海富通基金范庭芳：我在底部越跌越乐观

曲艳丽| 文

范庭芳是海富通基金成长风格的代表人物之一。

范庭芳的代表作海富通中小盘，自2019年8月27日管理至今，累计回报148.75%。(天天基金网，截至2022.7.11) 海富通中小盘在2019年、2020年、2021年，各录得收益率75.25%、78.86%、9.55%，持续跑赢业绩比较基准。(基金定期报告)

他管理的海富通碳中和，是市场上第一批以「碳中和」命名的主题基金之一。

4月底迄今，范庭芳抓住这波反弹，净值直线向上，幅度甚大。「我在底部越跌越乐观。」他回忆道。

1.

4月下旬开始，范庭芳明显感受到，他和其他人想法不一样。

5月18日，范庭芳对着一家保险机构路演，他说：「底部已筑。」一般而言，路演没有倾向性，谈方法论即可，但那一次，范庭芳态度明确。

路演之后，马上有机构客户打电话过来，问：「真的看好吗？」

他回答：「是的，很清晰。」

上海封城，众人恐慌，称「市场看不清」。但当时，范庭芳内心的深层次逻辑是「相信国运」。

4月下旬，创业板指已跌至过去两年最低点。「很多股票已遍地是黄金，退回到两年之前。」范庭芳称，过去一年，跌得是「内滞外胀」的宏观大格局，往后看，任何变量的边际变化，都是利好。事实上，指数、宏观、微观，各个层面都有一些向好的证据，只是大家被情绪笼罩。

范庭芳的直觉，是往进攻方向扭转。

他原本的组合风格，以「面瓜型」成长公司居多，自4月中旬始，开始往进攻挪了一些，进攻性比原来强很多，这是他刻意为之。

「行情没有结束。」这是范庭芳截止目前的判断。
2.

范庭芳是工科背景，复旦大学通信工程系本硕。

但他很早就下定决心，做二级市场投研。研究生时期，他在券商做了两年的行业研究员实习，「只做这一个方向，其他都不找。」毕业后，他顺利进入基金公司。

「目标要明确，否则你会走很多弯路。」范庭芳称。

高中，范庭芳参加化学奥林匹克竞赛。最开始他排名并不占优，高二暑假，他一天也没有回家，比所有人都更努力，最终获省一等奖，拿到高考加分。

就像资本市场诱惑颇多，四千只股票林林总总。

为什么他组合的个股相对集中？「如此才有一拼之力。」范庭芳初管组合之时，曾尝试过均衡分散，但并不好。

这些事显示，范庭芳是一个目标明确、执行力强的人，「一旦确定一个方向，除非遭遇不可抗力，一定把它做到最好。」

2015年加入海富通基金至今，范庭芳对基金经理这份职业的评价是：「兴趣不改，乐此不疲。」

在能力圈上，范庭芳也没有过度扩散，始终在TMT、电子通信、新能源、半导体等科技成长方向，也涉足大消费。大消费分流派，价值派看重竞争格局、江湖地位，但范庭芳依旧在乎成长性，他只买成长型消费股。此处他对成长型的定义是：「至少有30%以上的业绩增速。」

这就是他研究精力的着力，此外不看周期、也不看金融。

「我的内核基因还是成长。」范庭芳总结。

3.

范庭芳的特别之处，在于他做的是「基于长期价值的成长投资」。

一个落点是「价值」，另一个是「长期」。

范庭芳构建组合的方式是，先选行业、再选个股。

首先，他选择行业的标准，是「景气度能够维持多久」，即看得多长。这一点体现的是「长期」。

倘若一个行业在肉眼可见的情况下，能够维持三年以上的景气度，这就是最好的行业，如新能源的大部分行业都符合。

其次，他选择个股的标准，是「超额能力有多强」。

范庭芳对个股可验证的超额能力的判断，会跟踪、观察过程，但认定只看结果，因为报表不会说谎，确信度更高，「至少有一两个报表证明你比行业跑得快」。

第三，他对行业分层，由高到低，四个层级，最高等级看确定性三年以上。个股也分层，四个层级，按照兑现度和超额能力排序。

然后，4格x4格=16，一共16种组合。

前十大重仓，分三种公司：「行业确定性最高x个股超额能力最强」的公司，这种组合当然是最好的。之后，退而求其次，选择「行业确定性一至两年x最好的公司」，或者「最好的行业x超额能力稍次的公司」。

举个例子，汽车和汽车零部件，在行业层面的业绩增长或确定性不如新能源，要靠个股alpha超额能力弥补，这就是所谓的「次一级行业x最好的公司」。
4.

