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“这是价值事务所的第2172篇原创文章”

2025年，通策医疗的业绩和往年一样依然是一条平缓的水平线，最新的2026Q1基本还是如此，总营收 7.55 亿元，同比增长 1.43%，归母净利润 1.87 亿元，同比增长 1.66%。

自2021到2026Q1，公司的业绩已经连续五年多波澜不惊了。

其实通策已经算好的了，至少营收还稳住了，利润没赶上2021的巅峰，但后面四年还是基本实现了稳定。

为啥说通策已经算好的了？因为更多医疗机构连运行都很成问题。连锁中医服务机构固生堂在近期的投资者交流中有讲这么一段话，“当前医疗服务行业并购市场竞争显著减少，因此固生堂的并购话语权大幅提升，标的并购成本已从此前 1 倍以上的 PS 估值降至 1 倍以下，叠加规模化运营能力，被并购标的整合后盈利能力可达原有水平的三倍，并购回本周期进一步压缩至 4 年以内。”

虽然讲这话的是固生堂，但其实在通策所处的牙科领域也同样适用。

下图是固生堂近年来的业绩情况，同样是大环境不好，固生堂的业绩基本一年一个新高，可通策却是连续五年波澜不惊。

为何会如此呢？相比通策，固生堂做对了什么呢？

答案其实就两个字，并购。

2020 年以前，固生堂的战略重点在于提升门店运营效率。2021 年起，随着已有门店逐步进入成熟期，才开始通过更多并购的方式向一线城市与二线城市扩张。2022 年、2023 年、2024 年、2025年分别新增 6家、10 家、21 家、22家门店，其中收购门店分别为 3 家、7 家、17 家、19家，在新增门店中的占比不断增长，可以说并购成为了公司核心的业务拓展策略。

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可以说，如果没有并购，固生堂这几年的日子也不会好过，很难走进资本市场的视线。

再换句话说就是，通策医疗之所以这几年如此波澜不惊，核心在于没有并购，如果他也像固生堂这样更多通过并购发力，业绩也不会是这样。

要所长讲，通策医疗做并购其实会比固生堂做得更好。

为何？

固生堂是2021才开始“蹿起来”的，当年只并购了3家，后面便越发娴熟，数量越来越多，业绩增长也就越来越快。

固生堂2021年的时候营收不足14亿，利润还是负的，而通策已经成熟经营几十年了，年营收近30亿，利润率也稳定在20%+的水平，固生堂巅峰期也就11%左右的利润率。

通策现如今的门店、医院基本全部靠自建，截至2025年，其旗下运营医疗机构达89家，拥有专业医护人员 4452 名、牙椅3180 台，公司连续七年（2018-2024 年）被德勤中国评为“中国卓越管理公司”，公司在年报中如此肯定自己，“彰显了卓越的企业管理水平与持续的行业引领能力”。

正是因为通策管理能力卓越，所以在省内才能经营得如此好，虽然这几年业绩整体都很一般，但内功还是相当之扎实。比如下沉渠道的蒲公英分院，2025 年全年， 49 家蒲公英医院实现营业收入 8.56 亿，占公司总营收的 31%，同比增长 20%，净利润 9236 万，同比大幅增长 95%，蒲公英的整体净利率已经达到10.79%，同固生堂的整体净利率相差无几。期内蒲公英分院门诊人次达 119 万，同比增长 22%，49 家医院中 33 家实现盈利，占比达 67%，仅 13 家处于培育期的新院出现亏损。运营效率上，蒲公英分院年度单椅产值达 70 万元，其中未来科技城院区单椅产值高达 170 万元，成为公司下沉市场的标杆院区，验证了蒲公英模式在县域市场的可复制性与盈利潜力。

2026Q1，蒲公英分院的高增长态势进一步延续，实现营收 2.23 亿元，同比增长 17%，净利润 4400 万元，同比增长 24%，净利率进一步攀升至19.73%，门诊人次同比提升 23%，患者流量与盈利水平实现同步提升。基于当前的良好发展势头，公司为蒲公英分院设定了 2026 年营收同比增长 48% 的高目标，按单椅产值平均 105 万元计算，每家分院年度平均产值将达到 2600 万元。

围绕蒲公英分院的线下网络，通策医疗同步推进了网格员计划与社区网点建设，三年内规划构建 “总院 + 100 家分院 + 1000 个社区网点” 的全域服务体系，构造省内完善的网络布局。对此，公司也设定了清晰的市场份额目标：用 3 年时间将浙江省种植市场份额从 5% 提升至 30%，正畸市场份额达到 50%，2026 年全年种植目标 20 万颗、正畸目标 5 万例，全面巩固在浙江本土市场的绝对龙头地位。

