惠誉太会戳痛处了！调降主权评级，就是掘祖坟

惠誉这一招真是够毒。

4月10日，那个全球知名的评级巨头惠誉（Fitch）突然调整了对我们国家的看法，将主权信用评级展望从“稳定”降到了“负面”。他们的理由是担心中国的公共财政面临的风险在增加。

这消息一出，我们财政部就迅速做出回应，解释了这个评级调整的背景和情况。

其实，惠誉对我们评级展望的调整并不令人意外，真正让人琢磨不透的是财政部为啥要专门针对这事儿出面说明。

回头看看过去，不管是美国还是我们国家，对于这类评级调整通常都是留意一下就算了，并不会特意开个发布会回应。

只有当国际上的大型评级机构真的降低主权信用评级时，官方才会站出来猛烈反击。

拿2011年8月来说，标普刚一降低美国的主权信用评级，美国总统奥巴马马上就出面炮轰他们，最后标普的CEO都辞职了。

2017年，穆迪和标普接连下调了中国的主权评级，我们财政部也表达了遗憾，并批评他们的评估方法和思路并不适合中国的独特国情。

再说2023年8月，惠誉再次下调了美国的主权评级，美国财政部长耶伦也立刻出面反驳，认为惠誉这一举动过于草率，不符合当时的形势。

评级机构，这些金融界的巨头，在调整主权信用评级前总是小心翼翼、步步为营。他们不是单方面做决定的，而是会事先与相关政府官员进行密集的沟通。

就拿2011年标普调整美国评级来说，他们的团队和美国财政部的官员之间的联系密切到了几乎可以说是手足相连的程度。邮件、电话、甚至是实地考察，各种方式都用上了。那时候的奥巴马还挺乐观，坚信美国的信用评级不会受到影响。

但事情总不如人意。就在下调前一晚，标普的团队和财政部官员会面后情绪不佳地离开，结果第二天就宣布下调美国的评级，这一下子就把奥巴马激怒了。

这说明，在主权信用评级被下调之前，相关的财政部官员是有所预知的。下调评级的决定影响巨大，通常会引起政府的强烈反应。

这次惠誉没有直接下调我们的评级，只是把展望从“稳定”调整为“负面”，我们财政部还是选择了主动出击，为什么呢？因为惠誉触碰到了我们的痛点。

我们来细看惠誉下调评级展望的几个具体理由：

1. 最近几年巨大的财政赤字和政府债务不断攀升，这已经侵蚀了我们的财政缓冲能力。
2. 在未来几年里，随着经济增长的需要，财政政策可能会发挥更加关键的作用，这可能导致债务水平持续上升。
3. 支持中期财政整顿的具体措施还不够明确。

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我们财政部为何要主动出击反驳惠誉。他们提出的几个重要论点是这样的：

1. 首先，惠誉在评级方法上似乎没能完全捕捉到我们财政政策的积极面。换句话说，他们的指标体系没有很好地预测到政策可能带来的正面效应。
2. 然后，针对地方债的问题，我们已经采取了更实际、更有效的措施，并且取得了明显的成效。
3. 接下来，我们计划继续强化地方政府法定债务的管理，推动更全面的债务解决方案落地生效，同时严格监管违规举债行为。

但撇开这些论战不谈，我们需要着重关注的是一个核心问题：这些债务到底能不能持续下去？

现实是，近几年，我们的债务发行规模确实增长得很快。每两三年就好像跳上了一个新的台阶。

从2017年的4.3万亿到2023年的9.3万亿，地方债发行规模在短短几年内就几乎翻了一番。而2024年的地方债发行规模虽然还没有最终确定，但初步预估也是接近9万亿。

