专注小分子新药研发，首药控股：三代ALK和RET有望成首款国产产品

（报告出品方/分析师：西南证券 杜向阳）

1 专注小分子新药研发的国际化药企

1.1 早期依托新药转让，实现自身“造血”

首药控股是一家处于临床研究阶段的小分子创新药企业，管线研发涵盖各类高发肿瘤。

依托早期新药转让累积的技术和资源，以“创好药、造中国患者能够吃得起的新药”为目标，首药控股转型成专注于具有自主知识产权的创新药的研发和生产药企。

2022年在上交所科创板上市，股票代码：688197。SY-707预计2023年即将提交NDA，首个产品商业化在即。

公司实控人为李文军，股权结构稳定。创始人、董事长兼总经理李文军拥有丰富的管理经验和商业资源。公司股权结构稳定，创始人、骨干员工持股占比较高。

核心技术人员均具备优异的专业学术背景，行业经验丰富。截至2022年Q3，公司共有研发人员129名，占公司员工86.58%，其中67人具有硕士学位、20人具有博士学位。孙颖慧、刘希杰等核心技术负责人专长涵盖新药研发各个领域，在靶标探索、药物设计、化学合成、机制探究、药物代谢和临床试验等方面有着丰富的理论和实践经验。

1.2 新药管线丰富，产品梯队稳步推进

二代ALK抑制剂SY-707提交NDA在即。2022年截止Q3归母净利润为-1.19亿元，2021年归母净利润-1.45亿元相比2020年-3.3亿元亏损有所收窄。

公司核心产品仍处于在研状态，尚未形成生产、销售。首个产品SY-707的克唑替尼耐药ALK阳性非小细胞肺癌二线适应症已获CDE批准附条件上市资格，预计于2023年上半年提交NDA；三代ALK抑制剂SY-3505处于二期临床阶段；RET抑制剂SY-5007处于二期注册临床阶段，已获附条件批准上市资格。

SY-3505处于二期临床阶段；RET抑制剂SY-5007处于二期注册临床阶段，已获附条件批准上市资格。

以创新为源头驱动，专注肿瘤等创新药的研发。

公司目前研发管线涵盖非小细胞肺癌、淋巴癌、肝细胞癌、胰腺癌、甲状腺癌、卵巢癌、白血病等重点肿瘤适应症以及Ⅱ型糖尿病等其他重要疾病领域，已形成集 AI 药物设计、药物化学、靶点生物学、药理学、药效学、药物代谢动力学、毒理学、药学、临床医学、转化医学研究于一体的全流程创新药研发体系。

合理布局研发管线，产品梯次分明。公司目前已17个候选药品进入临床研究阶段，包括6个完全自主研发的在研产品以及11个合作研发的在研产品。产品以肿瘤领域为主，不仅包含ALK等热门靶点，还涵括了如RET，FGFR4，WEE1等新型靶点，产品类型丰富。二代ALK抑制剂SY-707已获批附条件上市资格，SY-3505有望成为国内首款自研三代ALK抑制剂，SY-5007也有望成为国内首款自研RET抑制剂。

2 深耕“钻石”靶点ALK，二/三代产品齐头并进

2.1 二/三代ALK齐头并进，深耕ALK贯序治疗大市场

间变性淋巴瘤激酶（ALK），非小细胞肺癌中的“钻石突变”。

间变性淋巴瘤受体酪氨酸激酶(anaplastic lymphoma receptor tyrosine kinase，ALK)基因位于2号染色体的短臂上(223)，编码一种跨膜受体酪氨酸激酶。该激酶由1620个氨基酸组成，属于胰岛素受体超家族，在中枢神经系统的发育中起重要作用。

ALK基因在包括非小细胞肺癌、间变大细胞淋巴瘤和神经母细胞瘤在内的一系列恶性肿瘤中被发现，存在重排、点突变或扩增。其中，染色体重排导致与其他基因融合产生ALK融合基因突变最为常见。ALK融合基因在总人群中的发生率为3％～7％。

在非小细胞肺癌中，ALK基因除了可以与EML4基因发生融合之外，还可以与其他包括TFG、KIF5B、KLC1、DCTNI、SQSTM1、BIRC6、HIP1、TPR及PTPN3等在内的基因形成融合基因，且每一种融合基因又存在不同的融合形式。

