睿见丨‌‌‌收入占比不到0.5%，周大福创建为何四度接盘TPG长三角物流资产‌

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8月24日，周大福创建（00659.HK）宣布已与TPG Asia Real Estate旗下基金签署买卖协议，收购后者持有的一宗浙江嘉兴工业物流物业100%权益。标的可出租总面积约54万平方呎，折合约5.02万平方米。

公告没有披露交易对价，也没有披露标的当前出租率、租户结构和剩余租约年限。外界暂时无法测算这笔收购的资本化率，也无法判断买方出价相对于当前市场租金是贵还是便宜。

这已经是周大福创建今年内第四度向同一家卖方收购资产。今年1月，公司从TPG Angelo Gordon旗下基金手中拿下华东三宗物流物业，合计172万平方呎，全部获得LEED金级认证。连同本次已签署协议的嘉兴项目，周大福创建年内于长三角合计将持有四项工业物流资产，面积226万平方呎，折合约21万平方米。

四笔交易的卖方均为TPG旗下地产基金。2023年11月，TPG完成对另类资管机构Angelo Gordon的收购，后者亚洲地产业务随后整合进TPG Asia Real Estate平台。

13项资产、91%出租率与30%的铁路集装箱生意

周大福创建执行董事兼联席行政总裁郑志明在公告中说，集团"并非单纯追求规模扩张"，而是有策略地在核心经济带建立物流资产网络。本次收购的嘉兴项目邻近集团已有的嘉兴物流物业，连片后可以在招商、运维和租户调度上释放协同效应。

交易完成后，周大福创建在香港及内地共持有13项物流资产，可出租总面积约1505万平方呎（约139.8万平方米），覆盖香港、成都、武汉、苏州、东莞、嘉兴。1月收购的三宗长三角物业完成后，公司物流资产从9项增至12项；本次嘉兴项目落地后增至13项。加上2025年9月签约、12月完成收购的东莞项目，周大福创建在内地的仓储布局已经覆盖大湾区和长三角两大经济区。

从已披露的经营数据看，周大福创建的内地物流物业整体出租率不低。截至2025年12月31日，成都、武汉、苏州、东莞共八项内地物流资产的整体平均出租率为91.2%。其中成都、武汉、苏州七项资产的平均出租率从2025年6月底的87.5%升至90.9%。

苏州项目的波动值得单独说。2025年4月，周大福创建主动终止了一份在2023年收购前就已存在的旧租约，出租率一度降至40.7%。公司随后收回运营权直接对接终端租户，到2025年12月底出租率回升至75.7%。短期空置换来了对租户结构和租金定价的直接控制权。

物流板块的利润来源并不止于仓库。周大福创建持有中铁联合国际集装箱有限公司（中铁联集）30%股权。中铁联集在全国运营13个铁路集装箱中心站，分布在昆明、重庆、成都、郑州、武汉、西安、天津、宁波、广州、钦州等节点，是中欧班列和国际陆海贸易新通道的关键基础设施。2025财年全年（截至2025年6月30日），中铁联集吞吐量约700万标准箱，同比增长10%，应占经营溢利增长23%；2026财年上半年（截至2025年12月31日），吞吐量384.2万标准箱，同比再增10%，应占溢利增长19%。

不过板块整体仍在承压。2026财年上半年，物流板块应占经营溢利3.318亿港元，同比下降14%。中铁联集的增长被香港亚洲货柜物流中心和内地物业的溢利下滑部分抵销。亚洲货柜物流中心出租率从2025年6月底的80.7%降至12月底的75.2%，主要受关税波动和香港零售需求放缓影响。内地物流物业则面临租金下行压力。

收入端的规模更小。期内物流板块对外收入仅5810万港元，同比下降23.2%，‌占集团总营收128.27亿港元的比重不到0.5%‌。

长浏高速卖了16.1亿

加仓物流的同时，周大福创建在剥离收费公路资产。

2026年5月13日，公司公告以约16.1亿元人民币的对价，将湖南长沙—浏阳高速公路100%股权出售给两家最终实控人为上海市国资委的城市建设运营企业（上海基础设施建设发展集团持股60%、上海城建（广东）建设发展持股40%）。交易于7月24日完成。根据公司公告，‌交易预计带来约8000万元人民币的税后亏损‌。

长浏高速全长约72.4公里，连接长沙与浏阳。出售公告披露的财务数据显示，该项目在截至2025年6月30日止年度税前亏损约2.05亿元，税后亏损约2.26亿元；截至2025年12月31日，目标公司未经审核综合资产净值约15.4亿元。独立估值师Kroll以收益法评估，2026年2月28日全部股权估值约14.3亿元，交易对价16.1亿元略高于评估值。

公告对出售原因的表述很直接：收费公路行业面临结构性和周期性双重挑战，交通流量分布变化、道路网络持续扩张导致盈利波动加剧；长浏高速对集团的现金流量和溢利贡献甚微。交易完成后，目标公司不再纳入上市公司合并报表，其约21.1亿元银行借款亦随之出表——该笔债务继续由标的公司承担，买方需在完成后30个营业日内促成目标公司偿还约2.12亿元股东贷款。

