高喊抄底的PE们跑了

SKP、荟聚，瑰丽酒店、美高梅等商业地产都卖了，之前投中网曾经写过，尽管各家出售原因不同，但却指向了一个渐渐明朗的趋势，中国的商业地产早就不是过去依靠地段加土地增值的单边逻辑了。

最近，全球私募巨头KKR正寻求以大幅折价出售其在中国持有的9处商业房地产资产，预期成交价仅为当初收购成本的50%左右。几乎同一时间，资管机构AEW Capital Management也在同步抛售其在北京、上海的核心写字楼组合。

与之前有所不同的是，这次交易的关注度不在于出售项目，而在于出售方KKR和AEW。2019至2022年前后，美元私募、资管曾集中加码国内一线核心城市商业物业，KKR、AEW当前待售的这批项目，也正是这一轮结构性布局阶段入手的标的。

那时候外资的逻辑很简单，低价拿楼，稳住租金收益，等几年市场回暖资产升值后溢价离场，但一个基金存续期的时间过去，纷纷开始清盘割肉离场。

扛不住了。

外资PE断臂时刻

作为这次的主角之一，KKR的拟出售名单很长，从长租公寓到外滩酒店共有九个项目，覆盖北京、上海、广州、成都等多个城市，其中两处标的已明确进入出售名单，分别是北京大兴方隅公寓和上海外滩豫园桔子水晶酒店，报价均为9亿左右。

相比来看，AEW此次出售的资产类别比较单一，全部为写字楼，包括北京泓晟国际中心、京印国际中心和上海浦发大厦，总价值也更高。

一个细节是，不管是KKR还是AEW，如今都面临着40%至50%的资产缩水。

具体地，KKR在2022年以18.7亿元买入的方隅公寓，四年后以约9亿元出手，股权投资部分几乎全部沉没。同样AEW此前以45亿元买入的泓晟国际中心、27.52亿元收购的浦发大厦，售价同样近乎折腰。

这意味着，这些曾经被视为优质资产的中国商业地产项目，如今卖掉后的回款，仅够覆盖当初收购时借下的银行贷款，而贷款金额，约为原始购入价的50%至60%。换句话说，资产估值刚好击穿自有资本金，只能折价卖楼还债。

这不是孤例，也是在7月，市场传出基汇资本拟出售位于上海闵行的华润万象城A、B、C、D四栋甲级独栋办公楼的消息。

2019年1月，基汇资本以28亿元总价从华润资本手中拿下这四栋超甲级写字楼，当时被视为外资加仓中国核心商办资产的经典案例。七年之后，四栋楼整体打包估值仅为15亿至18亿元，相比买入价，账面缩水高达10亿至13亿元。

为何都在选择此时出售？

AEW给出的出售理由很直白，回笼资金，偿还银行贷款。若不及时处置，可能触发贷款违约。

KKR方面还有更深层的原因，其房地产专项基金已经到了退出期。

2021年，KKR完成了其首支专项基金KKR Asia Real Estate Partners（AREP）的募资，规模17亿美元，此前2020年年中曾完成6.98亿美元的首轮募集，目标规模为15亿美元。之后便频频在亚太地区进行投资，北京大兴方隅公寓就是这时期购买的标的。

而这类基金的特点是存续期相对较短，一般是五到十年，按照惯例，不管是2021年买下的北京大兴方隅公寓还是更早之前收购的上海外滩豫园桔子水晶酒店，都进入到了退出窗口。

事实上，不止KKR，2017年到2021年是外资大举加仓中国一线商业的重要窗口期，时至今日，大部分美元地产基金已陆续进入退出期，必须变现资产向LP返还资金。

另外虽然价格不理想，但从宏观上看，数据还是比较乐观。高力国际数据显示，2026年上半年，全国大宗资产交易额为1212亿元，同比增长76.2%。如果资产质量较好，其降价后对潜在买家仍具备强大吸引力。

远的不说，最近两个月不仅有拼多多相关主体以33.7亿元买下上海星展银行大厦创下了上半年上海成交金额之最，也有美格智能以2.85亿元从汇丰等外资机构手中买下上海维璟中心A栋。

