21房企融资谈丨净利润减少40%，毛利润率降至11% 融信中国陷“地王困境”

在前几年拿下的高价项目集中入市压力下，去年融信中国实现营业收入483.03亿元，同比减少6.14%；实现净利润34.94亿元，同比减少40.71%；毛利润率从2019年的24%，降至2020年的11%...

近期，融信中国位于上海嘉定南翔的项目融信海纳印象因为“挑客户”，被嘉定区房管局约谈，成为上海新盘实行积分制后首个被约谈整改的项目。曾经的“地王收割机”似乎难以消化此前高价拿地的不良影响：遭遇限价调控，地王项目利润微薄，甚至个别项目亏损；延迟入市，面临资金和成本压力上升。

虽然去年融信中国合约销售额达1551.73亿，增长近10%，但规模增长的同时，利润和排名却双双下滑。

在前几年拿下的高价项目集中入市压力下，去年融信中国实现营业收入483.03亿元，同比减少6.14%；实现净利润34.94亿元，同比减少40.71%；毛利润率从2019年的24%，降至2020年的11%。

与此同时，融信中国的排名也持续下滑。2018年，融信中国销售额曾一度位列第13名，几乎碰到了第一梯队门槛。而中指研究院最新发布的《2021年1-3月中国房地产企业销售业绩TOP200》显示，融信中国排名已经掉到第24名。

近期两大国际评级机构标普和惠誉先后将融信中国的评级展望从“稳定”下调至“负面”。标普认为，融信中国有大量未交付的低利润项目，其盈利能力将在未来12个月内持续走弱。

地王项目成“桎梏”？

2016年定下千亿目标、开启全国扩张之路的融信中国将总部迁到上海，当年融信中国成功在香港上市，获得充足“弹药”和融资便利，开启高价拿地模式。

2016年上海静安地王项目让融信一战成名，当时融信中国经过百轮竞价，拿下上海静安中兴社区两幅地块，以成交楼面价10万元/平方米，刷新了当时全国的单价纪录，其中一幅地则以110.1亿元总价，成为全国总价最高“地王”。业界普遍预计，该楼盘建成后售价将超过15万。同年12月，万科以接近54亿的价格从融信手中受让该项目49.7%股权，并主导后续操盘。

按照开发商通常的运营逻辑，高价拿地的成本通常可以在下一轮房价大涨时获得消化，再加上分期销售或适当捂盘，利润依然可观。然而，2016年底开始上海发布多重严格调控政策，在限价、限购的双重打击下，上述静安地王项目陷入停滞，定价超过15万元/平方米已然不现实。静安地王项目（又名静雅名邸）首批房源直到2020年5月份才迟迟入市，从上海房地产交易中心公布的数据来看，该项目房源报价在9.06万-15.89万之间。这意味着部分低价区间的房子已经“面包比面粉还便宜”。

4月14日，深交所互动易平台一位投资者提问万科：当年与融信中国合作开发的上海中兴路一号项目是当年的单价地王，项目亏损的可能性很大，万科为什么还是入股49%？

万科回复称，当时投资时确实存在对市场后续变化预计不足的情况。“如果站在现在看过去，我们还有很多可以改善的空间。”

融信中国面临的压力是，一方面，房地产限价之下利润空间被挤压，个别项目甚至可能亏损；另一方面，个别项目售价难以覆盖成本，若拉长开发周期等待房价上涨，或政策调整又会降低周转速度，增加资金压力和经营成本。与此同时，部分地王项目售价明显高于周边地区，亦存在去化压力。上海房地产交易中心数据显示，截止2021年4月20日，中兴路一号229套住宅已出售185套，开盘近一年仍剩近20%未售完。这或许只是融信中国冲动拿地之后，陷入困境的冰山一角。

2016年融信合约销售额为246.39亿，却联合其他公司耗资484.46亿元（全口径）拿地21宗，接近当年公司合约销售额的两倍。除了静安地王项目外，融信中国还以楼面价24957元/平方米，拿下“仙林湖地王”的南京仙林湖G58地块。多个高价地使得融信中国在2016年创下其有史以来的最高土地收购成本——12963元/平方米，相比2017年-2019年期间融信中国的平均购地成本价每平方米5548元，2016年融信中国的拿地均价是此后三年平均价的2倍多。