能在一个省份精耕细作到这个程度，可见通策医疗的管理运营水平。有一说一，就管理水平和精耕细作能力，其实通策医疗是强于固生堂的，通策的资金实力也不比固生堂差，品牌更不比固生堂差。

所以，一旦通策也开始将目光更多集中在并购上，那么复刻甚至超越固生堂指数级增长的趋势其实一点都不困难。

一直以来，通策的路子都是深耕省内，对并购毫不感冒，好在这两年忽然想通了，2023下半年收购了湖南省娄底口腔医院，这其实是非常大的进步，而且娄底口腔的并购还是比较成功的。

不然公司在2025半年报中不会讲这样的话，“扩张层面来说，公司“并购优质标的+轻资产加盟”组合拳以更低成本、更高效率实现全国化网络布局。通过湖南省“娄底口腔医院”等标杆项目的成功实践，验证了并购整合与标准化输出的可行性，实现全国化扩张基础构建，推出“通策口腔”母品牌，率先落地鄂、冀、湘三省，通过标准化视觉体系与运营范式，为全国口腔并购及加盟战略提供品牌中台支撑。”

不过可惜的是，公司在2025年报中对并购只字未提，讲的更多的还是围绕蒲公英分院的线下网络，同步推进网格员计划与社区网点建设。

所长讲过财报是非常重要的，可以看出公司当下的重点工作，重点讲什么就说明自己在意什么，不讲就说明没那么在意。

在2026Q1的投资者交流中，公司更为明确地指出，省内投入 1 元的效益远高于省外投入 10 元，战略重心还是会长期集中在浙江本土市场，省外扩张以优质标的并购为主，节奏缓慢可控，避免盲目扩张带来的经营风险，坚守稳健经营的底线。

公司表示2023年下半年并购娄底口腔是省外扩张的一次尝试，其成功得益于股东对资本市场的认知与价值体系共识，但当前接触的大量省外机构存在显著文化差异，需时间磨合。

对此所长感到有些失望，但好歹还是迈出了第一步，节奏缓慢可控也总比毫不考虑要好。另外，省内也确实还有较大的市场空间，表现也着实要比省外好。2025全年省内收入为25.15 亿，同比增长 2.1%，省外收入 2.49 亿，同比下降7.1%；2026Q1省内收入为6.38 亿，同比增长 2.8%，省外收入 5622 万元，同比下降 12%。通策把目光放在进一步精耕细作上也还是说得过去。

但如果通策真的想要大发展，不能看到文化差异就放弃，此前新乳业接手湖南南山这个团队后便将之前的管理团队全部一锅端，销售团队全部换新，而后把新乳业整理出的体系化管理系统复制过去，对南山的制造费用进行优化，进一步挖掘产能及市场空间，三年时间即扭亏为盈，现如今成为新乳业重大业绩支柱。

通策的管理能力更不比新乳业差，未来这方面还需要多尝试，还是那句话，不夸张地讲，在连锁医疗服务这个赛道，自建是锦上添花，并购才是立足之本。毕竟医疗机构不是一朝一夕就能建成的，口碑更不是一朝一夕能树立的。

为什么老百姓都更喜欢公立医院，就是出于对公家的信任，在医疗服务这个领域，民营本就输在起跑线。

通策医疗省内为什么成功？因为有杭口、宁口这两个公立改制的医院，直到现在很多人都以为杭口、宁口是大公立，而后通策再利用杭口、宁口的名气在省内建分院。

通策医疗省外为什么一直没啥动静？就是因为省外毫无基础，得一点点的赢得民众的信任。

所以，相比自建、自己培育，尤其是在品牌比较薄弱甚至毫无群众基础的地区，并购一个当地成立已久有一定患者口碑的医院再给予充分的赋能其实是更快捷的方式。

这也是爱尔眼科想要创立并购基金的核心原因，目前资本市场上的连锁医疗头部企业，除了通策，基本都是并购好手，比如爱尔、固生堂、海吉亚医疗、盈康生命、三星医疗……

所以，通策也是时候换个思路了。

只要通策肯好好尝试，所长赌五毛，通策全国的空间能更快打开，业绩爆发力也会相当强。

对于2026，公司在近期的投资者交流中非常明确，全年30%的增长目标不变。要知道Q1还是持平，全年要增长30%的话，那后面三个季度就很有些看头。

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