铂科电子再闯港股：十亿收入之后，AI电源仍待规模化

数据中心机房里，昂贵的芯片往往备受瞩目，电源系统则藏在机柜背后鲜有人关注。可在实践中，芯片性能再高，如果供电效率、瞬态响应和散热设计跟不上，整柜算力仍可能降频，设备寿命和能源成本将会受到不利影响。随着单芯片功耗从前几代约300瓦至400瓦，提升至当前700瓦至1000瓦以上，对电源系统的需求也慢慢高了起来。

服务器电源正在由标准采购件走向高功率、高密度的系统设备。在这一特殊时期，杭州铂科电子再次递表港交所。

数据显示，公司2025年收入达到10.45亿元，接近2023年的四倍；最新一季度收入继续增长35.3%，净利润却转为亏损。可见铂科电子已经具备大规模交付能力，不过液冷、高压直流和微电网产品尚需证明商业化能力，未来更多的将会是收入结构升级影响公司的基本面变化。

服务器电源正在从标准部件走向系统级能源设施

在算力产业链，采购端往往关注成本、效率和可靠性，服务器电源的产品辨识度远低于GPU、光模块和服务器整机，直到AI集群的出现。

招股书将额定功率3000瓦以上产品定义为高性能算力服务器电源，这类产品通常要求80 PLUS钛金效率、50瓦/立方英寸以上的功率密度，并承受持续高负载和频繁负载瞬变。

电源架构也在变化。高密度机架开始采用48V配电，以降低电流、线损和铜材用量，更高电压方案已进入AI数据中心的技术讨论。液冷进一步改变了电源结构：电源需要与冷板、油冷或浸没式环境协同设计，传统标准模块逐步转向按机柜和场景定制的能源系统。

数据显示，2025年，公司超过30%的算力服务器电源收入来自液冷设计。铂科电子当前披露的研发项目包括20千瓦液冷单元、10千瓦油冷型号、峰值效率97.5%的5500瓦OCP产品、800V直流输出、100千瓦AC/DC转换模块、效率99%的600千瓦并联系统机柜，以及1兆瓦光储荷微电网。公司的业务模块正在慢慢从单个电源模块延伸至机柜级供电和AIDC能源系统。

行业空间看起来庞大。招股书委托弗若斯特沙利文测算，2025年全球高性能算力服务器电源市场规模为105亿元，中国内地为24亿元；2030年分别可能达到4336亿元和459亿元。

当前已经有了较高的行业集中度。数据显示，2025年，全球前五大厂商合计占据85.1%的市场份额，中国内地前五大厂商占77.1%。铂科电子全球份额为6.9%，排名第五；内地份额为15.8%，排名第二。

本次行业内功率升级扩大了市场，同时也把竞争推向研发、核心器件采购和大客户交付能力。

高功率服务器电源相较于传统的服务器电源，进入壁垒更高。除了电路设计，产品还需要经历安全、能效和环保认证，功率半导体又通常占原材料成本的30%以上。

同时SiC MOSFET、氮化镓器件和高压IGBT会影响转换效率、热管理及产品体积，上游供应稳定性会直接传导至交付周期和毛利率。对于规模尚未进入全球头部梯队的企业，采购能力和客户协同能力与研发参数同样重要。

十亿元收入已经形成规模，AI产品仍处于小批量商业化阶段

铂科电子的收入扩张速度很快。2023年至2025年，公司收入从2.61亿元增至10.45亿元，净利润从424万元增至9713万元。拆开2025年收入结构，专用算力服务器电源贡献7.19亿元，同比增长78.8%；ESS电能转换贡献3.18亿元，同比增长109.3%；直接归类为AI算力服务器电源的收入为743万元，同比增长345.6%，占总收入不足1%。

从收入结构来看，现有规模主要来自专用算力服务器电源和ESS，AI产品提供了更高的增长斜率与利润空间。AI算力服务器电源毛利率普遍高于专用算力服务器电源和ESS；但AI业务毛利只有355万元，对整体利润的影响仍较小。