范庭芳是纯粹的自下而上的成长股选手。

归因数据显示，过去三年，他的组合约80%超额收益来自个股，20%来自行业。

范庭芳有一个底层思维：「组合最终的超额收益来源，是赚取一批公司业绩增长的钱。」这里有一个前提，估值体系相对处于稳定态。也就是说，要么贵得稳定，要么便宜得稳定。

浸润科技产业多年，他一眼就看透，哪些股票是「面瓜」，哪些股票是「浪的」。

范庭芳更喜欢「面瓜型」的公司。这也是他理解的「价值」的涵义：前十大重仓一眼望去都是好公司。

举个例子，他是那种在计算机板块偏好软件的人，因为软件明显更稳定。他没有在上游资源品下重注，因为纯粹的价格驱动，他更喜欢价格不动、量驱动，这样业绩确定性高。买半导体，他喜欢买材料，一个品种做下去，再下一个品种，很稳定。

范庭芳始终是一个中正的人，性格不极致，对「确定性、睡得着觉、对整个组合有掌控感」这三件事，他都很在意。

「我的框架不允许一个方向买太重。」范庭芳称。他的组合特征，个股相对集中、行业相对分散。他所谓的「分散」，也不是绝对的分散。他所谓的「集中」，也不是绝对的集中。

总而言之，范庭芳是科技成长股赛道中的稳健价值派，又是抱持着价值投资理念的成长股基金经理。

对话范庭芳

问：为什么你不买新能源上游资源品？

范庭芳：上游资源品不太符合我的逻辑框架。它是纯粹价格驱动，不是量驱动。而我喜欢价格不动、量驱动，这样业绩确定性高。周期品的特征是，一年利润是过去十年的总和，那明年价格下降了怎么办？投资久期该是多少？锂矿下个月的价格，我是不知道的。

比起永远把组合放在这个阶段最强劲的环节，我更看重长期、也更看重确定性，就是这种性格特征。

问：你希望一个东西是可以掌控的？

范庭芳：整个组合必须可掌控，我感觉舒服。所有股票的基本面运行情况，包括未来数个季度业绩，我需要一清二楚。我要知道我在做什么事，买一个股票知道赚得什么钱，或者能够把握股票涨跌运行的规律。

问：你对「睡得着觉」这件事要求很高。

范庭芳：嗯，很高。

问：某动力电池龙头，你没有在高位减仓，是一个遗憾吗？

范庭芳：不遗憾。新能源的beta没结束，我在它和另外一只更「浪」的股票之间做了平衡。一季度，它没反应过来，被碳酸锂搞懵了，超额能力阶段性受到干扰，但长期没问题，那个时间点没必要卖。

问：前十大重仓股，有哪只股票可以分享一下故事？

范庭芳：某电池材料龙头，我买它的时候，预期不及现在这么高。当时，它所在的板块是相较于整个新能源板块有alpha的行业，份额快速提升。该龙头又是整个行业里成本最低、超额能力最强的。它是独一无二的液相法，其他所有同类产品都是固相法。我冲着这个逻辑。

4月这一波下跌，市场认为其渗透率到瓶颈，我反而更乐观了，因为它的新产品的确定性较以前高了很多，且只此一家。

当时，我的整体策略是砍中游，加了储能，唯独它是加的。

问：这很体现你的思路，就是它比别人有超额。

范庭芳：对，这是最重要的。

成长里面偏价值，价值里面偏成长

问：在一个全市场坐标系里，机构客户如何看待你？

范庭芳：很多保险机构买成长的时候，要买最锋利的矛，用以做波段、做配置。我明显不是每时每刻最锋利的矛，可能是长期比较扎实的矛。

如果非要给自己一个标签，我是成长里面偏价值、价值里面偏成长。一些标签术语，成长分为「浪、稳、持有周期2个月、持有周期1-2年」，我属于持有周期1-2年。

问：你理解的价值投资是什么？

范庭芳：看前十大重仓，好公司至少占据一定比例之上，这是基本条件。不要经常换，换手率不要太高。

问：如何定义科技成长股里面，哪些是成长股、哪些是价值股？

范庭芳：有些东西一看就是「面瓜」，有些东西一看就弹性很大。

问：如何描述你对股票的审美？

范庭芳：绝大部分时候，我的持仓属性是「面面」的股票。

问：你对行业景气度的标准是什么？

范庭芳：最终体现是上市公司的业绩增速，否则都是虚的。

问：你对增速的要求是什么？

范庭芳：我有要求，但对不同环节的要求不一样。比如高端白酒，我觉得30%已经很高了，渗透率加速提升的阶段已到中尾期，但新能源这个阶段30%增速绝对不够。

问：你看重技术变革吗？

范庭芳：我不会给新技术变化以太多溢价，这一点和很多人不一样，比如光伏新一代技术，HJT设备、或者TOPCon设备，我短期还看不清。我在追求长期的同时还追求确定性。如果它真的是大市场，等大家看清楚了再上，也来得及。我不赚从0到1的钱。

