【深度】Keep要上市了，什么在影响它的估值？

记者 | 乔启迪
编辑 | 石一瑛

Keep是一个明星。作为中国最大的一家在线健身平台，它在2021年就号称注册用户超过3亿；它的背后，是软银、GGV纪源资本、腾讯……这些赫赫有名的大型投资机构；它有让人眼花缭乱的概念，希望借线上健身内容服务、周边健身设备、相关运动产品形成一个盈利闭环。万事俱备，它眼下的目标只剩下一个——上市。

F轮融资一年之后，经过8轮融资的Keep尽管财报业绩依然亏损，还是开启了上市之路。2月25日晚，这家运动科技公司正式向香港联交所递交招股书。

若此次成功上市，Keep将成港股“运动科技第一股”。据天眼查信息显示，Keep关联公司北京卡路里科技有限公司成立于2014年9月，法定代表人及工商披露的最大股东为王宁，持股比例为85.44%。

而投资者更关心的是，Keep给出的盈利模式是否能够支撑它的估值，它所构筑的护城河是不是足够深？

商业化探索与疫情红利

回顾一下Keep的融资之旅，它就像是一群知名投资机构的一个大Party。2014年11月，Keep拿到泽厚资本的300万人民币天使轮融资。

2015年2月，Keep App正式上线。5月，获银泰资本和BAI（贝塔斯曼亚洲投资基金）500万美金A轮投资。8月，完成1000万美元B轮融资，由GGV纪源资本领投。

2016年5月，获得3200万美元C轮融资，由晨兴资本和GGV纪源资本领投。8月，获得腾讯C+轮战略投资，金额未披露。

2018年7月，完成1.27亿美元D轮融资，由高盛领投，腾讯、GGV纪源资本、晨兴资本、贝塔斯曼亚洲投资基金老股东跟投。

2020年5月，Keep完成E轮融资，金额8000万美元，领投方为时代资本。

2021年1月11日，Keep宣布完成3.6亿美元F轮融资，这也是投资方数量最多、交易金额最高的一轮。由软银愿景基金（Vision Fund）领投，高瓴资本 (Hillhouse Capital)、高都资本 (Coatue Management) 跟投， GGV 纪源资本、腾讯、五源资本（原晨兴资本）、时代资本 (Jeneration Capital) 以及 BAI 资本等老股东继续追投。

Keep的估值已来到20亿美金，较上一轮融资时翻了一倍。

但彼时，疫情反复与消费者回归线下健身房的场景不断交替进行，这家已上线七年、同时布局线上线下的健身“独角兽”不可避免地要回答一个问题：如何变现，才能赢回血本？

招股书显示，Keep营收来源主要由消费品业务、会员与付费课程、广告和其他服务构成。其中，Keep消费品包括智能硬件、小器械等耐消品，以及健康轻食、健身服饰等快消品；Keep会员服务则向收取会员费的用户提供包括独家健身课程、直播课程以及基于人工智能的定制计划等服务。

从营收来看，Keep在2019年、2020年分别入账6.6亿元、11.07亿元。但这两个年度尚未能实现盈利，分别亏损了3.66亿元、1.06亿元。

2021年前9个月，Keep总收入就达到11.6亿元，超过了上一年总和，但仍亏损6.96亿元。Keep对此解释为：“公司策略性地增加了在流量获取和品牌推广方面的支出，以进一步获取、激活及挽留用户。”

从营收组成来看，主要包括智能单车、手环、智慧秤、跑步机等硬件，以及健身装备、服饰、食品的Keep自有品牌产品贡献的份额最大。

根据Keep招股书，2020年自有品牌产品收入占比接近6成。会员订阅及线上付费占比约30%，广告及其他收入占比12%。

回看Keep的八轮融资时间线可以发现，2018年到2020年间出现两年空白，这里正是Keep进行商业化探索的关键阶段。

Keep之前一直以免费健身软件形象示人。直到2018年，推新的Keep给出9.9元/月的优惠选择，首月过后按30元/月计费。

但这一优惠力度并未持续太久。在当年的知乎提问下面，一些老用户对后来28天98元的收费标准表达了不满。

也是自2018年起，Keep开始更多维度的商业化尝试，相继发布了线下健身空间Keepland、智能健身硬件KeepKit、服装品牌Keepup、轻食沙拉Keeplite等。

2019年11月，Keep发布第一款智能动感单车C1，当时定价超过2000元。Keep近期还将发布一款价格更低版本的智能动感单车新品。

互联健身硬件的故事，在疫情期间被投资者们反复提及。

大洋彼岸的运动科技公司Peloton，在传统连锁健身房接连倒闭的背景下，依靠在线健身平台概念曾经创造半年股价飙升7倍的神话。与Peloton同处居家健身赛道的Keep，也是疫情红利期的受益者之一。

但现在Peloton正身陷产品安全和质量问题备受争议，股价也大幅下跌，Keep选择眼下的时机冲刺IPO，似乎有着逆势上市的意味。

而就在招股书提交之前的2月中旬，有消息称Keep近期进行了一轮大范围组织架构调整，RDC（运动内容中心）被拆分、消费品业务南迁，公司还引入经验丰富的首席市场官。

赛道外，短视频平台抢走注意力

Keep若想稳固会员及付费课程的营收，必然需在内容上倾注心血。

目前，Keep App会员主要采用两种会员体系，一种是传统的Keep会员，分为包月、包季、包年。

年卡原价248元，季卡68元，月卡25元，连续包月则首月会员费9元，次月续费19元；连续包季35元，次季续费58元；连续包年为218元。

另一种会员被称为“联合会员”——即购买可同时享有两个平台的会员权益，包括Keep与猫眼、喜马拉雅、亚朵、网易云等平台合作推出的联合年卡，价位在168元-248元之间。

