2024年A股还会有机会吗？

冷，深入骨髓的寒冷。

这不仅是当下寒冬中的感受，也是经济、股市、物价等一切的感受。

2023年的中国经济，可以用一个词概括：通缩。

最新发布的CPI数据显示，2023年一路下行，10月份后已连续3个月掉进通缩区间（CPI指数＜100）。

2023.10-12月的CPI数据分别为：99.8、99.5、99.7。

过去十几年，CPI位于通缩区间的时间点屈指可数，分别只有金融风暴的2009年和疫情期间的2020年。

通缩的一个重要特征，就是价格下跌。

以12月为例，根据统计局公布的数据，拖累CPI向下最大的两个变量分别是：食品烟草（-2.0%）和交通通信（-2.2%）。

食品烟草中，影响最大的是肉蛋产品，其中猪肉价格下降26.1%，蛋类价格下降7.0%，牛肉价格下降6.0%，羊肉价格下降5.7%。

反映到股价上，就是猪肉、餐饮、调味品等食品消费板块领跌大市。

甚至是最坚挺的酒类价格，也同比下跌了0.7%，让“名酒价格永远上涨”之类的神话完全破灭。

另一大品类，交通通信中，交通工具下降了5.4%，通信工具下降了2.3%。

汽车和手机，作为中国高端制造业的两大下游支柱，去年价格战的厮杀从年头打到年尾，让中国成为了全球科技类产品的绝对价格洼地。

过去看研报，经常看到有些分析师提出一种观点，认为价格战之下，行业龙头通过“以价换量”，通过规模实现利润增长，也可以带来股价的上涨。

事实证明，这完全行不通。

一旦行业价格开始下行，市场资金便犹如惊弓之鸟，争相逃亡，最终造成践踏效应。

即使是行业龙头，能做出优秀的业绩，也将因为行业前景的不明朗而遭遇抛弃，变成了利润增长而估值大跌，股价陷入缓慢而持续向下的困境。

最典型的就是比亚迪和宁德时代，两个新能源龙头在去年的业绩一如既往的优秀。

比亚迪从一季度的毛利率17.86%上升到三季度的19.79%，三季度营收增长57.75%，净利润增长129.47%；

宁德时代也是，毛利率从21.27%上升到21.92%，三季度营收增长40.10%，净利润增长77.05%。

但市场完全不买账。

两只股票跟其它业绩糟糕的新能源股一样，从年初跌到年尾。

这便是通缩时代对投资的艰巨挑战，覆巢之下，很难让资金看到希望，看到确定性的出路。

在这种情况下，最好的办法是复盘与研究日本股市。

日本在1990年代也遭遇了严重的通缩困境，股市持续下跌，事后复盘来看，期间也出现过一批表现优异的长牛股票。

据申万宏源统计的1992-2000每一年前20牛股来看，平均70%以上的个股由出海增长所带动。

带有“出海”特征的牛股中，主要来自以下三大板块——

第一是科技股，如芯片、电子元件、软件游戏等；

第二是工业股，如机械设备、光纤通信、电池等；

第三是非必须消费品，如化妆品、电子产品、汽车、连锁零售店等。

参考：申万宏源-复盘日本系列之三：日本地产泡沫破裂后·年度牛股复盘（1992~2000）-240109

前一阵子，君临写过一篇《美国加息潮下，为什么印度、日本、德国股市都在创新高》，也曾经做过相关分析。

整体来看，日本股市近年来向上的主要驱动因素就是诞生了一批新的主要依靠海外市场而壮大的科技和高端制造龙头。

它们包括——

汽车：靠蚕食美国市场实现长牛的丰田，2023年销量超过1000万辆，市值2700亿美元；

游戏机：索尼（除了游戏机，索尼的另一大营收支柱是收购的美国影视娱乐业务）、任天堂；

芯片和技术：基恩士（传感器）、东京电子（蚀刻机）、信越化学（有机硅和光刻胶）、日立（存储芯片和设备）、瑞萨电子（车用MCU芯片）、村田电子（陶瓷电容）、发那科（工业机器人）、豪雅光学等。