估值体系稳定

问：何为估值体系稳定？

范庭芳：一两个月甚至半年的波动，可能都是估值波动，短期市场波动是很大的。回过头看，4月底至今的反弹，也是估值波动，大家预期三季度盈利改善，先把预期打上去。

从我的角度，估值体系稳定由生命成长阶段决定。

什么阶段值什么估值。比如，渗透率在10%以内，行业确定性有长期前景，就像过去两年的新能源车，整体估值都很贵，渗透率突破10%之后，加速突破到50%，在此期间一直是「贵得稳定」。

像储能，渗透率又低，成长空间大，估值一定很贵，且中长期贵得稳定，你不要觉得它贵。有些行业看一年半载就结束了，未来可能不会下跌，但也不增长，就会影响估值体系。

我的组合里，贵的也有，便宜的也有。

中长期而言，我就是要在贵得稳定、或者便宜得稳定的估值体系下，赚取每年业绩增长的钱。

周期股为什么给不上估值？碳酸锂如此景气，也就10倍估值，因为渗透率或者成长阶段不明确。周期股的盈利顶点，必然伴随着来年盈利下滑，它的成长阶段就在那里。

每个行业、每个细分阶段，都有相对合理的估值体系，我大概定一个估值价值区间。估值体系的稳定周期至少一到两年，不需要担心估值坍塌。

问：可是估值扩张的钱很好赚啊？

范庭芳：过去两年的市场太特殊，绝大部分基金的收益率的来源，是估值扩张逻辑的。很多人靠估值扩张赚钱，做波段，扩完就结束，该跑就跑。

我希望赚业绩增长的钱，这是底线思维，但市场有时候会送钱，莫名其妙迎来戴维斯双击。如果一开始设定以戴维斯双击为前提去选公司，那太难选了，这不是可以追求来的。

问：如何评价你的组合管理特征？

范庭芳：前十大重仓的集中度较高，大约占比50%-60%，行业相对分散，一个大行业一般不超过30个点。

我的自我要求是，前十大重仓至少覆盖四个行业，呈现比较多的成长方向。就算是新能源内部，我也刻意分散，比如我不会把锂矿堆满，不会把光伏堆满。就像我觉得，今年的主线已经出现，新能源+汽车、汽车零部件，但我也没必要百分之百仓位都怼在里面。

换手率不高，低于绝大部分科技成长型选手。过去三年，平均每年单边换手率只有1倍多，市场平均3倍多，而科技成长型选手通常高于市场平均。这也能体现价值的特征。

长期而言，这种方式能够有效控制组合波动。

问：你虽然分散，但总归都是科技成长方向，回撤时还是会难过。

范庭芳：会的，市场一致性挺强，大家搞得越来越相近，波动率不可避免加大，这是宿命。

但我现在目标也变了，跌的时候跟住科技组中位数，涨的时候涨到前面去，这是我现在的管理目标。今年跌到4月27日，很多科技组基金跌了35-40%，我当时跌了30个点，跟着大部队跑，反弹的时候要跑到前面去。

后市

问：下半年怎么看？

范庭芳：下半年依旧是我的优势主场，特别是三季度，我很看好。

其实5月份已经明显感受到，国家的风险偏好远远超过当时市场的风险偏好。现在正是中国经济向上修复的时候。

正如前述，主线已出现，新能源+汽车、汽车零部件。新能源是长期好，每个季度都好。汽车是二季度受损，三季度边际反弹特别明显。

问：4月底，你把组合调整到更进攻的方向。

范庭芳：我对正确性要求比较高。如果下半年看不清楚，我可能更偏防守，但现在更偏进攻。

问：我们聊天过程中，你非常知道自己想要说些什么，非常清晰。

范庭芳：我的个性，就是知道自己要什么，从小到大如此。

「基金有风险，投资须谨慎。」