ALK融合基因突变常见于年轻、不吸烟/轻度吸烟、其他致癌基因驱动突变缺乏的肺腺癌。

ALK融合基因突变发生率比较低，且使用相应的靶向药可以获得更好的疗效和更长的生存期，因此ALK融合基因突变又被称之为“钻石突变”。

劳拉替尼国内获批，治疗ALK“三代同堂”。

自2011年FDA批准第一代ALK抑制剂克唑替尼以来，二代ALK-TKI塞瑞替尼、阿来替尼、布加替尼、恩沙替尼及三代抑制剂劳拉替尼陆续纷纷上市，极大丰富了序贯用药的格局。随着劳拉替尼于去年正式在国内获批上市且纳入次年医保，目前国内ALK药物已正式进入“三代同堂”的格局。

根据灼识咨询预测，ALK非小细胞肺癌靶向药物规模从2016年1.4亿元增长至2021年约33.7亿元，未来有望以8.4%的CAGR增长至2030年的约69.6亿元。

ALK赛道竞争激烈，“2+3”布局深耕ALK贯序治疗大市场。

目前临床阶段在研ALK抑制剂15款（不包括已上市产品），其中二代抑制剂7款，三代抑制剂4款。其中二代抑制剂中，依奉阿克、unecritinib和伊鲁阿克进度最快，处于申请上市阶段，公司二代ALK抑制剂SY-707预计2023年上半年提交NDA。三代抑制剂中，4款在研药物进度相近，SY-3505目前处于临床II期，预计2023年上半年有望获得附条件获批上市资格。

2.2 SY-707：高效安全的二代ALK抑制剂

SY-707是公司自研第二代ALK激酶抑制剂，已开展针对克唑替尼耐药的ALK阳性非小细胞肺癌患者二线用药的II期临床试验以及针对初治ALK阳性非小细胞肺癌患者一线用药的III期临床试验。预计2023年上半年提交NDA。

SY-707临床前数据优于克唑替尼，肿瘤组织暴露量高。

临床前数据显示SY-707 对 ALK 激酶的抑制活性显著优于克唑替尼，而且对几个重要的克唑替尼耐药突变体（ L1196M、 F1174L等）仍然表现出良好的抑制活性。临床前研究中的多个人源肿瘤小鼠模型中， SY-707 均能显著地抑制 ALK 阳性肿瘤在小鼠体内的生长甚至导致肿瘤的完全消失。同时，药代动力学显示，SY-707在体内呈现出良好的组织分布特异性，其肿瘤组织浓度远高于血浆浓度，这有助于提高其靶向抑制效果。

SY-707II期临床疗效显著，ORR不输同类竞品。

SY-707II期临床显示，在二线克唑替尼耐药的非小细胞肺癌患者上，其ORR为52%，优于已上市的二代抑制剂阿来替尼（50.8%）、塞瑞替尼（44%）和恩沙替尼（48.7%/51.9%），部分缓解率（PR）为52%，疾病稳定率（SD）为22%，疾病控制率为82%。初治的 ALK 阳性非小细胞肺癌患者（一线）的III期临床已于2021年12月31日完成入组。

3级以上不良反应率低，安全性表现亮眼。

截至2021年5月11日，第三方 CRO 统计的II期临床试验安全性数据显示， 100 例受试者中共有 87 例受试者（87%）发生药物相关不良反应，其中出现 3-4 级不良反应占比较低，除了γ -谷氨酰转移酶升高占比10%，其余均低于5%。

基于以下假设，我们预计SY-707销售峰值约4亿元，折现价值约为10.7亿元。

关键假设：

假设1：参考国产创新药及其他二代ALK的定价，假设SY-707上市后患者用药年费用约为15万元，且谈判降价50%纳入医保目录。

假设2：考虑到一代ALK一线市场正在逐渐被新一代ALK抢占，假设一代ALK抑制剂一线适应症渗透率从2022年50%逐步降低至2032年15%，二代ALK二线适应症渗透率从2022年90%逐步降低至2033年70%，二代ALK一线适应症渗透率从2022年50%逐步提高至2031年65%。

假设3：假设SY-707二线适应症2030年达到峰值市占率约为15%，一线适应症2030年达到峰值市占率约为15%。

假设4：根据国家癌症中心、国家药监局、CSCO等机构，现阶段非小细胞肺癌占肺癌比例约为85%，晚期比例约为70%，ALK阳性比例约为7%，假设预测期内前述流行病学数据不变。

