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作者丨王德伦（网易青年经济学家峰会创始会员、兴业资管首席经济学家、总裁助理）
导读:
王德伦对明年中国整个经济形势有三个判断。第一，经济增速回归正常，经济整体沿着高质量发展的方向前进。第二，伴随着经济的下移，企业盈利高点已经过了，慢慢回归正常。第三，政策环境是偏宽松的，是逐步松的过程。明年的投资机会有三条具体的主线，分别是科技成长股、核心资产和碳中和。
以下为正文:
站在年底看明年整个的经济形势，综合来看，中国经济结构转型，转为高质量发展，企业盈利增速逐步回落，但是结构性的分化会比较明显。
第一，经济总量。国内方面，明年整个的经济形势有一个显著的特点就是中国增长速度的高点在逐步的下移，包括企业盈利的高点也是在逐步下移。这主要是受疫情和和基数逐渐抬升的影响。去年经济复苏去年是复苏的上半场，今年是复苏的中场，明年进入下半场，这是一个大的定调。
全球方面，去年是中国疫情复苏的上半场，但是美国可能今年是（疫情复苏的）上半场，明年是下半场；日欧在今年年底才陆陆续续进入上半场的复苏，包括他们疫苗的接种也是在今年下半年才陆陆续续达到第一针接种率70%的水平（美国在今年上半年达到疫苗第一针接种率70%水平的），因此有一个梯队式恢复的状态。所以我给今年的经济定了一个大的基调，叫“全球复苏，中美共振”。明年中国进入下半场，各国会轮替进入复苏下半场，这是一个大的格局。
第二，结构方面。首先，从去年到今年以来，由于疫情反复，消费增长速度受影响比较大，今年和去年中国消费数据增长速度都不是特别高。虽然说疫情短暂控制好以后消费有快速的恢复，但是延续性有问题。明年消费方面应该会有一个更好的恢复性增长。因为无论是疫苗的接种还是中国对疫情的管控都做得更好，消费预期应该有一个趋势性的恢复。
其次，房地产从去年到今年的上半年增长速度都非常快。从今年下半年开始，可以明显感觉到房地产投资往下走，一方面，中国主动控制，房住不炒的大趋势；另外一方面，房地产自身经过快速的高增长时期，去年疫情之后，为了对冲经济的下行，地产相对来说表现比较好。今年下半年政策慢慢体现出来效果，明年地产的压力还是比较大的，尤其明年的上半年。因为今年上半年地产增长快，基数高，明年下行的压力就会更大。
再次，去年以来到今年进出口表现超预期，整体增长速度都很好，尤其是出口。其中一个很大的背景是，在全球受到疫情冲击以后，很多地区供应跟不上，生产跟不上，中国率先控制好了疫情，所以不但能够率先恢复生产，而且中国有强大稳定的供应链。这样在全球需求复苏以后，由于供给跟不上，导致出现缺口，中国填补了这个需求缺口。因此中国整体进出口的数据是非常好的，一直延续到今年。今年的疫情也是反反复复，到明年中国的出口会处在一个比较好的位置。中国出口从好到比较好，慢慢再回归到正常，这应该是一个大的趋势。因为海外的供应链问题可能会逐步的缓解，包括美国的物流、运输、港口都出现拥挤，它会慢慢地实现一个恢复正常状态。欧洲、日本和一些新兴市场，明年供给应该会慢慢恢复。对中国而言，全世界的供应商变得更多了，因此中国进出口增长速度正常来看是会慢慢回归（下去）。
但是经过疫情的冲击和恢复以后，即使中国出口的增长速度往下走，可能会比疫情之前还是要好一些。因为经过疫情，很多国外商家没有别的可用了，只能用中国的产品，用完了之后发现还挺不错的。以前可能对中国商品的印象是，中国价格便宜，但是质量和性能没有那么好，对其他国家的产品的印象是价格贵但质量好。用了中国的商品，尤其是很多设备制造、机械产品，包括电子产品用完以后发现，中国的产品不仅便宜，而且质量也很好，那中国产品的渗透率就会提高。
第四，基建投资今年增长速度比较低。今年整体经济增长状态是很好的，因为中美共振。基建今年没有发力，明年它有可能发力。因为明年地产增长速度慢慢下来了，进出口增长速度也下来了。从投资的角度来讲，需要有对冲，所以明年基建是有希望实现更高增长。
除了传统基建，更大的发力点在新基建领域。包括制造业投资明年可能也不错，将会是一个恢复性的增长。而且今年上游的价格涨得最多，对中游制造业的挤压比较明显，随着明年价格陆续都已经涨到高位，甚至高位回落，对中游制造业利润的挤压将会减少，中游制造业应该有一个比较好的表现。
明年的政策环境，无论是货币政策还是财政政策，可能会适度的松一点。因为明年企业盈利是一个逐步下行的过程。中国宏观调控的思路是逆向调节，明年的政策环境我认为会更为友好一些。我们自己判断明年可能会出现降准，不太会出现降息。
首先从货币的角度来讲，大家可以站在去年年底看今年，大多数朋友相信今年货币很有可能是收缩的，因为去年水放多了，今年经济好了，放这么多水肯定是要收的，还会有通货膨胀。但实际上大家想一想，今年不但没有收缩流动性，而且7月份流动性整体是宽松的，好于市场的预期。
今年宏观流动性会好于市场预期，微观流动性（股票市场的流动性）好于宏观的流动性，好上加好。资本市场股市的钱是不断地往里流的，无论是私募还是外资，包括年初公募也流入不少，虽然后面也流出，但整体上还是流入。
