋雷” 募资扩产理由存疑

除了上述问题，金天钛业在推进科创板IPO的过程中，还存在与国家产业投资基金等股东之间的对赌协议问题。这些对赌协议在公司IPO申报材料被证券监管机构受理后终止，但如果出现特定情况，这些条款的效力可能会恢复。

具体来说，金天钛业与国家产业投资基金等股东之间存在目前已终止但可恢复的对赌协议。按照相关约定，若金天钛业未能在2024年12月31日前实现合格发行上市，国家产业投资基金有权要求金天集团回购其所持的全部或部分公司股权。

这意味着，如果金天钛业未能顺利上市，控股股东金天集团、湖南能源可能需要按照原对赌条款的约定回购国家产业投资基金持有的公司股票，这将给其带来一定的财务压力。

此前，金天钛业在回复上交所的问询时表示，公司并不作为对赌协议的当事人，且对赌协议不与市值挂钩，也不存在可能导致公司控制权变化的约定，因此认为这些对赌协议不影响公司的正常经营，也符合监管相关规定，不属于应当在申报前予以解除清理的对赌协议。

除了对赌协议“埋雷”，金天钛业的募资额也存在“虚高”的情况。按照IPO计划，公司计划募集资金10.45亿元，募集资金的主要用途包括高端装备用先进钛合金产业化项目（一期、二期）以及补充运营资金。然而，市场上有观点认为，金天钛业的募资金额可能超出了其实际的资金需求。

根据招股书显示，2021年、2022年金天钛业高端钛及钛合金材料产能一直是2600吨，2023年增长到3600吨，产能利用率前两年各期分别为94.34%、96.35%，2023年大幅下跌到69.99%，从来没有100%满产。也就是说，金天钛业近几年开拓的市场还不能把公司产能完全利用起来，如果再大幅扩建产能，那么产能的消化存在问题。

根据金天钛业招股书，报告期内公司建设“高性能钛及钛合金加工材调整未建项目”，购置2台真空自耗炉设备和1套快锻机组，项目建成后，公司新增高端钛及钛合金材料年产能2400吨。也就是说扩产项目建成后，公司将具备年产5000吨高端钛及钛合金材料的生产能力。

除了上述产能，募投项目“高端装备用先进钛合金项目（一期）”项目完全达产后，将形成年产钛合金棒材2800吨、钛合金锻坯200吨的产能，共3000吨产能。也就是说，如果募投项目完全建成，金天钛业将拥有8000吨总产能。

此前在回复监管问询函中，金天钛业曾称，公司未来计划新增产能优先保障军品及民用航空领域钛合金产品的供应，但新增产能需要逐步爬坡达产，而国家产业政策导向、下游市场需求发展趋势、公司自身市场开拓情况存在一定的不确定性。

既然自己都承认市场开拓情况存在不确定性，而且现有产能目前都不能满产，那为何还要募资10多亿大幅扩张产能呢？未来产生的庞大产能又该如何消化？可见公司募资这么多强行扩产“圈钱”的主观愿望更多一些。关于金天钛业后续能否成功上市的诸多问题，财闻网也将持续关注。