考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech，产品均处于临床及临床前研发阶段，采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值。假设WACC为8%，永续增长率为-1%，研发成功概率分别为90%，SY-707的DCF估值约为10.7亿元。

2.3 SY-3505：有望成为首款国产三代ALK抑制剂

耐药促进迭代，三代ALK抑制剂未来可期。与传统激酶抑制剂类似，随着ALK抑制剂在临床的大量使用，耐药问题逐渐产生。目前临床已经发现多种ALK耐药突变，如L1196M、G1202R、G1269A、F1174X、G1275Q等。其中，L1196M、G1202R、G1269A 、F1174X突变体已对一代抑制剂克唑替尼耐药，而二代抑制剂塞瑞替尼、阿来替尼和布加替尼也已经对G1202R突变体无效。因此，开发针对一/二代耐药的第三代ALK-TKI是该赛道后续发展的主流方向。

SY-3505是首药控股自主研发的国内首个进入临床试验的三代ALK抑制剂，它对野生型ALK和一代/二代药物关键耐药突变体蛋白激酶均具有非常强的抑制作用，在临床I期剂量爬坡阶段，SY-3505展现了良好的安全性，药物相关不良反应大多数为1-2级的轻微反应。SY-3505目前处于二期临床阶段，正在申请附条件获批上市资格。

临床前研究显示SY-3505拥有超越现有二代ALK抑制剂药物的超强活性。

临床前实验数据显示，SY-3505在酶活和细胞活性上均表现出优于一代抑制剂克唑替尼和二代抑制剂塞瑞替尼及阿来替尼的药理活性。SY-3505 作为第三代 ALK 抑制剂，可有效抑制野生型 ALK 激酶和几个关键耐药突变体（如 F1174L、L1196M、G1202R、G1269S、R1275Q 等）的激酶活性，阻断其信号传导通路，最终实现有效抑制突变型肿瘤生长的效果。

通过在细胞水平对靶点相关的 ALK 信号通路的阻抑作用，SY-3505 表现出对 ALK 高表达肿瘤细胞和耐药突变细胞的有效的增殖抑制能力，在细胞实验中其肿瘤抑制活性强于一代药物克唑替尼和二代药物塞瑞替尼与阿来替尼。

肿瘤富集度高，血脑屏障通透，为治疗脑部肿瘤提供可能。

在小鼠肿瘤模型中，SY-3505显示出较好的组织分布，其肿瘤暴露量是血药浓度的10倍，说明其本身具有一定的肿瘤靶向性，这也为其后续的有效性和安全性奠定了基础。同时，SY-3505可以透过血脑屏障，从外周组织进入脑组织，为后续拓展脑部肿瘤适应症提供了可能性。

基于以下假设，我们预计SY-3505销售峰值约14.5亿元，折现价值约为29.6亿元。

关键假设：

假设1：参考国产创新药和其他ALK的定价，假设SY-3505上市后患者用药年费用约为15万元，且谈判降价50%纳入医保目录。

假设2：考虑到一代ALK一线市场正在逐渐被新一代ALK抢占，假设一代和二代ALK一线适应症渗透率从2022年98%逐步降低至2029年80%，三代ALK二线适应症渗透率从2025年20%逐步提高至2034年70%，三代ALK一线适应症渗透率从2027年10%逐步提高至2029年20%。

假设3：假设SY-3505二线适应症2032年达到峰值市占率约为48%，一线适应症2032年达到峰值市占率约为45%。

假设4：根据国家癌症中心、国家药监局、CSCO等机构，现阶段非小细胞肺癌占肺癌比例约为85%，晚期比例约为70%，ALK阳性比例约为7%，假设预测期内前述流行病学数据不变。

考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech，产品均处于临床及临床前研发阶段，采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值。假设WACC为8%，永续增长率为-1%，研发成功概率分别为70%，SY-3505的DCF估值约为29.6亿元。

3 探索肿瘤领域新靶点，布局差异化小分子竞品

3.1 SY-5007：有望成为首款国产RET抑制剂

SY-5007是针对RET靶点首个进入临床阶段的国产创新药，也是目前临床进展最快的国产选择性RET抑制剂之一。SY-5007正在进行针对经过标准治疗后的RET阳性非小细胞肺癌（NSCLC）患者的关键性Ⅱ期临床试验，以及RET阳性甲状腺癌的Ⅱ期临床试验。