这不是周大福创建第一次调整道路资产。2025年4月，公司出售了特许经营期临近届满的山西太原至古交公路（古交段）。2026财年上半年，道路板块应占经营溢利7.711亿港元，同比微增1%，但集团在中期报告中提到，2025年7月一条与杭州绕城公路竞争的高速公路开通后，分流了部分货车流量；同期集团就交通流量预测下降确认了1.05亿港元减值亏损。截至2025年12月31日，道路组合平均剩余特许经营期约11.4年。

收费公路剩余特许经营期有限、车流分流加剧、增长天花板清晰；物流资产当前收入贡献极小，但出租率稳定、现金流可预测，且与消费供应链和多式联运的长期需求挂钩。一卖一买，方向并不难理解。

支撑这种置换的是周大福创建偏保守的财务盘面。截至2025年12月31日，公司可动用流动资金约310亿港元（现金及银行结存约209亿加备用已承诺信贷约101亿），‌净负债率34%，平均借贷成本约4.0%‌，固定利率债务占比76%。2026年1月，联合资信再次确认公司AAA境内信用评级；公司还在申请注册不超过50亿元人民币的熊猫债额度。

这里需要厘清一层市场常见的关联误读。周大福创建的控股股东是周大福企业有限公司，据港交所2025年9月公告，周大福企业持有周大福创建约75%股权，同时持有新世界发展（00017.HK）约45.24%股权。两家公司同受郑氏家族控制，是兄弟上市平台，各自独立披露财务报表。新世界发展近年受地产开发业务下行影响，持续优化资产负债结构；周大福创建则在同步推进基建资产腾挪，方向上都偏向更稳定的现金流业务，但二者之间不存在法定的债务连带关系。

嘉兴还在筑底

卖方TPG的退出逻辑，放在地产基金的运作周期里看并不意外。美元地产基金通常有固定存续期，到期后需要将资产变现、向出资人分配。TPG Angelo Gordon旗下基金在长三角的这几宗物流资产，选择在2026年集中出售给同一买家，更接近基金到期后的有序组合退出，而非零散拍卖。七个月内四宗资产打包给同一个买家，交易成本低、退出速度快。

但由于公告未披露任何一宗交易的对价，外界无法判断TPG是溢价退出还是折价离场，也无法判断周大福创建的买入价在当前市场中处于什么位置。

嘉兴市场本身仍在筑底。物联云仓数据显示，截至2026年一季度末，嘉兴非保税高标仓总存量约623.7万平方米，当季无新增供应；2026年二季度至2027年二季度，合计新增供应仅15.8万平方米，全部位于平湖市。供给端确实在收紧。

需求端的恢复还不稳固。一季度嘉兴全市高标仓空置率26.74%，虽环比下降0.53个百分点，但仍高于长三角平均的20.68%和全国平均的15.89%；平均有效租金19.43元/平方米/月，环比下降1.6%，也低于长三角平均的24.27元/平方米/月。另据物联云仓7月通用仓储监测（统计口径包含普通仓库，不等同高标仓），嘉兴仓储空置率25.16%，整体去化压力在东部重点城市中处于高位。

同一市场内的菜鸟REIT资产提供了更具体的参照。8月10日披露的中金菜鸟仓储物流REIT问询回复显示，其底层资产为嘉兴南湖区一宗高标仓（可租面积40.34万平方米），2025年9月换约后新签租金0.87元/平方米/天（约26元/平方米/月），较前序租约的1.08元/平方米/天下降约20%。仲量联行调研显示，嘉兴高标仓市场租金约0.80-0.90元/平方米/天，南湖区空置率约22%，全市约26.6%。戴德梁行对菜鸟REIT该底层资产的评估资本化率为6.42%，处于仲量联行监测的环沪区域5.9%-6.7%区间内。

这组数据意味着，周大福创建收购的嘉兴资产如果按市场租金水平运营，‌净租金回报率大概率在6%以上‌，但租金仍有下行压力，空置率也需要时间消化。公司管理层在业绩展望中提到，正积极发掘内地"价值被低估"的物流项目，尤其着眼于大湾区和长三角已投入运营的优质仓储资产，"以具吸引力的价格收购"。

供给收缩的趋势已经明确，上海外溢需求的逻辑也长期成立——嘉兴与上海之间的租金梯度差客观存在，电商和三方物流企业的区域分拨持续向环沪城市疏解。但租金企稳回升的时点取决于空置率消化的速度，在那之前，新收购资产短期可能面临租金和出租率的双重压力。

5万平方米的标的本身不大。但七个月内连续从同一个卖方手中接过四个项目、合计21万平方米，且全部集中在长三角，这种节奏不太像零散的机会型收购，更像是有预谋的组合接盘。周大福创建要的不是开发套利，是长期持有现金流——前提仍然是买的价格足够便宜，出租率能稳住。

后续交易完成后的实际对价、标的出租率和租金水平，以及中铁联集的铁路枢纽优势能否与仓储网络形成业务协同，才是检验这笔资产置换账能否跑通的关键。