航空公司投资分析模型《民航联盟》

民航资源网2023年11月7日消息：民航是重资产行业，航空公司每年的飞机、不动产、设备工具等固定资产投资和生态圈股权投资数额可观。为做好投资决策，优化资源配置，有必要建立科学的投资分析模型。

　　在技术经济学、财务成本分析领域，通常利用内部收益率（IRR）、净现值（NPV）、必要报酬率等指标对项目进行可行性研究和效益评价。以下探索将上述评价方法应用于航司投资活动，建立分析模型。

　　一、必要报酬率

　　必要报酬率是投资者对某资产合理要求的最低收益率，即资本成本。公司资本包括债务资本和股权资本，所以资本成本为两者的加权平均数。

　　（一）股权资本成本

　　1.现金流量模型

　　现金流量模型通过现金流量折现计算股权资本的期望收益率（内部收益率）。在资本市场有效的情况下，必要报酬率等于期望收益率。以国内某大型航司为例，某航在A股上市多年，剔除2020年以后的特殊时期，采用2004-2019年数据测算股票内部收益率。2004年股票市值为215.6亿元，2019年为953.29亿元，期间增发6次共计391.59亿元，现金分红4次共计22.82亿元。从股东的角度，现金流量如下表：

　　单位：亿元

　　2.政府相关指引

　　按照政府相关指引，各类型企业的股权成本如下：

　　以上指引遵循了“经营风险越大，股权成本越高”的原理。航空业是战略性行业，在国民经济建设中发挥基础性，先导性作用，建议股权资本成本取5.5%。

　　（二）资本成本

　　航司资本成本为股权资本成本和债务资本成本的加权平均数。债务资本成本方面，一般参考长期债券利率。根据某航的上市公司公告数据，对今年发行的长期债券利率做加权平均，得债务资本成本rd=3.77%。股权资本成本方面，若采用第一种方法现金流量模型的结果4.94%。假设某主业项目资金来源75%为债券，25%为自有。

　　资本成本r=4.94%*0.25+3.77%*0.75=4.06%

　　二、净现值测算

　　现值是将未来的一笔钱按照某种利率折合，体现了资金的时间价值。净现值（NPV）是未来现金流入（收入）现值与未来现金流出（支出）现值的差额，具体可以项目寿命各个阶段预期（净）现金流现值的加和减去初始投资支出，其中折现率采用项目的必要报酬率。需要注意的是，这里使用的是经营性（净）现金流，不同于利润。若项目净现值大于0，则可行，否则不可行。以航司重要的主业投资项目飞机投资为例，假设自购一架新飞机金额为5亿元，每年获得的边际贡献是0.5亿元，使用10年，处置收入为2.5亿元。根据上文结论，折现率取4.06%，项目现金流量表如下：

　　单位：亿元

　　则NPV=-5+0.48+0.46+……+2.02=0.72＞0，所以项目可行。

　　三、内部收益率测算

　　内部收益率（IRR）是资金流入现值总额与资金流出现值总额相等、净现值等于零时的折现率，是一项投资可望达到的报酬率。若内部收益率大于资本成本，则项目可行，否则项目不可行。

　　仍以飞机投资项目为例，

　　四、投资项目分析

　　以上通过历史数据和公开信息测算航司的股权资本成本和债务资本成本，并加权平均计算资本成本（必要收益率）。在此基础上，采用两种方法进行项目可行性分析。一是测算净现值（NPV），并与0比较。二是测算内部收益率（IRR），并与资本成本比较。显然，这两种方法殊途同归，是等价的。对于同一个项目，若NPV＞0，则IRR＞r（资本成本），项目可行；反之，项目不可行。前面飞机投资项目的例子也印证了此结论。对于不同项目，这两个指标不能直接进行比较。若A项目的NPV大于B项目，不能推出A项目的IRR大于B项目的结论。

　　五、投资组合分析

　　航司为建设生态圈，实现多元化发展，会适当开展非主业投资，与主业形成协同效应。对于多项目的投资组合，股权资本成本为加权平均数。例如，有A、B、C不同业务板块的项目，投资额占比分别为50%、30%、20%，股权成本分别为6.5%、5.5%、5%，则投资组合的股权成r=0.5*6.5%+0.3*5.5%+0.2*5%=5.9%。后续步骤与单个项目相同。