亚洲最大的生物技术CRO平台通过聆讯 会再度引爆打新市场吗？

9月5日，亚洲最大的生物技术CRO平台——诺威健康通过港交所聆讯。将于近期启动招股。目前TPG为最大的股东，持股74.6%，GIC与红杉中国分别持股7.76%和3.11%。本次上市预计同时发行新股及出售旧股，合计集资15亿美元（约117亿港元），目标估值逾40亿美元（约312亿港元），由高盛及瑞银担任其联席保荐人。

图片来源：招股书

诺威健康由Novotech和PPC佳生在2020年10月合并而成，后两者均为TPG于2017年投资的企业。目前诺威健康在中国、韩国、东南亚、印度和澳大利亚等12个国家设有21个办事处。据弗若斯特沙利文，以2020年收入计，诺威健康是亚洲最大的生物技术CRO平台。作为今年最火爆的赛道之一，CXO不仅涨幅大，抗跌能力也很强，更是诞生了像药明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英等大牛股。市场一次又一次的证明了CXO赛道的持续性和爆发性，那么，诺威健康能成为下一只肉签股吗？

业务专注于亚太地区 拥有庞大且快速增长的市场空间

现阶段，全球范围内对医药产品的需求及对生物技术及制药行业的投资在持续上升。尤其是，亚太地区的生物技术及制药研发支出在全球范围内增长最快，由2016年的336亿美元增至2020年的489亿美元。预计将在2025年进一步增至775亿美元，2020年至2025年的复合年增长率为9.7%。

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而公开及私募资本市场不断增加对生物技术行业的投资，生物技术公司的融资规模日益增加。对生物技术行业的全球投资规模由2010年的27亿美元大幅增加至2020年的934亿美元，同期复合年增长率为38.2%。其中，亚太地位增长尤为迅猛，2010年及2020年分别吸引7亿美元及235亿美元，复合年增长率达到42.5%。未来亚太地区的生物技术需求将更加旺盛。

在亚太地区的制药公司及生物技术公司的分布结构存在内在差异。大型制药公司和生物技术及中小型制药公司的市场规模占比相当。但两者的增速大不相同。中小型制药临床合约研究组织市场预计2020年至2025年按照24.7%的增速增长，远远高于同期的大型制药公司的市场规模增速（预计年复合增速为12.5%）。

诺威健康是亚太地区专注于服务生物技术公司的合约研究组织。公司能够受益于生物技术以及中小型制药客户不断增长的研发需求。公司在亚太地区占据强势的领先地位。根据弗若斯特沙利文，于2020年，公司于亚太地区临床合约研究组织市场的市场份额为2.3%，同年亚太地区约占全球临床合约研究组织市场的20%。就2020年的收入而言，诺威健康在生物技术公司和中小型制药公司的亚太临床合约研究组织市场占有4.1%的市场份额，同年该市场占亚太临床合约研究组织市场的51.8%。结合全球对生物技术的投入情况，未来CXO行业依然景气，诺威健康有望在CXO赛道中有更持续和快速的成长。

营收快速增长 2020年扭亏为盈

于业绩记录期，公司业绩实现了显著增长。公司的收入自2018年的9490万美元增长至1.23亿美元，并进一步增长至2020年的1.66亿美元，2018年至2020年的复合年增长率为32.2%。2021年Q1同期增长58.1%至5230万美元。公司于2018年及2019年的净亏损分别为1320万美元及410万美元，且于2020年实现纯利为670万美元，扭亏为盈。

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众所周知，整个CXO板块的上市公司业绩增速都表现比较亮眼。2015-2020年在中国上市的CXO行业的公司的营收CAGR达到了20%-30%，药明生物作为行业中的佼佼者，增速达到59%。对比诺威健康的营收表现，2019-2020年的营收增速分别为30%、35%，2021Q1的营收增速达到了58%，与上市公司中的头部保持了相当的增速水平。可以说，业绩相当亮眼。

但不同于同行业的药明康德、药明生物、泰格医药、康龙化成等公司，诺威健康至今还处于亏损中。诺威健康2020年纯利率仅有4%，而药明康德有18.06%，康龙化成为22.34%，泰格医药更是高达63.61%，根据招股书披露，主要是由于公司的行政开支比较大。尤其是2021Q1的行政开支超过了同期的200%，而行政开支中，主要是福利开支和专业顾问费。重大的专业咨询费用可能是跟重组和上市有关，属于一次性费用，整体可控。

应收账款持续走高 资金链风险较大

虽然整个CXO行业正处于高景气阶段，理所当然享受高估值的水平，但是这种状态能持续多久是值得深思的问题。

相对于大药企，中小药企由于缺乏完善的临床、生产团队，CRO外包机构能更好的设计临床方案，节省更多的临床时间，中小药企的快速发展为诺威健康的业务发展提供了上升通道。

然而，这些中小药企由于存在现金流差、偿债能力弱、抵抗风险的能力差等特点，导致诺威健康的资金回笼成为关键。

通过公司的财务情况，可以看到诺威健康的应收账款持续走高，2020年增加至7193万美元，复合增长率50.56%，随之而来的是不断上升的资产负债率。

众所周知，药物研发的成功概率并不高，如果药物研发未达到预期效果，临床研究失败等诸多不确定性因素发生，将会给制药公司带来较大的经营风险，从而导致外包服务不得不提前终止或者延期支付服务费用。尤其对于诺威健康，2018年-2020年期间，为约800家客户提供服务，其中约700家为中小型药企。其抗风险能力比较低，一旦出现风险因素，会对其资金链产生巨大的风险，长期合同风险不容忽视。

结语

根据目前的市场公开披露消息，诺威健康的发行估值大约在40亿美元，约310亿港币。由于诺威健康目前处于亏损状态，所以更适合PS的估值方法。根据wind数据，目前CXO板块的PS水平大致保持在22倍的水平，如果按照PS为22倍来计算，预计公司2021年营收将在2亿美元左右，那么公司的发行估值大约在44亿美元左右。所以目前的市场估值比较合理。

由于CXO赛道具备持续且高速的增长趋势，所以，CXO板块备受资本的追捧，近两年该板块的上市公司股价的涨幅更是羡煞旁人。那么，诺威健康作为CXO板块的即将上市新股，能否再次引来打新的热潮呢？我们拭目以待。

风险提示：本文观点仅作为知识分享，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎！