如何搞好A股

文 任泽平团队

7月30日中央政治局会议提出“深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心”。

如何搞好A股，有人说要限制IPO、有人说要限制做空，这些只能解一时之困，搞好A股根本上应战略上从融资市转向投资市，让股民在长期赚到钱。

2024年新“国九条”出台两年来，资本市场多项改革落地，系统性重塑A股的底层逻辑。最明显的变化是股东回报正在超越融资规模，退市公司数量显著增多，中长期资金跑步入场。

行百里者半九十。A股从“融资市”向“投资市”的转型正在取得了实质性进展，仍存在分红回购约束不足、约束减持、低流通盘筹码稀缺、耐心资本长周期考核等问题。

A股承载着发展新质生产力、居民财富效应、金融强国打造的重要使命，要一鼓作气，把改革成果做实，让资本市场繁荣发展，为中国经济和居民财富做出更大贡献。

1 市场战略定位，从“融资市”转向“投资市”

早期A股带有鲜明的“重融资、轻回报”融资市特征。过去上市资源稀缺，企业争相IPO，但上市后业绩变脸、违规减持。2018年注册制改革，我提出“注册制是一场触动灵魂的改革”。如果“融资市”土壤问题不解决，很多在成熟资本市场验证有效的工具也会沦为割韭菜的工具。

2024年新“国九条”提出“以投资者为本”，鼓励分红回购，规定破发、破净、分红不达标的公司不得减持或再融资。2016年至2025年A股分红回购金额占融资金额比重从44%提升至236%，A股分红回购成为新常态；同期美股分红回购平均金额是融资金额的14倍。

当前分红已与减持挂钩，但约束力仍需加强。当前分红回购的主力军是央国企和头部公司，大量中小市值公司分红回购还不是很强。虽然我们已经有了“不分红，就不能坚持、不能再融资”的挂钩机制，但少数公司投机性分红，分红满足最低条件后立即启动再融资。未来投资市，要让“鼓励分红”“注销式回购”升级为“硬约束”。

2 发行方面，支持新质生产力，优质筹码

A股IPO放缓，结构优化。2022-2023年A股融资额连续两年为全球第一。2024年以来A股IPO数量和融资金额下降，IPO规模远低于再融资规模。新“国九条”发布以来，A股新增上市公司218家，其中科创板、创业板、北交所新增160家，占比超七成。先进制造、新能源、新一代信息技术、生物医药等领域涌现出一批龙头领军企业。电子行业总市值已超越银行板块，成为A股第一大行业。

新股筹码稀缺，市盈率与基本面脱节。近期多支科技热门新股发行，日流通盘普遍低于10%，首日涨幅动辄5-6倍，市盈率上百倍。本质是IPO繁荣表象下“筹码稀缺”的投机溢价。低流通盘初衷是引入战投等长期资金，稳定市场。但客观上制造筹码稀缺的局面，吸引大量资金从存量股票中抽离追逐打新暴利。暴涨暴跌，透支未来预期，待解禁期到来后又形成巨大抛压，不利于科技股长期稳定健康发展。“投资为本”的市场，要让市场充分定价，前提是有足够的流通供给，而非筹码稀缺驱动的投机炒作。

3 规范限制大股东减持，防止成为套现工具

2023年8月证监会发布《进一步规范股份减持行为》，规定上市公司存在破发、破净情形，或最近三年未进行现金分红、累计分红低于三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持。新规实施后，2024年产业资本净减持仅651亿元，同比锐减76%。但伴随牛市，2025年以来减持明显增多。2025年全口径实际减持规模约4200-4500亿元，2026年上半年A股市场重要股东累计减持金额已达4894.47亿元。

虽然当前减持规则已经与分红挂钩，要求三年累计分红低于年均净利润30%。但一边分红、一边减持的情况也存在。未来可将减持额度与“净回报”挂钩，即现金分红+注销式回购-累计募资。达到“分红多少、回购多少，才能减持多少”的效果。

4 严刑峻法，‌完善退出与惩戒，实现良币驱逐劣币，加强投资者保护

退市制度正在常态化提速。过去“上市难、退市更难”，劣质公司长期赖在市场上“吸血”。2021-2025年A股年均退市40家，大幅高于2016-2020年8.4家。2021年至今A股年均退市率（退市数量/上市公司数量）约为0.7%，同期美股退市率为10%。未来继续夯实“应退尽退、多元出清、优胜劣汰”的导向，完善退市投资者赔偿机制。只有让劣质公司及时出清，优质公司才能获得合理的估值和流动性，这是“投资市”最基本的制度保障。

严刑峻法，进一步强化投资者保护。 过去违法成本极低 —— 60 万顶格罚款对于动辄数亿元的财务造假毫无震慑力。新《证券法》已将处罚上限提高到 1000 万， 2024 年证监会办理各类案件 739 件，罚没款 153 亿元，超过上一年两倍。罚款金额虽已大幅提升，需进一步推动集体诉讼常态化、探索“先行赔付”制度化、推进刑事追责落地，让“罚到倾家荡产、赔到倾家荡产”成为现实。

5 培育长期资本、耐心资本

中长期资金正在成为市场的“压舱石”。新“国九条”出台两年多来，社保、保险、年金等中长期资金持有A股流通市值增长85%，净买入A股约1.3万亿元。2026年，A股预计迎来可观量级的增量资金，中长期资金约占全部资金流入的1/3，已成为A股微观流动性的关键基石。保险资金2026年有望流入超过8400亿元。中长期资金的持续流入，是“慢牛”行情的底层支撑。

但机构化不等于“耐心化”， 虽然A股中长期资金持股增长，但市场交易量仍由散户主导。按流通市值，A股个人投资者持股占比约30%-39%，但贡献了A股每日交易量的约60%-70%，年均换手率是机构的3至5倍。美股散户持股比例长期稳定在35%-40%区间，但散户的交易量占比仅20%-25%。机构行为短期化、趋同化的问题仍未解决——抱团、追涨杀跌的机构行为，与“耐心资本”之间仍有距离。未来吸引长期资金的同时需拉长考核周期，减少短期排名导致的投机行为。