6月末资金面有望保持偏松状态

　　政府债券发行近1.2万亿元，央行公开市场操作净投放为零，而7天期债券回购利率DR007均值稳定在1.62%。过去两周，面对如期而至的地方债发行高峰，以及量入为出的公开市场操作，市场资金面淡定如故，打消了一些投资者对半年时点流动性的顾虑。

　　当前，流动性供求影响因素增多。机构分析，经济动能尚待修复，流动性保持合理充裕甚至略松具备支撑。6月末资金面不会“大变脸”，预计偏宽松状态将持续较长时间，但也难以变得更加宽松，货币市场利率继续下行空间有限。对于贷款市场报价利率（LPR），一些机构认为还有下降空间，但会否连降两月有待观察。

　　资金面整体稳定

　　资金面比较宽松的状态能持续多久？临近6月末，类似问题被不断提及。

　　4月以来，市场资金面更加宽松。一方面，银行间市场债券质押式回购日交易量多次超过6万亿元，处于有数据记录以来的最高水平；另一方面，货币市场利率运行中枢进一步下移。5月第2、3周，DR007的周平均值降至1.57%，创出近两年新低，较公开市场7天期逆回购利率（2.1%）低出逾50个基点。从量和价两方面观察，市场资金面呈现十分宽松的状态。

　　值得一提的是，前次DR007运行中枢处于如此低位是在2020年二季度。2020年5月，DR007周平均值一度降至1.32%，刷新历史低位纪录，但随即迎来一轮上行过程，直至回到2.2%的公开市场7天期逆回购利率附近才恢复平稳。今年5月下旬，在DR007运行中枢降至近两年低位之后，同样出现了反弹迹象，到6月首周，其周平均值回到1.71%。

　　“受监管考核等因素影响，6月末流动性易发生波动，今年还面临地方债更大规模发行的影响。”北京一位券商固收部负责人对中国证券报记者说，6月资金面的变数较之前增多，这也成为验证流动性稳定及监管合意度的契机。

　　过去两周，资金面并未进一步收紧，特别是上周，地方债发行缴款高峰如期而至，资金面仍平稳偏松。据统计，上周共发行地方债6167亿元，算上国债，政府债单周发行量达7681亿元，为今年以来最多，但货币市场利率较为平稳，DR007平均值为1.62%，与前一周相同。同期，央行方面动作并不多，全周开展500亿元逆回购和2000亿元MLF（中期借贷便利）操作，与到期量完全相同。

　　“到目前为止，市场资金面展现出较强稳定性。”前述券商人士表示。

　　趋势性转变难现

　　资金面宽松的状态能持续多久，关键取决于前期支撑因素会否发生大变化。展望6月余下时间，流动性供求仍将面临政府债发行缴款、季末监管考核等多种因素影响，存在一定的不确定性，但综合来看，流动性难现趋势性转变。

　　“无需过度担忧资金面收紧。”中金公司固收研究团队近日发布报告强调，近期货币市场利率出现小幅上行，并非阶段性调整，更非趋势性反弹。招商证券债券研究团队认为，资金面重现2020年年中那般“变脸”的概率不高。

　　天风证券指出，5月政府债净融资规模不低、央行常规资金投放不多，但资金面十分宽松，主要支撑因素有三：央行上缴结存利润，释放增量流动性；财税部门加快留抵退税，财政支出超季节性增长；同时，信贷需求不足使得一些资金暂时留在银行体系。从这三方面观察，6月央行有望完成上缴结存利润，存量留抵税额也将基本退还完毕，而实体经济融资需求恢复需要时间，共同奠定了资金面保持平稳的基础。相关部门近日公布，5月，财政支出加大力度，同比增速由负转正；截至6月14日，今年累计已有16786亿元留底退税款退到纳税人账户。

　　“宽货币的退出往往需要具备三项基本条件：经济数据明显改善，股市明显上涨，债务违约风险降低。”中金公司报告指出，目前，经济动能恢复还不充分，股市反弹势头不够稳固，经济金融运行仍需宽货币的护航，没必要过于担心资金面收紧。

　　安信证券、天风证券测算发现，考虑一般公共预算收支和政府性基金收支，6月财政净支出可达2.2万亿元左右，全月政府债净融资规模则在一万亿元到两万亿元之间，财政资金投放可对冲政府债缴款等因素影响，支持资金面继续保持平稳宽松。

　　市场利率中枢下移空间不大

　　一些机构人士认为，在经济逐渐恢复的过程中，资金面宽松状态可能将保持较长时间，但“天花板”或已出现，货币市场利率运行中枢进一步下移的空间不大。

　　中金公司报告认为，今年的情况是债务杠杆提升乏力、经济回升斜率不高，因此，货币市场利率运行趋势不大可能在较短时间内发生逆转，未来可能较长时间维持在低位。前述券商固收部负责人说，现阶段政策聚焦稳增长，监管部门对资金面宽松和杠杆率上升表现出较高容忍度。但随着经济恢复正常，情况也可能逐渐发生变化，需关注融资需求及经济运行恢复状况。

　　就近期而言，一方面，近日披露的5月份宏观数据多数改善，国民经济呈现恢复势头。机构预计，随着稳增长政策措施效果继续显现，6月份经济恢复态势将进一步明显。另一方面，海外通胀高烧不退，6月份美联储加大政策紧缩力度，引领海外央行掀起新一轮“加息潮”。机构大多认为，近期央行政策利率下调可能性低，而为提振信贷需求，未来LPR仍有下降空间，但难以确定会否连续两个月下调。

　　综合看，机构预计，今后一段时间资金面有望保持宽松，但不太可能比5月中旬更宽松。