但成为会员也并不意味着一劳永逸，若参加周期较长的训练营，还需额外支付费用。

2021年12月，Keep发布“万人伸展计划”，表态将通过IP化运营扶持健身内容创作者。

根据Keep方面提供的数据，平台上聚集约1000位优质的内容生产者，2021年产出156节百万跟练课程，每天有近百万人和创作者互动。

针对不同阶段的创作者，Keep提供的支持重在流量运营、产品服务和商业化变现三大版块。

健身平台扶持内容创作者的本质，正是一场对优质教学资源的争夺暗战。

超级猩猩创始人兼CEO跳跳此前接受界面新闻采访时也曾提到，中国健身行业对优质教练的需求存在缺口，“我们绝大多数传统健身房是销售驱动，市场本身就缺优秀产品和体验的供给，核心就是缺优秀的教练。能够服务多少用户，取决于我们有多少优秀的教练。”

尽管国内很难找到第二个与Keep同类型、同体量的综合型健身平台，但Keep真正的竞争对手，或许本就存在于健身赛道之外。

内容上，B站、小红书等入驻大量KOL的平台，亦能提供丰富的居家健身教学资源；硬件及服饰、食品的销售方面，更有淘宝等大型电商形成竞争。

与一些自主建立起教练培训体系的健身房不同，由KOL入驻构成的教练体系，核心价值仍把握在内容生产者手中。这也就意味着，人员的流动与多平台运营随时可能分流消费者对Keep的专注。

但线下转化的尝试很快遇阻——2020年3月，距离上海第一家店开业仅一年时间，Keepland就关闭了全部上海门店。

再次回归线下，Keep在今年2月宣布推出 “优选健身馆计划”，年内计划开到100家。

不同于以往，优选健身馆有两种模式：第一种，与传统健身房合作，Keep专业教练团队入驻合作健身房的团操教室进行运营，将传统健身房的团操教室改造成按次付费模式。第二种，仍是熟悉的Keepland 自营门店。

据悉，全部门店的全部课程定价均为每节49元。相比起几家主流团课健身房近百元的课程单价，初步来看Keep优选健身馆的优势主要落在价格上。

若Keep保持长期的较低定价，最终能否覆盖门店运营成本，能否成为留存用户的长久之计？以及，由此吸引到的消费者是否是Keep理想的目标客群？这些问题仍需等待时间给出答案。

截至目前，全国范围内乐刻门店超过800家，超级猩猩门店超过200家，且大多选址核心商业地段。

家住上海的余女士是Keep年度会员用户，她七年前开始使用Keep，但近几个月使用较为频繁，约每个礼拜四次。

余女士告诉界面新闻，自己的需求主要是减脂，“我的需求不是练肌肉，也不需要器械，对我来说，Keep的存在可能取代了线下健身房。”

她认为，Keep更适合“想运动的懒人”。

余女士说：“对于没有条件或者懒得去健身房的人来说，是一个让自己去做运动的好方法，因为如果要我专门去健身房的话，会进一步降低我想要运动的意志力，我觉得在家Keep比外出去健身房更好坚持。”

如此看来，付费会员更像是一种双向选择：用户获得居家健身的便捷性为知识付费，Keep则需要通过这一机制筛选乐意付费的优质用户。

拥有六年线下健身经验的徐女士，2020年起开始热衷于参加按次付费团课，不到两年时间已投入一万余元。但徐女士上一次使用Keep，还是在2020年回国隔离期间。

在她看来，keep与线下健身房同样是互为替代的模式，“疫情管控的情况下，Keep可以满足随时随地锻炼的需求，但如果能选择线下健身房，我肯定是不会选线上软件的。”

她提到，团课类课程有一个特点，学员会和团课老师建立比较好的关系，“拿我自己来说，比如我的老师换了门店授课，即使我去起来有点不方便，但我也会因为想上这个老师的课换一个门店跑。准确地说，我对老师的粘性比较强。一个新开的健身房，无论是不是Keep，可能都难以满足我的这个需求。”

此外，门店规模与分布、门店管理水平，也是消费者做决策前的重要考量因素。

虽然在健身习惯上有着较大差异，但余女士和徐女士均表示，交通便捷程度和设备条件是决定是否前往门店的硬性指标。

2020体博会发布的《2020年全民健身行为和消费研究报告》数据显示，女性借助运动类APP的比例高于男性，且更爱跟着APP上的视频进行锻炼。此外，女性在购买健身卡、健身课程、运动类APP会员、瑜伽舞蹈用品等方面的消费比例相对更显著。

用户方面，Keep在2020年3月发布女性居家运动生活报告，显示活跃用户中女性占比超过6成。2021年“双11”电商节期间，Keep女性用户的消费金额为男性的2.08倍，其平台上女性用户的活跃度及购买力均高于男性用户。

整体用户数据方面，2020年Keep全年平均月活跃用户（MAU）为2970万，2021年年均月活则达到3440万。2019年Keep平均月度订阅会员80万，2021年为330万，增长超4倍，而会员渗透率则从3.5%增长到9.5%。

但如何实现线上至线下、免费到付费的转化，尤其针对自营门店应如何缝补空隙、避免重蹈覆辙，同样值得慎重考量。

无论如何，Keep的转变背后，正反映出健身业态之整体变革：新兴互联网健身平台与传统健身房，不再是对立和挑战者的关系，而是逐渐成长为共生互惠的合作者。

看起来什么都想做的Keep，仍然向外界展现出一种摸索者的姿态，并与赛道上的其他参与者们一道，尝试打开想象空间。