浙商证券传媒行业报告：游戏的高增长才刚刚开始，龙头公司业绩需持续兑现

（原标题：浙商证券传媒行业报告：游戏的高增长才刚刚开始，龙头公司业绩需持续兑现）

十月的A股市场，传媒板块迎来了一轮调整，部分投资者的信心也随之波动。然而，市场的短期情绪与行业的长期逻辑，往往并不同步。近日，浙商证券发布了传媒行业报告，旗帜鲜明地指出“游戏的高增才刚刚开始”。在这一宏观判断下，世纪华通、巨人网络、恺英网络等龙头公司，其投资价值值得在回调中重新审视。

高基数下市场呈现回落，但环比增速超预期

浙商证券研报显示，2025Q3中国游戏市场规模保持高位，但同比因高基数有所下滑。第三季度行业市场规模同比下降4.8%，环比增长6.2%。上市公司层面，AH股上市公司均有爆款游戏，整体上市公司业绩或同样保持较高增速。

展望第四季度，浙商证券认为，虽然是属于传统淡季，但是2025年爆款数量较2024年有较大提升，中国游戏市场规模将呈现环比微降，同比上涨的态势。

值得注意的是，上周伽马数据发布了《2025年7—9月中国游戏产业季度报告（完整版）》，2025年7—9月，中国游戏市场实际销售收入为880.26亿元，环比增长6.96%，同比下降4.08%，两项数据均优于市场预期，显示出中国游戏市场韧性十足。

业绩高增长将验证龙头成色

在行业整体稳健的背景下，部分龙头企业的业绩较为确定。

世纪华通方面，据浙商证券测算，公司单季利润同比有望实现大幅增长，远超行业平均水平。世纪华通双爆款基本盘已成型，其中《Whiteout Survival》稳坐中国出海手游收入冠军宝座，而今年新上线的新作《Kingshot》表现同样亮眼，两款产品已连续三个月包揽中国手游出海收入榜冠亚军。浙商证券分析指出，《Whiteout Survival》仍处于“青壮年”时期，流水保持高位，而《Kingshot》正处于起量阶段。此外，《Tasty Travels: Merge Game》也表现较佳。

巨人网络方面，浙商证券认为《超自然行动组》有望推动公司2025Q3业绩高增，2025Q3公司《超自然行动组》在App Store畅销榜上排名处于高位，总榜长期处于前30，游戏榜长期处于前20地位。考虑到公司2024Q3业绩基数较低，预计公司2025Q3业绩同比有望高增，达到约140%的水平。

恺英网络方面将受益于996传奇盒子，有望贡献公司未来数年重要利润增量。此外，公司凭借多维IP储备与AI技术深度赋能，有望持续优化产品矩阵。

调整期孕育布局良机

不可否认，年初至今游戏板块经历了一轮显著上涨，行业估值水平随之抬升。从当前股价表现来看，确实很难再说便宜。然而，更需要认识到的是，游戏行业的整体估值逻辑已在发生深刻变革。

政策面从之前的严格监管转向明确支持，为行业发展提供了稳定的政策环境。在产品端，AI技术的深度渗透正在重塑游戏开发流程，预计将使研运成本持续下降，同时提升内容质量，未来有望催生更多爆款产品。此外，叠加出海业务的高景气度，游戏行业的估值天花板正在上移。

浙商证券研究指出，游戏板块当前对应2026年平均估值约为18倍P/E，而随着业绩持续兑现，未来有望切换至25倍P/E。这一预期意味着板块仍有可观的估值提升空间。

十月的市场调整，如同长跑途中的一次节奏调整。它改变的不是赛道的方向，而是为后续的奔跑积蓄力量。对于投资者而言，在市场的波动中更需要保持清醒，短期波动看情绪，长期价值看业绩。当情绪潮水退去，如世纪华通、巨人网络、恺英网络这样能够持续交付超预期业绩的公司，其投资价值必然会被市场重新发现。