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美股“SPAC”上市热火朝天 A股市场“还想静静”

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证券时报记者 谭楚丹

近期,贾跃亭的FF汽车(法拉第未来)计划通过SPAC上市,引起全民关注。事实上自2020年以来,SPAC上市火爆,IPO家数是上一年度的4倍,募资规模更是超过过去五年之和。

即使时间步入2021年,SPAC市场依旧繁荣,1月IPO数量已超过2019年全年水平。

业内人士分析称,美联储宽松货币政策导致市场流动性充足,为SPAC火爆提供客观基础;另一方面,美股二级市场散户交易踊跃,热炒概念,一定程度上也提升SPAC概念热度。

值得注意的是,在SPAC交易模式下,越来越多外资大行积极分羹,2020年参与家数同样翻倍,瑞士信贷、花旗、高盛成最大受益者。

热度创下十年新高

2020年美股IPO市场最大亮点在于SPAC上市浪潮。据了解,SPAC(Special Purpose Acquisition Company)为“特殊目的并购公司”。通常而言,发起人造壳上市,并向市场投资者募集资金,计划在2年内寻找标的并完成收购,若规定时间内未完成并购,那么投资者将能拿回本金及一定利息。对于标的企业而言,这是区别于传统IPO和借壳上市的另一种上市方式。

根据SPAC Research统计,2020年全年SPAC上市数量共有248单,募集资金达到834亿美元。而在2019年,SPAC IPO数量只有59单,募资规模仅136亿美元。

直至目前,SPAC上市热度仍在持续。2021年1月就有91单,已超过2019年全年,募资规模256亿美元。

多名受访人士向证券时报记者表示,SPAC上市方式早已存在,但在2020年表现火爆的原因既有宏观因素也有微观因素。

九久证券集团董事张军辉表示,第一,美国证监会在2020年放宽SPAC标准。第二,2020年全球多数国家实施货币宽松政策,市场资金充沛,同时部分SPAC股价在短短数月涨幅200%~300%,在巨大财富效应下,众多财务投资者参与发起SPAC(即成为SPAC的Sponsor),其IPO也能吸引大量资金。第三,部分实体企业主为实现快速上市,直接出资或寻找资金,寻找投行牵头发起SPAC,再由SPAC与自身企业进行合并,变相借壳上市。第四,对于美国投行而言,SPAC业务周转快、利润高。

据了解,和传统IPO相比,SPAC上市流程相对简单,具备上市周期短,时间快的特点;对于小公司而言也可省掉大额发行费用。

张军辉谈到,美国证监会对SPAC的招股说明书一般进行约2轮的审阅,最快8周左右招股书就可生效,发行周期较传统IPO节约1年以上。对投资者而言,SPAC的IPO是无风险投资,如果并购标的企业差,投资者不看好未来,可选择赎回本金,获得固定收益;如果标的企业优质,SPAC的股价将快速上升。

散户热炒释放推力

据了解,此前已有维珍银河、Spotify、Palantir等龙头企业采用SPAC方式上市。多名业内人士指出,对于强调上市性确定的企业,会倾向选择通过SPAC上市;另外,估值确定性高,概念炒作也受投资者欢迎。

北京一家头部券商投行人士分析,SPAC主要吸引两类标的企业上市。第一类为PE被投企业,主要利于财务投资者的退出。第二类为新经济公司,因技术、市场等因素导致短期无法完全被普通投资者接受,例如当前成长前景良好、但是初期投资较高的新能源汽车产业等。

资深跨境并购专家张伟华接受证券时报记者采访时认为,部分拟上市企业对上市时间有要求,如果因为传统IPO上市窗口期不适合,就会转道选择SPAC。他也谈到,这类拟上市企业对估值确定性比较有要求,跟SPAC公司谈并购都是一对一谈,而不需要像传统IPO向机构投资者广泛询价才能定价。

老虎证券相关人士向记者谈到,很多初创公司还有业务模式尚未成熟的新锐企业会倾向选择通过SPAC上市,“由于概念新锐,市值不大,也往往更容易引起炒作,近期‘散户逼空机构’事件本身也提升了SPAC概念热度。”

美国西部时间1月28日,FF汽车宣布,与名为PSAC的SPAC公司就业务合并达成最终协议,预计将于2021年第二季度完成合并,届时FF汽车将在纳斯达克上市,股票代码为“FFIE”。此次合并交易大约可为FF汽车提供约10亿美元资金,为FF 91量产和交付提供资金支持。