肺癌治疗后期之秀，RET靶点旧貌换新颜。

RET基因是重要的肿瘤驱动基因之一，可致多种肿瘤发生。RET 融合在非小细胞肺癌中的发生率约为 2%，在乳头状甲状腺癌中的发生频率为 10-20%。

RET 突变是甲状腺髓样癌（MTC）中常见的激活突变， 50%的散发的甲状腺髓样癌和几乎全部的家族性的甲状腺髓样癌中都有RET 的突变。

RET融合基因是非小细胞肺癌的一个独特的亚型，其有如下病理学特征：多为不吸烟（或少吸烟）的较年轻的腺癌患者，其肿瘤分化情况较差，瘤体较小，有N2病情，与其他已知的基因改变不共存，对基础化疗方案有效，但疗效持续时间短，对免疫疗法不敏感，RET抑制剂治疗有效。虽然RET突变概率较低，但考虑到全球肺癌患者的高基数，RET抑制剂作为RET突变NSCLC患者的靶向治疗有着重要意义。

RET赛道并不拥挤，SY-5007临床进度第一梯队。

目前，全球范围内已有两款RET抑制剂获批上市分别为普拉替尼和塞普替尼，其主要适应症为非小细胞肺癌和甲状腺癌。在剩余的12款临床竞品中，SY-5007进度最快，处于临床II期，且已获CDE批复附条件批准上市资质，有望成为第一款国产RET抑制剂。

临床前数据表现亮眼，安全性和活性双双取得佳绩。

临床前试验数据显示，SY-5007在SD大鼠和比格犬上的单次给药最大耐受剂量分别为250mg/kg和200mg/kg，表明SY-5007在动物体内有较好的安全性和显著的毒性/有效性窗口。

其次，细胞试验表明SY-5007对于RET和其常见突变体均有抑制作用，但是对于RET阴性细胞显示较低的毒性，显示出其具有一定的靶向性。最后，在荷瘤小鼠模型中，SY-5007 对 RET 阳性肿瘤细胞生长具有良好的抑制活性，且病理学检测中发现 SY-5007 能抑制肿瘤细胞往脾脏、肺脏等器官转移。

基于以下假设，我们预计SY-5007非小细胞肺癌和甲状腺癌适应症销售峰值总计约14亿元，折现价值约为28.5亿元。

关键假设：

假设1：参考国产创新药的定价，假设SY-5007上市后患者用药年费用约为16.5万元，且谈判降价50%纳入医保目录。

假设2：非小细胞肺癌RET阳性患者标准治疗进展率为40%。

假设3：假设SY-5007二线适应症2030年后市占率稳定至50%，一线适应症2032年后市占率稳定至50%。

假设4：根据国家癌症中心、国家药监局、CSCO等机构，现阶段非小细胞肺癌占肺癌比例约为85%，晚期比例约为70%，RET阳性比例约为2%，假设预测期内前述流行病学数据不变。

考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech，产品均处于临床及临床前研发阶段，采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值。假设WACC为8%，永续增长率为-1%，研发成功概率为70%，SY-5007非小细胞肺癌适应症销售峰值为3.6亿元，DCF估值约为6.7亿元。

关键假设：

假设1：参考国产创新药的定价，假设SY-5007上市后患者用药年费用约为16.5万元，且谈判降价50%纳入医保目录。

假设2：甲状腺癌RET阳性患者标准治疗进展率为40%。

假设3：考虑到公司有望成为首款国产选择性RET抑制剂，假设SY-5007二线适应症2029年达到峰值市占率约50%，一线适应症2031年达到峰值市占率约50%。

假设4：根据国家癌症中心、国家药监局、CSCO等机构，现阶段甲状腺髓样癌、甲状腺乳头状癌占甲状腺癌比例分别约为6%、65%，甲状腺髓样癌、甲状腺乳头状癌的RET阳性比例分别约为70%、15%，假设预测期内前述流行病学数据不变。

考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech，产品均处于临床及临床前研发阶段，采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值。假设WACC为8%，永续增长率为-1%，研发成功概率为70%，SY-5007甲状腺癌适应症销售峰值为10.4亿元，DCF估值约为21.8亿元。