更关键的是，在当前复杂背景下，中国传统商业地产资产正从全球配置的核心标配降级为低权重可选资产。资金正在回流欧美市场，或流入先进制造园区、半导体园区、研发中心、数据中心等战略行业和收益更高的赛道。

一个极具象征意义的现象，在出售中国商业资产之前，KKR于2026年2月以66亿新元（约合51亿美元）拿下了新科电信媒体全球数据中心公司（STT GDC）剩余82%股权，这是KKR迄今在亚太地区规模最大的基础设施投资，这不是偶然，而是全球资本配置逻辑重写的缩影。

可见，资金没有消失，只是换了一个方向。

从贝莱德到KKR，一个时代的落幕

话说回来，KKR和AEW不过是这场撤退潮中最新亮相的两张面孔。

过去一年间，包括贝莱德、基汇资本、阿布扎比投资局和新加坡凯德在内的一众曾高调抄底中国商业地产的全球资本，正以罕见的速度批量离场。

其中贝莱德的处境最为戏剧化。这家管理着超过15万亿美元资产的全球最大资管公司，在中国写字楼投资上连续栽了两个跟头。

2025年初，贝莱德旗下某基金因一笔7.8亿元贷款违约，被迫将位于上海普陀区的北岸长风E幢和G幢写字楼移交给渣打银行。这两栋楼总建筑面积约2.78万平方米，是2018年贝莱德以12亿元从保德信金融集团手中购入的，其中7.8亿元来自渣打银行贷款。

2023年贷款到期时，贝莱德曾申请展期一年，同时尝试以七折（约8.4亿元）对外出售，但无人问津。展期到期后，贝莱德选择不再延期，直接让渣打银行没收资产。

最终，渣打银行以约7亿元将两栋楼转手给了鼎一投资，这个价格较贝莱德当年的收购价折让48%，甚至比2016年李嘉诚家族首次出售时的8.3亿元还低了15.7%。

紧接着，贝莱德又以9亿元挥泪甩卖了上海中港汇大厦。这座27层的商办综合体是贝莱德在华投资的第一个商业地产项目，2017年以13.7亿元购入，最终折让34%脱手。

两笔交易合计，贝莱德在中国写字楼上的亏损超过8亿元，同时也给渣打银行牵头的贷款机构带来了超过10%的损失。

顶级机构的接连离场，从某种程度上证明了低谷买入，行情回暖后溢价退出的经典投资逻辑彻底失效了，也意味着外资在中国商业地产故事的落幕。

据MSCI Real Capital Analytics的数据显示，过去15年里，外资PE在中国的写字楼、仓库、购物中心和数据中心投资了近1400亿美元。

尤其是2015年到2020年，中国房地产市场处于上升周期，一线城市核心商办资产被视为全球最优质的配置标的之一。阿布扎比投资局、贝莱德、KKR、基汇资本、凯德，这些名字频繁出现在中国大宗物业交易的买家名单上。

他们带来低成本美元资金，以核心地段甲级写字楼为载体，构建起一条收购、运营、证券化退出的完整资本链条。

然而好运并不常在。接下来的几年，房地产三道红线出台，市场见顶回落，写字楼空置率开始攀升。外资机构不再新增大额收购，但仍持有存量资产，等待市场回暖。

让人没想到的是，比市场复苏先到的是退出期，这对于在办公资产市场估值处于历史高位接盘的投资者们来说，割肉离场似乎成为了某种必然。

当然，对中国商业资产来讲，这也不全是坏处。2026年上半年全国大宗资产交易中，内资机构、险资和民企成为市场主力买家，外资占比已不足3%。

过去，外资机构以其成熟的估值模型和全球化的benchmark定义了中国核心写字楼值多少钱，无论是 SKP、荟聚这类本土商业轻资产化出让股权，还是外资批量折价清仓老旧商办，你都可以看到一批正在浮现的内资力量，险资和国资以全新的定价逻辑接盘，中国商业地产也随之告别了高速套利的时代。