受此消息影响,PSAC美股当天盘前一度涨近70%,开盘后大涨超30%,截至收盘,PSAC涨18.69%。

张军辉告诉记者,根据其团队开发的清算结算系统的数据显示,在SPAC上市初期,散户占比极小,主要以机构投资者和专业投资者为主;但当SPAC公告拟重组对象时,部分SPAC公司的散户会激增。

一名有丰富跨境并购经验的华东券商投行负责人看来,FF汽车具有新能源汽车等多个概念,预计会受到美股投资者的欢迎。“从美国股票市场的角度看中国,其实国内很多有实力的企业成长起来,地方国资的支持力度也很大。目前美国散户热情很高,非理性投资比重在提升,有一批散户喜欢炒作SPAC概念,认为可以获得很高的估值。正因为这种市场气氛,更多标的企业会把理性投行踢开,选择通过SPAC上市,博取高估值。”

大行参与项目倍增

尽管更多拟上市企业想要绕开投行传统的IPO询价定价方式以获得高估值,但外资大行也通过其他方式踊跃参与SPAC市场。

根据SPAC Research数据,2020年全年共有71家投行分羹SPAC市场,而在2019年,全年只有32家投行入局SPAC市场;2017-2018年均只有二十余家。

2020年承销商前三名依次为瑞士信贷、花旗、高盛。上述3家投行在SPAC市场承销金额分别为133.24亿美元、104.8亿美元、78.13亿美元,参与家数分别为41单、40单和31单。

张军辉称,SPAC属于监管持牌的投资银行业务,由于SPAC业务的成功率高,且兼顾IPO和并购重组两种属性,可为投行带来极高的毛利润。

他谈到,目前有大量SPAC发起人手握充足资金及资源,四处寻找持牌投行,希望能达成合作,很多投行被预约SPAC订单甚至已排到2022年,投行可从中挑选对其而言利益最大的客户来合作。

“大部分股权投资型、投资银行型证券公司在SPAC业务上具有先天优势,这些投行一方面拥有强大的资金实力,可自行出资发起设立SPAC,另一方面也有大量待上市企业资源,把SPAC和企业进行合并,可以使其获得超额几倍甚至十几倍的利润。”张军辉表示。

在分析外资大行参与活跃度上升的原因时,前述北京头部券商投行人士认为有三点因素。第一,SPAC能为投行带来从IPO和PIPE承销到财务顾问等层业务机会。第二,客户导向,大型投资机构作为Sponsor(发起人)入场,普通投资机构也开始将部分头寸分配至SPAC产品上,必然带动大型投行的服务也随之加入。

“第三,最重要的是市场竞争的加剧,导致对投行的综合服务能力提出很高的要求,无论是长期合作关系的维护,还是在寻找标的、设计交易方案、投资者沟通等方面的综合能力,大型投行在这些方面有天然的优势。”

该名头部券商投行人士向记者拆解投行在SPAC项目中的收入构成,SPAC IPO阶段投行会获得部分承销收入,后项收入在并购完成后才可以获得;同时,并购阶段可叠加多元投行服务例如投资、衍生品交易等。该人士也提到,SPAC对投行的综合能力要求极高,特别是在机会发现、资产定价、风险控制、结构设计等高阶能力上提出新的要求。

A股并购重组启示

A股市场而言,能否借鉴SPAC上市方式,对此多名业内人士认为A股时机条件尚不成熟,还需完善的制度、投资者成熟的投资理念,以及专业化投行。

深圳一家券商投行人士表示,“美股相对更市场化,资本手段本身是中性的,但借壳上市在A股很容易被妖魔化,主要因为A股借壳上市在过去有很大的套利空间,但在海外套利空间并不是很大。”

上述北京头部券商投行人士表示,A股借壳交易是在壳存在价值的特殊背景下的套利交易,在这个过程中原先的上市公司发挥的是相对被动的作用。而SPAC交易中,Sponsor(发起人)利用其长期以来积累的投行能力,在整个交易过程中主动承担寻找标的、交易谈判甚至是未来的长期赋能的工作,具备不同能力的Sponsor(发起人)的运营能力将导致截然不同的市场表现。

“对A股市场而言,在注册制改革的大背景下,以借壳为代表的套利模式将逐渐成为过去,未来的并购市场也必将更多地考验价值发现能力和资产运营能力,只有具备这些能力的市场参与者才能在资本市场立足。”

该名头部券商投行人士还谈到,SPAC市场对机构的价值判断、风险识别能力的检验非常直接,对投资项目的容错率非常低,即使某一单项目出现投资风险,对机构的声誉和经济的打击都是致命的。因此,注重长期声誉、有效控制风险的机构才能在市场上更长久地生存。对于A股市场的投资机构和投行而言,应时刻严守风控底线,追求稳健经营,维护市场和投资人的长远利益。

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