3.2 SY-1530：联合用药探究BTK抑制剂新用途

BTK是B细胞淋巴瘤中的黄金靶点。BTK全称Bruton酪氨酸蛋白激酶（Bruton’s Tyrosine Kinase），是一种胞质非受体酪氨酸激酶，属于 Tec 激酶家族，是BCR（B-Cell Receptor，B细胞表面抗原受体）通路的关键激酶。BCR信号通路在B细胞增殖分化过程中起着至关重要的作用，而BTK主要负责信号的传导和方法。

在B细胞淋巴瘤变种，BTK会变得异常活跃，从而导致B细胞处于异常增殖状态。BTK抑制剂通过抑制BTK自身磷酸化从而抑制BCR信号通路，从而阻止信号传导并诱导细胞死亡，是目前B细胞淋巴瘤种的黄金靶点。

全球市场增速略有放缓，国内市场发展势头强劲。

根据弗若斯特沙利文分析报告显示，2016年至2020年，BTK抑制剂全球市场规模年复合增长率为45.7%，从22亿美金扩大到72亿美金。

国内市场由于起步较晚，目前仍处于高速增长时期。2020年国内BTK抑制市场规模约为13亿元，2020-2025年预计将以58.6%的增速扩张，到2025年市场规模有望达到131亿元。

国内市场“三足鼎立”，赛道略显拥挤，联合用药探索新适应症或成新出路。

目前，国内共有三款BTK抑制剂获批上市，分别为杨森的伊布替尼、百济神州的泽布替尼和诺诚健华的奥布替尼。其中伊布替尼为第一代BTK抑制剂，泽布替尼和奥布替尼则属于第二代BTK抑制剂。

相较于第一代抑制剂，第二代抑制剂降低了脱靶毒性，目前这三款药物均已进入医保，适应症为套细胞淋巴瘤（MCL）和慢性淋巴白血病/小淋巴细胞淋巴瘤（CLL/SLL）。

除去已上市的三款药物，国内处于临床试验的以淋巴瘤为适应症的BTK抑制剂共计12款，其中进度最快的为阿斯利康的阿卡替尼和利来的LOXO-305,处于临床III期，SY-1530属于第二梯队，处于临床II期。上百玩家的BTK靶点赛道竞争日渐激烈，联合用药探究新适应症或成为新出路。

SY-1530，安全有效，客观缓解率达到100%。

临床前实验表明，SY-1530的选择性优于伊布替尼，且在多个B细胞肿瘤动物模型上均能有效抑制肿瘤生长。同时临床前毒理实验显示，SY-1530在比格犬上的最大耐受剂量为160mg/kg/天，耐受性良好。

同样，在I期临床试验中，SY-1530未出现同类靶点药物所出现的致死性出血、心房颤动、第二原发性恶性肿瘤、肿瘤溶解综合征、胚胎-胎儿毒性等严重不良反应，说明SY-1530有着出色的安全性。在受试的41名患者中，对于14例复发/难治性套细胞淋巴瘤和7例慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤患者的客观缓解率（ORR）为100%，显出其良好的治疗效果。

3.3 SY-4798：高选择性FGFR4抑制剂

FGFR4抑制剂，肝癌精准治疗的新方向。国内肝癌新发病例占据全球肝癌新发病例数的近一半，原发性肝癌是我国发病率排名第4位、致死率排名第 2 位的恶性肿瘤，其中 85%~90%为肝细胞癌（HCC）。

近三年，晚期肝癌治疗药物有所发展，但其在精准治疗上却一直未曾有所突破。

据报道，约有30%的肝细胞癌患者的肿瘤表达异常激活的FGFR4，与配体FGF19结合后，进行信号转导，被认为是驱动肝细胞癌的发生并造成不良预后的关键因素之一。

因此，FGFR4抑制剂可能是针对FGF19-FGFR4 信号通路异常激活的肝细胞癌患者的有效治疗策略。

FGFR赛道百舸争流，奋楫者先。

虽然目前已有FGFR4抑制剂上市，但高选择性的FGFR4却仍未上市。

与泛FGFR抑制剂相比，高选择性FGFR4抑制剂可以有效减少脱靶导致的不良事件，比如抑制FGFR1/3会导致软组织矿化和高磷血症等。

目前，全球范围内处于临床研究的FGFR4抑制剂共有13款，其中进度最快的为和誉医药的irpagratinib，处于临床II期，SY-4798于2021年3月1日获得临床试验通知书，目前处于临床I期。