最近这两年，我们还额外增加了抗疫特别国债和水利建设特别国债，每个都达到了1万亿。

重要的是，这些只是每年的地方债发行规模。总的地方债余额已经超过了惊人的40万亿。

这几年，国债的发行规模的确是在快速增长。这是我们不得不面对的一个现实。

问题是什么呢？

深入探究一下这些债务的实际运用情况。一方面，很多人可能会认为，发行如此多的地方债，地方政府肯定筹集到了大量资金，应该能大举投资、推动建设和经济发展。

但现实并非如此。

事实上，由于地方债务的集中到期，大部分通过发债融得的资金都被用来偿还旧债和利息了。这部分支出高达30%-40%的比例。

另一方面，还有很大一部分地方债，其实是被用来覆盖日常运营的成本。换句话说，尽管我们融得了大量资金，但实际上用于推动经济增长的资金比例并不高。

再来谈谈债务融资的市场检验问题。去年，我们的地方债增加了2万亿，但市场的反应却异常平静。

如果这些债务都是通过市场公开销售的，那么这意味着市场对我们的债务融资方式给予了认可。但问题是，并不是所有债务融资都是市场化的。

截至2023年底，中国央行的总资产达到了45.7万亿，比2022年增加了约四万亿。

细究其结构，你会发现主要是MLF（中期借贷便利）的大幅扩张。以前MLF的规模大约是1800亿，而去年却激增至2.5万亿，增长了十几倍。

这是怎么回事？本质上，这其实是一种量化宽松（QE）。

MLF本质上是央行向商业银行提供的贷款。为什么商业银行需要这么多MLF呢？原因是他们的流动资金都投向了城投债和其他国债。

这样一来，国债虽然发行出去了，但央行的基础货币供应却在扩张。

虽然央行并没有直接购买国债，但它实际上是通过商业银行这个中间渠道来实现的。

这不就是我们熟悉的“行者孙悟空”换了个方式出场吗？看似变化了，但本质仍是那个熟悉的角色。

QE是什么？

站在国家层面来看，这整个财政和货币政策的互动，其实有点像是在玩一场“左手倒右手”的游戏。简单来说，就是财政部向央行倒账。

那么，为什么我们会说惠誉这次的举动特别能触及我们的敏感神经呢？

1. 首先，得承认惠誉提出的很多问题都是切中要害的实情。比如未来经济的拉动很可能依赖财政刺激，而货币政策的主要目的就是支持财政融资。这其实也是我们一直以来的看法。
2. 其次，惠誉的这一举动引起了广泛的关注，特别是对财政可持续性的问题。虽然公众对货币政策有了一定的了解，但对财政规则和政策的理解仍然非常有限。大家通常只有一些模糊的概念，比如“债务灰犀牛”，但对每一个财政行动的具体影响却不够了解。而惠誉的行为，恰恰促使人们开始关注这一领域。
3. 最关键的是，债务这个游戏完全建立在信心之上，稍有风吹草动就可能受到影响。国际上有个债务警戒线——债务占GDP比重不超过60%。但这并不是铁律，不同国家对债务的承受能力各不相同。例如，有的非洲国家政府债务比率尚未达到60%，市场就已经崩溃，导致货币贬值和恶性通胀。而像美国这样的国家，尽管政府债务比率早在2010年就超过了60%，甚至达到了120%，但国债市场依然稳定，他们甚至还在不断加息，似乎并不担心利息负担的增加。

日本的情况更加引人注目。他们的政府债务负债率竟然飙升到了220%，但看起来似乎并未引起什么大的波澜。

而现在，我们国家的政府债务负债率到底是怎样的？不同的统计口径给出了不同的数字：有的说是79.4%，有的说91%，还有的说108%。不论是哪一个水平，目前这个债务游戏似乎还能继续进行。但究竟我们还能发多少地方债，这是个未知数。

这场游戏实际上是在比拼信心。为什么人们对美国和日本的政府债务承受能力有那么高的信心，而对非洲国家的承受能力却如此之低？区别在于民众对这些政府的信任程度不同。

但不管是美国、日本还是非洲国家的债务，本质上都是一样的：都很脆弱，都是建立在不稳定基础上的，都难以经受严峻考验。动摇一个国家的债务信仰，就像是在挖掘它的根基。

当惠誉决定调降主权信用评级，这无异于挖掘了一个国家的根基。因此，他们的行为不仅戳中了我们的痛处，还逼得我们立即作出反驳。