桥水中国基金已经注册，但这真的值得买么？

全球最大的桥水基金，在2016年就已在上海注册私募法人主体，但私募备案却迟迟未出手，时至今日方才正式成为境内私募管理人。面对着“与众不同”的中国金融市场，达里奥永不过时的投资策略——全天候交易策略，在这里究竟能否继续续写神话？

事实上，去年曾有报道称，桥水掌门人达里奥要求亲自过审关于中国的研报，避免写对中国彻底负面的研报。作为全球最大的对冲基金之一，桥水中国即将发行的产品被赋予了太多的期待，但很多人认为，达里奥的全天候策略，在中国有着严重的水土不服。

中国证券投资基金业协会网站显示，桥水基金已于6月29日在中国证券投资基金业协会完成私募基金管理人登记，正式成为境内私募管理人。

事实上，桥水（中国）早于2016年3月设立，落户上海自贸区。据了解，其实在注册投资公司之前，桥水基金早在2011年已在北京成立了办事处。

究竟为何早已进入中国的桥水，要等到今日方才正式将产品发行提上日程，是什么让达里奥犹豫了？

全天候交易策略 VS 中国市场

桥水对冲基金公司成立于1975年，时至今日，早已是享誉世界的对冲基金之一，资产管理规模高达1700亿美元。但其实桥水早年间也曾遭遇重挫，1982年，达里奥断定美国银行已经过度借债给新兴市场，并带来巨大风险，他因此大幅做空股市，但随后美联储降低利率，美国银行业危机并没有爆发，桥水基金损失惨重。

达里奥一直希望能够研究出一套任何时候都适用的交易策略，好减轻桥水对自己的依赖。1996年，全天候策略全面成形。

达里奥认为任何资产价格都和这两个因素有关—经济活动水平（增长、衰退）和价格水平（通胀、通缩）。全天候交易策略配置平衡资产以有效减少不利波动。并且，全天候交易策略采用了一种Risk Parity的资产配置方式，即让每种资产给整个投资组合带来的波动率相同。

事实上，达里奥的全天候交易策略在股票牛市期间的表现并不突出。1982-2000股票大牛市的时候，全天候交易策略虽已成型但并不太受关注，股票交易的收益已足够令人满足。而到了2000-2010期间，随着股市陷入大幅震荡，全天候交易策略脱颖而出。但在2013年之后，随着美股牛市，对全天候交易策略的关注则再度降温。

桥水（中国）王沿曾在2016年11月的一场演讲中指出，桥水基金多年来的投资策略是，尽量平衡全部的投资组合，把做绝对收益的阿尔法和做相对收益的贝塔分开，进行多元化的资产配置，选取多个相关程度较小的资产形成资产组合，充分利用分散性均衡的可能性来抵御各种不确定性，从而达到相对稳定的回报。

水土不服？

究竟桥水的策略，能否在中国实现突破呢？

海通量化团队曾将全天候策略与中国证券市场结合，选取了中国市场上9类常见的资产，并用相应的指数表示其收益率，尝试构建中国版的全天候策略。具体包括，股票—沪深300指数（000300.SH）和香港恒生指数（HSI.HI）、黄金—SGE黄金9999现货（AU9999.SGE）、商品—Wind商品指数（CCFI.WI）、债券—中证企业债指数（H11008.CSI）、中债金融债总财富（总值）指数（042.CS）和中债国债总财富（总值）指数（038.CS）。

图片来源：海通量化团队

最终结果显示，相比纯股组合或者传统的股债60/40组合，中国版全天候策略具有更小的波动和更低的回撤，夏普比率也达到了1。不过，在2013年下半年，策略发生了回测期间最大的回撤。究其原因，市场流动性的极度匮乏，导致组合中所有资产的价格承压。

而目前，中国资本市场流动性枯竭的局面，更是人所共知。

“全天候策略是个主动策略，核心是要跟进上涨资产，轮换掉下跌资产。达里奥一看就是缺少核心投资能力，风险管理完全没有。拿客户资金赌了。策略再正宗，学术再好，不代表赚钱。”美国前富达基金指数团队、现中汉指数总经理郭鹏对此不以为然，他认为全天候这个策略发明最核心的目的，就是要避开大的下跌或回调，而这个策略里恰恰是有太大回撤。任何策略失败都可以用时间不够、不适应来解释。

有业内人士指出，中国股债汇的涨跌在往往会表现出“强正相关性”，一跌都跌一涨都涨，在强资本管制下的中国境内，发行人民币基金，试图去沿用全天候策略的配置方法并非易事。此外，目前A股市场受多重因素影响流动性趋紧，此时以全天候策略入场显然并非是一个“好时机”。

一切都是进入中国市场的“铺垫”？

有知情的对冲基金人士曾对媒体表示，“早前桥水一直在为中国的政府部门等做咨询，其第一步可能是吸引国内机构投资人投资其海外基金。就布局A股而言，可能仍需要一段时间，首先是要了解中国市场。”

今年2月，达里奥带着他的《原则》（Principles）开启密集中国行程，一度在国内掀起关于桥水讨论的高潮。如今看来，却是正好为接下来即将推出的产品做了预热。

值得注意的是，6月初，桥水联席首席投资官Greg Jensen在最新一期的“每日观察”（Daily Observations）中表示：“2019年已经被设定为危险的一年，因为财政刺激在逐步减少，而美联储收紧货币的影响将走向巅峰。我们看空金融资产，美国经济在迈向周期尾声，流动性已经去除，市场却没有体现大环境变化，而是持续反映最近的环境。”

此前彭博援引知情者消息称，桥水的欧洲空仓从今年2月的220亿美元猛降至40多亿美元，美股净多仓的资产占比已降至10%左右，远低于今年年初120%的比例。桥水目前整体处于股市净空仓。知情人士还称，桥水4月亏损了1%，当月在股市和新兴市场外汇仓位上蒙受亏损。

几乎看空一切金融资产的桥水唯独看好中国？

在2016年桥水刚于上海注册时，曾有媒体提出过三大猜想，其一是管理各国政府基金和养老金的桥水基金，不会无视这块中国养老金这块“肥肉”。第二是为投资A股市场而来。第三是为国内机构投资者提供报告。

而在2017年9月17日，华尔街日报中文网的一条Twitter指出，桥水计划在中国设立一只大型投资基金，然而Dalio告诉员工，要避免写对中国彻底负面的研报，并要求所有有关中国的报告都先经过他的审阅。那么，投资者还应该继续相信桥水关于中国的报告吗？

更有网友愤愤在此条推特下评论，“总之，他们都是商人，别的都是扯淡”

2017年3月，桥水（中国）法定代表人由桥水基金创始人达里奥变更为王岩。

据《纽约时报》报道，桥水为了实现公司转型，将在下个月实行合伙人制度。当地时间6月28日，桥水向其员工和客户宣布，现年68岁的达里奥在未来十年中将慢慢淡出公司管理。2017年3月他宣布从联席CEO位置退休，目前仍然任联席首席投资官和公司联席主席。

桥水希望，在合伙人关系下，该公司能够成为“持续改进的永动机”，在达里奥离职之后维持长期的运行。根据桥水宣布的计划，达里奥正在慢慢淡出公司管理。随着一手创办出桥水的掌舵人退场，离开了达里奥的桥水将如何“持续永动”？

在达里奥《原则》简介中他说，尽管如此，我仍相信没有任何事情是确定的。