这些科技和工业龙头通过吸血美国和全球市场，将源源不断的利润带回日本，反哺本土研发力量的壮大，使日本股市获得新生。

在通缩严重的1990年代，日本曾一度也掀起另一股平价消费潮流。

以1993年为例，这是日本零售行业开始掀起全面价格战的关键一年，包括食品、超市、服装、百货公司、电子产品、家居用品、餐饮等均出现了大量降价、折扣促销等活动。

一批零售商瞄准消费降级的需求，针对下沉市场大量拓店。

例如，Shimamura岛村有限公司（服饰连锁，类似优衣库）就在1993年把在全日本开设店铺设为目标，并在1994年开店超300家。

但从事后的复盘表现来看，“以价换量”的效果可持续性很差。

据申万宏源的统计，1993年出现在牛股榜单中的5只零售股，其中4只在1994年、1995年回报均处于后50%分位数，远远跑输大市。

可见通缩环境下，着眼于内需的消费股基本就是“地狱模式”，天花板很低。

相反，对于当时的日本来说，在全球具有竞争优势的工业技术经历了一番升级之后，在海外依然很能打。

诚然，过去30年，日本的很多工业品都遭遇到了危机，比如家电、造船、显示器、存储芯片等等。

要么被韩国，要么被中国抢走了市场份额。

但我们进一步分析，就会发现，这些被夺走了份额的产业，很多都存在两种特征——

第一种，是毛利率较低的产业，日本企业由于本土高昂的成本，难以跟海外低成本的对手抗衡。

第二种，是技术变化很快的产业，日本企业由于保守的经营风格，难以跟更灵活和激进的对手比拼。

这些产业，护城河本身就比较浅。

而另一方面，一些产业却得到了持续的巩固和壮大，它们普遍具有以下特点：

位于行业上游，以设备、材料、关键零部件为主，毛利率极高，产品的技术变化相对缓慢，更多依赖于经验和知识的积淀，一旦规模和领先优势奠定，难以被颠覆。

由于日本拥有普遍受过高等教育的人才底蕴，这些人才逐渐向相关优势产业聚集，拓深了护城河，不知不觉中便进一步蚕食了全球市场份额。

日本具有领先优势的产业，看起来少了很多，但整体利润率却更高了。

赚到手的钱，一点也没变少。

以芯片产业为例，1990年前后，日本芯片产业处于鼎盛巅峰，行业龙头NEC排名世界第一。

1990年时，NEC营收43亿美元，市值360亿美元。

今天，日本的芯片制造产业虽然已经黯淡了很多，但上游的芯片设备龙头东京电子却变得更强大了。

其2022年的营收高达165亿美元，净利润47.5亿美元，净利润率28.78%。

单单净利润，已经超过了当年NEC的营收规模，最新市值更是高达900亿美元，相当于前者的2.5倍。

这正是日本股市近年来能够重返巅峰的秘密。

中国经济同样在经历着转型，在内需问题充满不确定性时，资本更是用脚投票早早上路了。

在海外的中概股里，2023年涨得最好的拼多多，就是发力海外市场的先锋，旗下产品Temu已经成为美国第二受欢迎的电商App，仅次于亚马逊。

在A股里也一样，2023年涨得最好的就是光通信板块，三大龙头中际旭创、天孚通信、新易盛全部翻倍，其境外营收占比分别为86.97%、76.25%、81.32%。

家电板块中，去年涨得较好的石头科技、海信视像、惠而浦，境外营收占比分别为52.54%、44.92%、78.74%。

汽车零部件板块中，去年涨得较好的潍柴动力、圣龙股份、贝斯特，境外营收占比分别为52.36%、41.45%、41.05%。

医疗器械板块中，去年涨得较好的新产业、福瑞股份、锦好医疗，境外营收占比分别为34.78%、66.84%、92.45%。

消费电子板块中，去年涨得较好的传音控股、安克创新、领益智造，境外营收占比分别为99.25%、96.34%、71.17%。

当然也不是所有的出口型企业去年都能有好收获，还要看生意特点、赛道周期。

但整体来看，在当下的大环境里，资本显然愿意给予出海竞争力强、前景明确的科技企业更高的估值溢价。

2024年，这种趋势很可能会延续下去。

尤其是光伏、锂电、新能源车，这些中国具有出海优势、当下却依然趴在谷底的产业。

一旦确认走出产能过剩，很大可能将迎来一波惊天行情。

这或许将是2024年，最值得重视的机会了。