监管深夜问询，千亿猪企强势回应？

牧原股份被深交所问询，怎么回？

5月12日，深交所向牧原食品股份有限公司(下称“牧原股份”)下发2023年年报问询函。

问询函较长，概括起来，深交所要求牧原股份解释五方面问题：一、当前牧原股份的现金流是否正常稳定，有没有流动性问题；二、当前生猪价格走势对公司经营业绩的影响；三、存货计提减值是否合理；四、在建工程转固定资产的具体情况；五、关联交易，包括采购和销售是否存在猫腻。

中国生猪养殖的现状与行业逻辑

牧原作为当前猪肉板块“一哥”，备受到行业和投资者关注。此次牧原被问询，引发了新一轮对猪周期的讨论。笔者在之前发表的《》一文中，曾简单盘点了当下中国生猪养殖的现状。

归纳起来有这么几条：

猪周期发生机制的核心是供需错配。生猪养殖始终比猪肉价格波动“慢半拍”，这个半拍，大约一年半，时间由生猪生长周期决定，目前不会变。

本轮猪周期，与之前几次猪周期不同，前半段“超级景气”，后半段至今“非常低迷”。前半段叠加非洲猪瘟、疫情，猪场过度出清；后半段迎来疫情后，国民消费乏力，迟迟不能反弹。

支撑猪肉板块估值的逻辑是——生猪养殖规模化不断提高，利好大公司。

支撑具体猪企估值的逻辑有二，一是“子弹是否充足”，行业寒冬，比得就是现金流，比的就是谁熬得住，活得久；二是市场规模，企业光能熬还不行，当行业转暖之后，谁手里有足够的待出栏猪，谁就能大发利市，赶上行情。

牧原股份两次被问询有何异同？

基于上述逻辑，回到本文的主角牧原股份。这一次牧原股份深交所被问询，引发不小的关注，有一个大背景。

2年前，深交所就牧原股份发布的2021年财报进行问询。一般认为，公司被监管部门问询，往往是由于财务数据或经营数据存在疑点。当时，牧原股份被问询之后，有一批投资者认为牧原股份存在财务问题，唱空牧原股份，然而，真实情况是，牧原股份的股价不降反增。

当时，大家非常关注的一点就是存货计提减值问题。针对监管问询，牧原股份强势回应，根据公司库存商品减值测试，“公司报告期末库存商品不存在减值的情形，无需计提库存商品跌价准备”。换言之，当时的牧原股份对未来的猪肉价格走势有信心，不认为手里的生猪和猪肉会跌价。

其他问题，牧原股份也都给予了经得起推敲的回复。

牧原股份的强势回应和股价上涨相映衬，被认为是做实财务数据的优秀案例。通过监管和上市公司的一轮问询回应，投资者掌握到了更多更翔实的公司经营数据，一定程度上增进了投资者的信心。

立足当下这一轮问询。比较两次问询的异同，就会发现监管的专业和“精明”所在。

2021年，深交所问询函覆盖了这么几方面：

一、当前牧原股份的现金流是否正常稳定，有没有流动性问题；二、生猪价格走势对你公司经营业绩的影响；三、非养殖业务（非主业）营收大幅增长；四、供应商集中度过高；四、存货计提减值情况；五、固定资产处置情况。

将两次监管问询关注的点放在一起比较，能够看出，牧原股份这两年年报中的一些具体动作和变化。

两次问询，涉及的五方面内容，其中三方面基本一致，主要聚焦在现金流、生猪价格以及存货问题。这三个方面，也可以看做是猪企的过去现在和未来，生猪价格变动影响业绩指向过去，现金流问题立足当下，存货问题面向未来。只要市场逻辑不变，对猪企来说，这三个问题就始终有深问一层的价值。

两处不同则更值得深思。存货问题，2021年，牧原股份未计提减值，事实上，一直到2023年上半年，牧原股份都未进行存货计提减值。牧原股份在2021年生猪价格整体下跌的背景下，坚持不计提减值，却在如今生猪价格企稳回升的时候计提减值。

简单来说，在生猪价格持续下跌的时候，牧原股份表示囤的猪来年不愁卖，会涨价，在生猪价格有望回升的时候，牧原股份却表示囤的猪来年卖了会亏钱。

上一次，牧原股份的强势回应踩准了市场节奏，2022年，果然迎来了一轮生猪价格小幅上扬。但这一次，牧原股份的存货处理，是自身市场预期比较悲观，还是有别的猫腻在？

固定资产处置问题。2021年，牧原股份处置或报废的固定资产飙升161.74%。对此，牧原股份回应，主要是“因生物防控需求，2021年公司对猪舍及配套设施实施了升级改造，对部分旧工艺进行拆除，增加了最新的新风系统、智能饲喂、智能水电、智能管链、除臭灭菌等设施”。

这一点，大体符合市场情况。在没有非洲猪瘟特效药或疫苗的情况下，想要保障养殖产能，升级猪舍，提高防疫等级，势在必行。

此次问询，重点则在于超69.76亿元的在建工程转为固定资产，目前在建工程仅23.08亿元，是6年来的最低水平。在建工程为何大幅回落，又是根据什么标准将大量在建工程转为固定资产的？

这些问题，有待牧原股份，在15天内给出答复。

结语

值得玩味的是，在监管发布问询函之后的第一个交易日，即今天，牧原股份股价继续上扬，以每股47.68元收盘，同比上涨0.82%，实现股价5连涨。

看来，对于牧原股份，投资者似乎比监管更有信心。

不管如何，生猪养殖行业的逻辑没变，对猪企的市场信心就不会有根本性的动摇，只是落在具体标的上会有所变化而已。

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