“放血式”分红背后：林龙安要榨干禹洲？

　　2020年报仅1.17亿元净利润的禹洲集团（01628.HK）却拿出近16亿元分红派息！这是日子不过了？

　　根据禹洲集团发布的信息显示，2020财年公司拟以末期股息21.5港仙/股（100港仙=1港元）的价格，连同中期股息12港仙/股，合计派息33.5港仙/股。投资者还可以选择“以股代息”，将派息折换成公司股票。

　　按照15.918亿元的派息总额和当年1.17亿元净利润计算，禹洲集团2020财年派息率高达1361%；而在2019财年，禹洲集团派息18.21亿元，当年归母净利润则为34.95亿元，派息率也高达52%。

　　实际情况来看，港股市场超过40%派息率的公司就比较少了，像禹洲集团这种业绩大幅下降的同时还进行超高派息的堪称罕见。虽然派息率高低并不能直接反应公司经营的好坏，但通常情况下派息率过高会被认为公司管理者看淡公司前景，有“落袋为安”的心理。

　　确实，地产行业企业的日子都不好过，禹洲集团2020年下半年营收、利润大幅下降，却依旧有钱任性的大手笔派息给全体股民送温暖？这，值得玩味。

　　拿钱固然好，如此多多益善的事情谁不愿多干上几次？可是作为企业的舵手，林龙安是否应更长远的考虑问题？现在发了钱，冬天来了是要“光腚”的，未来还能靠什么过难关？

　　不过仔细看看禹洲集团的公开信息，亦能发现这些问题可能都在林龙安的计划内。他要的是现在的富有，过一把今后多少年都未必有机会体验的瘾，或许也是不想对未来负责任。

　　| 禹洲集团董事长林龙安

　　所以，别以为分钱就一定是好的。想想《水浒传》，宋公明哥哥领着众兄弟接受朝廷诏安，各自索获金银无数；可是后来，好日子并没有来，一场战方腊，梁山兄弟所剩无几。

　　“带血”的增长

　　在禹洲集团这，很多常识性逻辑是被反转的。

　　公布全年业绩时，企业总会提起合约销售额飞速增长，股价即刻顺风而上，可是到禹洲集团只能实现一半：2020年合约销售额1049.67亿元，同比增长39.7%，股价却出现连续大幅下滑，阶段跌幅达到27.9%。

　　为何增长换不来增值？这与禹洲集团的“亚健康”体质有关。

　　表面上，2020年禹洲集团的经营状况仍然保持稳定，成为千亿级房企；实际上，前期粗矿发展模式的副作用，正随着存量时代的到来逐步显现。

　　以重仓的城市合肥为例，2016-2017年正是其立马横刀，风光无两的时候，高溢价拿地已成家常便饭，多个项目拿地溢价率超过100%，2016年更是带动合肥房价涨幅超过48.4%，位居全球第一。

　　虽然有香港特别行政区政府颁发的“太平绅士”，但林龙安的行事风格从来“不太平”。

　　只怪“全球第一”太扎眼，调控政策随即跟上：一方面增加供应，合房网统计从2017年2月合肥开始补充房源，库存连续13个月增长；一方面调整限价标准，要求房价根据实际情况波动，避免过快增长，最终阶段性“锁死”合肥房价。

　　房价上不去，禹洲集团的压力就上去了。资源不能随着时间增值，无法为高价地争取更高的利润空间，甚至要贴钱卖房，这实在太可怕了。

　　克而瑞报告发布报告预测，禹洲集团存量低毛利率项目占比仍然很大，其中毛利率低于25%的项目占比达到54%，负毛利率（销售即亏损）的项目占比达到6%，压力可见一斑。

　　因此目前禹洲集团的增长，可以说都是以牺牲利润为代价的。规模越是膨胀，利润越是消弭。

　　用压缩利润率置换规模和时间在地产圈倒也并不罕见，这是“高杠杆+高周转”必须付出的代价。年初召开业绩会时，阳光城（000671.SZ）执行董事长朱荣斌曾对该模式有过判断——未来利润总额的增长，决定了现在必须持续扩大经营规模。

　　“利润率低不可怕，怕的是产生亏损。”如果按照这样的“底线”要求，禹洲集团似乎已经走到了危险的边缘。

　　数据不会说谎：2017-2020年，禹洲集团合约销售额年复合增长率为37.58%，但在2018年公司营收、净利“见顶”之后便双双开始向下滑行，直到2020年下半年出现“断崖式”的下跌，最终全年营收被腰斩至104亿元，净利润更是一夜跌回“解放前”。

　　| 一点财经结合公开信息整理

　　禹洲集团未来的增长，恐怕二级市场投资者也在心中画下一道下坠的曲线。

　　“榨干”禹洲？

　　如此境况下，林龙安仍然愿意分享股息，听起来像是“有我一口吃的，就有你的好处”，颇有几分江湖豪情。

　　可是林龙安是豪气干云的“大哥”吗？二级市场的“韭菜”能吃得饱吗？别傻了，资本市场哪有那么多故事？蛋糕摆在眼前，有机会获得最大最大收益的一方，一定会尽快聚拢吃蛋糕的食客，主动拿起刀，做好分割并落袋为安。

　　此次禹洲集团大放血式派息同样如此。

　　“降杠杆”、“去库存”、“消债务”……地产圈已经告别快速增长的时代，逆潮而动只有死路一条。林龙安很清楚形势险峻，于是在2020年8月的中期业绩会上给禹洲集团定调：未来2-3年完成千亿规模后，不再追求继续膨胀。

