湖北
投资者内参丨易烊铭
近期，全球金融市场接连上演罕见戏码。
7月30日，日元汇率攀升至163.8，创下40年来最低水平，美国商品期货交易委员会（CFTC）日元净空头头寸达15.21万张，在5个月内狂增近4倍。
日本财务省率先入市，单日投入规模高达8.45万亿日元（约528亿美元），创下单日干预最大规模纪录，一小时内日元汇率从163+暴跌至157.96。
7月31日，日本央行按兵不动，日元回吐干预涨幅，再次回升至160附近。
面对日元持续贬值，日本政府和日本央行此前已多次单方面实施外汇干预，但效果都未能持续。
历史性的一幕发生在8月1日，这一天，美国下场了。
美国财长贝森特在戴维营的记事本被路透社拍到，上面写着“买入日元50-100亿美元”。金融时报随即确认，纽约联储已出售欧元买入日元，通过高盛和摩根士丹利执行。
日本与美国在短短两天内联手对日元汇率实施大规模干预，这是自1998年以来美日两国首次协同买入日元的联合行动。
与此同时，在8月初，美国国债总额正式突破40万亿美元大关，创下历史纪录。
两件事看似独立，实则深度捆绑。金融时报直接发文称，美国出手“救日元”，其实就是在自保，其本质是为岌岌可危的美债市场“救火”。
美国为何罕见出手？表面救日元，实则救美债
美国亲自下场干预日元，绝不是单纯“帮盟友一把”。
事实上，日本已是美国国债最大境外持有群体之一。截至目前，日本持有约1.1万亿美元美国国债。
若日元持续无序贬值，日本央行和养老金大概率将抛售美债以维稳日元，从而进一步抬升美债长端收益率。
而当前的美债市场，恰恰处于最脆弱的时刻。
首先，是规模失控。8月3日，美国财政部数据显示，联邦政府未偿总债务正式突破40万亿美元。美国国会预算办公室预计，2026财年净利息支出将突破1万亿美元，较2020年激增近3倍，已超过国防开支。
赤字窟窿越滚越大。桥水基金创始人瑞·达利欧警告称，美国联邦政府每年支出约7万亿美元，财政收入仅约5万亿美元，高达约2万亿美元的缺口迫使政府不断发债填补赤字。
今年以来，10年期美债收益率突破4.7%，30年期一度上行至5.28%，是2007年7月以来的最高水平。
在此背景下，若日本大规模抛售美债，对于美债脆弱的交易结构无异于雪上加霜。这也证明，4.7%的10年期美债利率可能已触及特朗普政府的“容忍上限”。
美债市场正遭遇“三重夹击”
国联民生证券发布最新研报《美债在定价什么？》称，美债的困境不止于日本可能抛售这一个风险点。综合来看，长端美债正面临三重结构性压力：
第一，财政赤字倒逼久期供给高企。
IEEPA关税退款集中兑付，财政部需退还约1660亿美元，已完成的810亿美元退款主要集中在5至6月。
而替代性关税难以填补缺口，据CRFB测算，至2036财年关税调整创造的收入仅为IEEPA撤销损失的不足60%。这一结构性缺口将倒逼财政部持续扩大国债发行规模。
第二，需求端边际承接力走弱。
今年以来，外资增持美债规模持续放缓。仅今年1至5月，日本便累计净抛售美债高达800亿美元。
与此同时，五大云厂商为AI算力基础设施大举发债，长期债务较2025年年初几乎翻倍，高评级企业债的“替代效应”进一步挤占了长端国债的配置资金。
第三，政策不确定性推高通胀风险溢价。
美联储新任主席沃什的“模糊框架”令市场无所适从，市场担忧美联储在应对供给侧冲击时“行动落后于曲线”，中长期通胀锚定出现松动风险。
干预难解根本困局
对于此次美日联手干预日元汇率，重阳投资认为，这一行为虽然短期内打破了单边做空日元的拥挤头寸，但市场普遍认为，这更多是为政策调整争取时间，要逆转日元贬值趋势依然很难。
当前，日本央行政策利率约1%，美联储目标区间仍在3.5%至3.75%，美日短端名义利差仍处于高位，这是美元兑日元汇率趋势中期难以逆转的直接约束。
从更长期看，日元持续贬值的根本原因是市场并不信任高债务下日本激进的财政扩张路径。
与此同时，美国自身的债务问题也在加速恶化。瑞·达利欧近日多次警告，美国债务问题已经超过了“Point of No Return（无法回头点）”。
美国出手“救日元”，本质上是为自己40万亿美元的债务“排雷”。然而，无论是联合干预还是口头维稳，事实上都已无法替代基本面的根本改善。
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