专用算力业务的增长与ASIC设备及数字资产挖矿需求密切相关。招股书披露，2025年该业务销量由34.03万台增至46.41万台，平均售价由1200元提高至1500元，增长的主要原因包括深圳比特微集团等客户订单增加，海外区块链算力服务器需求上升以及产品功率、转换效率、功率密度和液冷配置升级。

GPU服务器电源和ASIC专用设备虽均属于高性能算力电源，区别在于ASIC专用设备通常承担稳定、持续的高负载任务，GPU服务器则需要应对频繁负载变化，对瞬态响应和电压调节提出更高要求。

两类产品在客户体系、产品认证和需求周期均存在差异。当前铂科电子已经在专用算力电源领域形成规模，GPU服务器相关业务仍在客户导入阶段。

2026年一季度进一步呈现了这种收入结构。专用算力服务器电源收入同比增长77.7%至1.69亿元，增长的主要原因包括主要客户的大额订单和数字资产挖矿需求扩大；AI算力服务器电源收入为135万元；ESS收入下降29.4%至4513万元，原因包括客户补库存需求降低以及下游需求偏弱。

需要注意的是，铂科电子目前的收入增长并未同步转化为利润增长。数据显示，2026年一季度，公司收入增长35.3%，整体毛利率由18.6%降至18.2%，其中专用算力服务器电源毛利率由22.5%降至19.7%。公司自2025年第四季度起对主要客户部分产品降价，价格竞争已经传导至盈利端。同期研发开支同比增加70.2%至2850万元，公司最终由上年同期盈利700万元转为亏损532万元。

AI产品40.4%的季度毛利率当然表现突出，问题是收入规模尚未覆盖研发和业务扩张投入。未来两三年更有解释力的指标是GPU服务器电源能否从样品、小批量订单进入持续交付，液冷和高压直流产品能否形成稳定单价，AI业务毛利能否覆盖新增研发与制造费用。

客户集中度与营运资金波动，正在检验高速增长的含金量

基于高性能电源认证周期长、可靠性要求高的特点，往往进入大客户供应链会更有更强的黏性，同时集中采购也会带来议价压力。

数据显示，铂科电子前五大客户收入占比从2023年的94.8%降至2025年的86.7%，最大客户占比从89.9%降至26.7%；2026年一季度，前五大客户占比回升至93.5%，最大客户占比升至54.3%。整体上客户结构已有拓展，不过单季业绩仍会受大客户采购节奏影响。

更需要关注的是，公司与主要客户签订的多为框架协议，通常不包含最低采购数量，实际销售以采购订单为准，客户还可在公司接受订单前调整数量。由此带来的订单能见度，低于长期锁量合同。大客户降低采购、调整产品方案或延长回款周期，都可能放大季度业绩波动。

现金流也需要拆开分析。2025年公司经营活动现金净流入3.89亿元，明显高于同期净利润；其中，应付账款、应付票据及其他应付款增加3.56亿元，对现金流形成重要支持。2026年一季度，经营活动转为净流出7977万元，应收款项及预付款增加1.10亿元。根据数据可得：供应商账期和客户回款之间的错配，可能在扩张阶段放大资金波动。

不得不提的是，服务器电源进入更高功率、更复杂的系统交付后，备货、认证和项目验收周期还会增加资金占用。虽然公司已经计划将募集资金用于下一代算力服务器电源与微电网研发、智能生产设施升级、全球供应链优化、销售体系建设，以及上游和同业投资。但当前募资规模和各项目比例尚未披露，扩张投入能否形成稳定回报，仍需结合产能利用率和回款表现判断。

铂科电子现阶段需要解决三项经营课题：新增客户能否持续降低收入集中度，降价后专用算力产品毛利率能否稳定，高功率和液冷产品能否逐步提高收入占比。三项指标背后分别对应客户质量、成本控制和技术商业化，是衡量这一轮扩张成果的主要依据。

目前，供电环节在算力基础设施中的产业地位正在提高，受益顺序却会出现明显分化。已经形成技术储备的企业可以获得入场资格，完成客户认证和规模交付的企业能获得收入，最终控制降价与营运资金压力的企业才能留下利润。铂科电子已经走到第二阶段的入口，只是其业务结构迁移仍需要更长的订单记录来回答。