宏观流动性来看，货币不但没有收缩，而且降了准。全球来看美国也没有进行货币收缩，它也是扩张的。最近有一个新的变化，对于美国的货币政策而言，美联储做了taper。是不是要收缩了？不，其实taper不是缩表，还是在继续扩表，只是扩表的速度在减慢。 美联储继续购买债券的过程在减慢，但它还是扩张的，还是在继续扩表的，因此流动性也是在扩张的。这个进程一直要到明年的年中，所以这是一个大的背景。
美联储去年放了这么多水，美国的股市今年继续创历史新高。今年纳斯达克指数创历史新高，连代表传统经济的道琼斯指数也创历史新高。德国的DAX指数创了历史新高。日经225（由日本经济新闻社推出的东京证券交易所的225品种的股价指数）也创了20年的新高，虽然日经225还没超过90年代高点，没有创历史新高，但是创了近20年的高点，也非常不容易。
明年中国经济慢慢往下，流动性慢慢往上的时候，整个股票市场偏利好。但是不要指望它股票市场大涨，明年整个指数级别大涨是很难的。因为经济和企业盈利不好。但是也不用担心大的系统性风险，因为流动性环境好，明年又是政策大年。所以，在有托底的情况下，整个股票市场可能就是一个横盘振荡，底部慢慢抬升的状态。市场已经走在一个长牛的过程中。
A股长牛是我在2019年年初的时候提的观点，当时市场经过2018年一整年的调整，从3600跌到3000，后来跌到2400点。大概在2500点左右的时候，我说A股市场可能进入长牛了。2019年年初提出这个观点以后，2019年公募基金的平均收益率达到了30%。2020年的时候我又提出长牛走得更好了，A股要拥抱权益时代，是一个权益资产的好时候，2020年的公募基金的平均回报率达到了40%多，将近50%。
今年我说是权益时代新格局。前两年都炒的白马龙头，是龙头股的大年，价值股大年。今年是一个偏成长的大年。前两年公募好，今年是私募好，量化好。明年比较像2013年的市场环境，2013年也是经济逐步下台阶，流动性挺不错的，这时候市场机会还是不错的，可能会出现比较明显的结构性机会，尤其是对专业的机构投资者来说。
但是与今年相比，明年的难点在于股票市场的轮动可能会更快，机会点可能会更散。今年比较容易是在于消费涨多了，今年要歇。周期跌了那么久，今年开始涨，而且周期今年大机会，新能源成长也是大机会。明年很多这些机会该涨的都涨了，所以明年股市从市值来看可能进一步下沉，从标的来看，进一步扩散。
具体的方向有几点，第一条主线是科技成长股，科技成长板块是景气度较好的。科技成长比较散，它包括几种类型，一级行业比如说TMT，与5G、IOT相关的，像电子、计算机、通信。二级行业就更多了，互联网、云计算等等。科技成长还包括高端制造，像新能源、电力设备、半导体、新药、CXO（医药研发及生产外包服务）等等。
第二条主线来自于核心资产。大家千万不要把核心资产理解为某一个细分行业，甚至就仅仅是白酒，仅仅是消费品。各行各业各领域都有核心资产，具备核心竞争力，财务指标优秀、公司治理稳健的龙头公司就是核心资产。因此除了白酒里面有核心资产，其他消费品里面也有核心资产，周期板块里面也有核心资产，制造业板块里面也有核心资产，金融地产里面也有核心资产。当然了，TMT板块、科技成长板块里面也有核心资产。未来的重点，一方面是新的核心资产，刚才讲的科技成长里面的；另一方面是传统的核心资产调整比较过头的，处在第一位的也可以开始布局了。这是一个长逻辑，大家可以用以长打短的方式，如果是长钱的话可以在低位多侧布局。
第三条主线是碳中和。碳中和可能是未来十年，乃至三四十年最重要的一条经济主线，大家不要简简单单的认为它就是一个政策。我们可以把碳中和理解为一次能源使用方式的革命，能源革命。因为历次的科技革命最后都可以把它总结成能源使用方式的革命。比方说蒸汽机、燃气机、内燃机、电力，新能源等等。碳中和就是未来从石化能源变成非石化能源，变成清洁能源，变成新能源。
碳中和会带来什么样的机会呢？首先是传统产业巨大的变化，包括上游的周期品：钢铁、煤炭、有色、中游的制造业化工、建材等等，很多都会发生变化，相当于一次供给侧改革的2.0版本。2016年、2017年，中国经历供给侧改革，当时小的、技术差的、旧的企业被淘汰掉。这次技术要求变高了，所以只有大的、技术先进的，能够清洁生产、低碳排放的会留下来，龙头会留下来，小的会淘汰掉，优胜劣汰，剩者为王。
另外一个机会来自新的能源，比如刚才讲过的光伏、风电，未来可能还有更多的能源，还有新的技术，比如碳捕捉技术。碳捕捉技术方面，中国现在还没有成规模的技术，将碳捕捉技术作为主营业务的上市公司也没有，但未来一定会慢慢出现的，也可能会形成投资机会。
同样的，还有一些因为生产方式的转变带来的投资机会，导致碳排放的减少，比如建筑里面的装配式建筑，交通运输里面的多式联运，包括化工有色里面的一些可再生铝、绿色铝等等，都可以减少碳的排放，这里也是有机会的。
（整理自王德伦于2021年11月8日在网易研究局五周年特别策划系列直播第六场：2022年投资策略上的发言，有删减。）
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