　　2021年3月举行的业绩会上，林龙安也制定了保守的发展计划，确定2021年合同销售额1100亿元、增幅4.8%的目标。规模长不大、利润不够高，除了过千亿合同销售额的成绩，禹洲集团身上找不到更多的利多信息。

　　因此公司价值的最高点就是现在。如果不在此刻痛快地捞一把，再找其他名目分钱的理由就不充分了。必须把握现在，尽快行动。

　　林龙安提前做好了充分准备：公开信息显示，2018年林龙安通过本人及配偶郭英兰，持有禹洲集团股份比例为56.48%；此后二人不断增持，股权占比同步提升。截至目前，二人及林龙安妹夫林聪辉持股比例已经达到58.94%。

　　禹洲集团派息共计15.92亿元，一旦执行此次分红，林龙安及相关方将套现9.38亿元。华侨城（亚洲）通过华昌国际持有禹洲集团9.94%股权，亦可分得1.5亿元，剩下才是散户的蛋糕。

　　一边是林龙安独享近10亿元派息红利，一边是散户分得剩下的利益。这是一个规则上允许，可是感情上有些难以接受的结果：实际情况显示，禹洲集团的成长已经出现问题，正是需要重整旗鼓的时候，大股东却牵头“掏空”禹洲集团。

　　这是对禹洲集团长期投资者似乎并不友好。

　　年报数据显示，截至2020年12月31日，禹洲集团的现金及现金等价物、受限制现金以及初始期限超过三个月的无抵押定期存款总共约344.69亿元，同比下降2.94%，手头并不算宽裕。如此豪横的派息势必也会影响整体流动性。

　　可用现金减少，禹洲集团靠什么推动下一步发展？按照同策研究院最新统计数据，禹洲集团踩中两条“红线”——剔除预收款后资产负债率77.92%、净负债率117.52%，仅有现金短债比1.25还算过关。

　　但这些在急迫要分红的大股东面前，似乎根本都算不上问题。

　　雪崩前夜？

　　既然问题这么多，就没预警吗？还真不是，警报声已经非常响亮。

　　根据兴业证券的数据，2015-2019年间禹洲集团新增土地金额占销售金额比例保持在50%，2020年甚至超过70%。一切仍然没有改变，禹洲集团仍在以高于行业平均水平高价拿地。

　　问题没能解决，最终引发评级机构的担忧。2020年5月，在将禹洲集团的长期发行人信用评级，及其高级无抵押票据评级降为B+之后，国际评级机构标准普尔对外宣称，将撤销禹洲集团上述评级，同时将其列入负面观察名单。

　　“（穆迪）评级属不太合理，不愿再与其合作。”在禹洲集团高级副总裁、首席财务官兼公司秘书邱于赓看来，标普此举非常不合理。

　　支撑邱观点的，是不久后发布的半年报——上半年禹洲集团完成合约销售额428.51亿元，同比增长50.49%；营收为140.69亿元，同比增长20.36%。

　　公布业绩时，禹洲还提出了平衡规模、利润、风险“三驾马车”的理念。仔细看来，与地产圈规模、利润、现金流的“不可能三角”颇为相似——其他房企无法达成的目标，被禹洲集团实现了，这是实力的象征。

　　为这份成绩单，同年8月招商证券和海通证券发布两份调研报告，维持“增持”的评级，选择与禹洲集团站在一边。

　　怎奈2020年报的数据实在是吊诡。半年的营收已经达到140.69亿元的禹洲，全年营收反而降低至104.11亿元；上半年10.19亿元的净利润已经同比下降37.81%，全年硬是降至1.17亿元。

　　| 一点财经结合公开信息整理

　　摩根大通指出，禹洲集团收入下降，是由于部分项目延迟交付和合联营公司收入未能并表所致，不过并非所有人都接受该言论。

　　“出现这种情况，只能理解为中期报告存在造假或错报的情况。”见到如此弹性十足的年报，地产分析师严跃进直呼“活久见”，禹洲集团的数据也失去了应有的效力。

　　2021年4月初，禹洲集团发布未经审核运营数据，第一季度实现累计销售额220.98亿元，累计销售面积122.6万平方米，同比分别增长113.3%与84.4%。可是这些增长能带来多少利润？消化多少高溢价土储？报表并未说明。

　　随着宏观市场求稳，林龙安最应该做的，应该是稳住阵脚，而非透支现有资源，继续给二级市场“打鸡血”。只是信任已不在，一切都将会是徒劳。

　　最新数据呈现出全新的禹洲集团似乎已回归正轨，可是缺少信任支撑，禹洲集团还是那个被唱衰的目标。克而瑞将评级降为“回避”，惠誉、穆迪高盛亦纷纷下调评级。

　　骆驼虽然没倒下，可是稻草正一根根落在背上。

　　结语

　　面对如此糟糕的业绩，林龙安会跑吗？大概率不会。

　　比起华夏幸福（600340.SH）的王文学与泰禾集团（000732.SZ）的黄其森，林龙安要幸福得多：债主没有上门讨债，业主没有坐地要房。情况只是比以往糟糕一些，还没有到山穷水尽的一步。

　　不过情况越是有斡旋的空间，越是能提前对突发情况做出准备，越应该未雨绸缪，做好秋收冬藏。如此高调的分红安排，并不适合现在的禹洲集团。不过现在，也只能期待，大家拿钱时候可以一拥而上；面对危机时，大家同样可以一呼百应。