毛利率跌至历史新低

到了2017年，积极拿地的融信中国在冲刺千亿的目标指引下，继续高歌猛进。

据融信中国财报，2017年融信中国共拿下78块新地块，新增1481.5万平方米（全口径）土地储备，土地成本总价715.24亿元，其中融信中国出资342.42亿元。 大手笔拿地需要补充“弹药”，2017年融信中国负债总额猛增83.9%，达到1394.35亿，净负债率因此飙到159%。

随后2018 年融信的拿地节奏放缓，投入71.34亿（权益口径）拿地新收购地块24块。近两年拿地节奏又有所恢复，2019年、2020年分别耗资（权益口径）163.22亿、284.37亿购地46块、50块。并且去年拿地成本并不低，平均土地成本达9596元，相比前一年增加44.3%。

在后续盈利压力下，融信中国还有进一步补充土储的需求。截至2020年12月31日，融信中国土地储备总建筑面积约2870万平方米，其中约210万平方米为持作出售已竣工物业，约2460万平方米为在建物业，待开发土地储备只有200万平方米。

同策研究院肖云祥认为，从数据上来看（这个土地储备水平）是比较少的。

标普认为，融信中国的土地补充需求仍将居高不下，可能会阻碍对债务增长的控制。截至2020年末，融信中国负债总额达1825.9亿。

融信中国盈利增长也遇到瓶颈。2020年融信中国营业收入8年来首次下滑，实现营业收入483.03亿元，同比减少6.14%。

销售额增速近几年也明显下滑，据融信中国年报数据，2016-2020年，融信中国合约销售额同比增幅分别为107%、103.9%、73.35%、15.94%、9.81%，2020年已经降至个位数。

“融信等2016-2017年获取的低毛利项目集中结算，导致2020年结算毛利率大幅下滑13.2个百分点至11.0%。”中达证券研究报告分析认为。去年融信中国实现毛利53.12亿，同比减少57.42%。毛利率降至11%，不仅相比2019年毛利率24.24%腰斩，而且创下历史新低。

在今年2月份的盈利预警公告中，融信中国承认公司部分项目销售毛利率较低，而这部分项目在2020年交付占比较高，导致2020年确认收入的项目组合的平均毛利率下降。

从年报披露的2020年融信中国销售数据来看，2020年交付依然以长三角居多，长三角的收益占比45%。当年融信在上海、杭州等地购入的高价项目陆续入市，无疑拖累了公司的盈利水平。

以杭州为例，南财智库-21资管研究院根据年报数据统计发现，2016年-2018年期间，融信在杭州拿地平均楼面价超过3万/平方米的高价地有4块，其中一块地成本价超过4万，还有不少平均楼面价2-3万的地块。而从2020年交付数据来看，去年杭州楼盘的平均售价为29844元/平方米。

接下来，融信还有多少低利润项目交付，将继续影响其今年收入。标普在下调融信评级展望时表示，鉴于融信中国有大量未交付的低利润项目，其盈利能力将在未来12个月内持续走弱。

多种方式“补血”

虽然去年末融信中国三道红线勉强达标，但在盈利能力下滑、补储需求较强的情况下，负债压力仍挥之不去。为了及时补充“弹药”，同时减轻债务压力，融信中国通过发债、推动旗下公司上市融资、抛售资产等多种方式“补血”。

融信2020年以来多次发债缓解债务到期压力，据其2020年报披露，融信中国去年共发行境外债4只，融资7.6亿美元；境内发债主体融信（福建）投资集团有限公司去年在境内发债2只，融资29.50亿元。

更大一波融资还在路上。去年10月融信（福建）投资集团有限公司申请在境内发行不过96.6亿小公募债已获得批准，募集资金拟全部用于偿还到期债务，今年已成功发行2021年第一期，募资10亿。

据Wind数据，从融信（福建）投资集团有限公司的境内债券到期分布来看，未来1年内有24.37亿债券到期，1-3年到期的债券余额为74.56亿，距离到期超过3年的债券余额为87.95亿，境内总共待偿还的债券余额为186.88亿。

目前，融信中国正在推动旗下物业公司融信服务赴港上市融资，去年11月融信服务在港交所提交了招股书。

作者：21研究员/唐曜华 实习生/赵阳

统筹：21高级研究员/卢先兵

编辑：马春园

设计：张佳俊

（作者：唐曜华,实习生,万倩倩,赵阳 编辑：马春园）