流动性分层变模糊 降准降息料相机抉择

证券时报记者 孙璐璐

受防范资金空转套利、银行加码压降存款端成本等影响，4月以来，金融体系资金面呈现出一些新变化。尽管反映银行间流动性水平的存款类金融机构质押式回购利率（如DR001、DR007）保持基本稳定，但代表非银行体系流动性的交易所回购利率（如GC001、GC007）却一路走低，甚至同期限品种的利率会出现倒挂。这背后反映出在银行间资金面保持充裕的同时，当前的非银体系流动性也非常宽松。

曾经市场会时常关注的流动性分层现象，在当前资金面整体宽松的背景下已变得模糊，不再成为突出问题，甚至个别时期还会出现非银体系资金价格比银行间体系还便宜。进入4月，受银行停止“手工补息”、停售部分期限品种的大额存单等压降高息存款，以及政策防范资金在银行体系通过存贷利差空转套利等新变化影响，存款利率的比价优势趋弱，银行体系存款资金向理财、货币基金等非银体系“搬家”的趋势更加凸显，带动非银体系资金面进一步宽松。

不论是前期“吃香”的存款，还是现在理财、货币基金重拾热度，资金在不同体系的流动反映出企业、个人等市场主体对稳定收益的追求，哪怕利率不断走低，只要收益稳定，就会受热捧。固定收益类投资品种受欢迎，背后仍反映出有效需求不足、企业经营压力较大。

一边是当前的资金面已较为充裕，一边是有效需求不足问题待解，这对货币政策尺度把握提出了更高要求——虽然市场押注当前及未来一段时间货币政策会持续宽松，但宽松的节奏和力度显然受内外部环境、货币传导机制等多方面约束，这会加大市场预期的不确定性，从而加剧货币市场、债券市场的利率波动。4月金融数据即将公布，市场普遍预期新增信贷规模有望实现同比小幅多增。但受存款“搬家”、货币扩张整体趋缓等因素影响，广义货币（M_[2]）在突破300万亿元后，增速或会继续下滑。

但M_[2]同比增速的走低不能简单视为资金面环境的趋紧。总体看，当前的流动性已非常充裕，虽然4月底召开的中央政治局会议提出“要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”的宽松定调，但是，提高庞大存量资金的使用效率，多措并举激发市场有效融资需求才是政策优先项，降准、降息更多会表现为相机抉择，与其他宏观政策“打配合”。