SY-4798对FGFR4有很强的抑制作用和选择性。

酶水平实验显示，SY-4798对FGFR4有很强的抑制作用，但对其家族其他成员的抑制作用却很弱，反应出其优秀的选择性，也是后续降低脱靶而引起副作用的基础。同时，药代动力学实验表明，SY-4798能有效的富集在肝脏和肿瘤组织中，且抑制作用长达24小时，是典型的不可逆抑制剂。

在荷瘤小鼠模型中，SY-4798展现出优于同类竞品BLU-554的药理活性，即达到相同程度的抑瘤效果 SY-4798 所需剂量仅为BLU-554的10-30%。

3.4 SY-4835：WEE1抑制剂，泛靶点抑制剂开拓实体瘤适应症

WEE1，泛肿瘤靶点新星。WEE1是一个丝氨酸/苏氨酸蛋白激酶，它可以通过抑制CDK1/2的活性从而将细胞周期阻滞在G2/M期，为DNA修复提供时间。

研究显示，WEE1在多种癌症类型中高表达，比如卵巢癌、胰腺癌、黑色素瘤、乳腺癌、白血病、肝癌、宫颈癌、肺癌、鳞状细胞癌、恶性胶质瘤和成神经管细胞瘤等。临床前及临床试验已经证实抑制WEE1 蛋白的功能能够有效杀死 p53 功能缺失的肿瘤细胞。由于一半以上的肿瘤都会有 p53 基因的突变或缺失，因此 WEE1 抑制剂的潜在适应症非常广泛。

合成致死小分子抑制剂，方兴未艾。

目前，全球范围内无获批WEE1抑制剂，自从阿斯利康的AZD1775（Adavosertib）进入临床并在胰腺癌适应症上取得佳绩后，后续企业也纷纷开始入场。

截至2022年底，共有6款WEE1抑制剂处于临床试验阶段，SY-4835已于2021年4月取得临床试验通知书，目前正在进行I期临床。

临床前数据亮眼，协调治疗效果更佳。

SY-4835对WEE1的半数抑制浓度约为5.54 nM，而对其他相关细胞周期调节激酶则在500 nM，显示出其良好的靶标选择性。

在细胞水平上，SY-4835对多个肿瘤细胞均表现出抑制作用。在小鼠模型上，SY-4835单药效果优于AZD1775，且联合吉西他滨后，协调作用明显。

4 盈利预测与估值

4.1 盈利预测与管线估值

基于上述销售预测，我们预计SY-707、SY-3505、SY-5007三款产品的销售峰值分别约4、14.5、14亿元，折现价值分别约为10.7、29.6、28.5亿元。

考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech，产品均处于临床及临床前研发阶段，采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值。

我们仅对公司注册临床及之后的在研品种进行DCF估值，公司SY-707、SY-3505、SY-5007三款产品处于注册临床或Pre-NDA阶段，假设WACC为8%，永续增长率为-1%，Pre-NDA品种研发成功率为90%，注册临床品种研发成功率为70%，DCF估值分别约为10.7、29.6、28.5亿元。截至2022年Q3，公司金融资产价值约为12.45亿元，管线估值及金融资产价值总计约为81.2亿元。

公司处于I-II期临床阶段的在研管线丰富，多款产品具有潜在的差异化优势，随着I-II期临床管线的不断推进，管线估值也将随之增长。

预计公司2022-2024年营业收入分别为0、0.96和1.5亿元，归母净利润分别为-2.6、-4.4和-4.2亿元，EPS分别为-1.73、-2.96和-2.80元。

4.2 相对估值

我们选取同样在2022年/2023年开始产生产品销售收入的四家Biotech公司科济药业、盟科药业、迪哲医药、益方生物作为可比公司，预计2023年可比公司平均PS约为101倍。

考虑到首药控股早期开发实力强劲，临床能力不断提升，首款创新药SY-707提交上市申请在即，SY-3505和SY-5007蓄势待发，给予公司2023年85倍PS，对应目标价约55.15元。

我们选取同样在2022年/2023年开始产生产品销售收入的四家Biotech公司科济药业、盟科药业、迪哲医药、益方生物作为可比公司，预计2023年可比公司平均PS约为101倍。

考虑到首药控股早期开发实力强劲，临床能力不断提升，首款创新药SY-707提交上市申请在即，SY-3505和SY-5007蓄势待发，给予公司2023年85倍PS，对应目标价约55.15元。

5 风险提示

研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，医药行业政策风险等。