北京
为什么同一家公司，头部分析师喊出300美元目标价的同时，又说最差情况只值75美元？这恰好是华尔街大行摩根士丹利对SpaceX（股票代码SPCX）的最新冠覆盖报告里发生的事。
本周二，摩根士丹利首次覆盖SpaceX，给出增持评级和每股300美元的目标价，是目前主流投行中最为看多的判断。报告发布当天，SpaceX也正式被纳入纳斯达克100指数。这份标题为“AI的最后边疆”的研报出自知名分析师亚当·乔纳斯之手，他给出的目标价对比周一收盘约160美元，意味着87%的上涨空间。
乔纳斯的核心理由是，SpaceX在太空基础设施领域占据着独一无二的位置，能够把能源转化成智能——即用太阳能为数据中心供电，同时将近乎垄断的发射经济、全球最大的低轨卫星网络和快速扩张的AI基础设施业务，全部整合到一个技术栈里。
围绕这一逻辑，报告把SpaceX拆分为四大引擎，每一块都试图回答市场定价时的遗漏点。
第一块是发射业务，核心变量是星舰（Starship）的进度。摩根士丹利预计这款超重型火箭将在今年第四季度投入实用，从而彻底拉低发射成本。给出的路线图非常具体：到2030年，每公斤载荷的发射成本降到约500美元，到2040年进一步跌破150美元。与之对应，星舰的年度发射次数会从2027年的46次，一路攀升到2040年的每年超过6000次。
第二块是星链（Starlink）。分析团队认为，星链的意义不只是消费者宽带，它会逐渐演化成所有超出地面基础设施覆盖范围的设备的默认连接层。换句话说，未来汽车、飞机、海上平台、物联网终端，在蜂窝和光纤够不到的地方，很可能都靠这个低轨网络实时在线。
第三块被称为“地面AI”，也就是建在地面上的数据中心。乔纳斯认为，市场目前严重低估了SpaceX数据中心的经济性。根据报告估算，其每瓦建设成本只有行业平均水平的一半，这里还不含芯片开支；而部署速度比同行快六到八倍。这一优势背后是两个垂直整合项目——自行建造芯片的Terafab和制造太阳能设备的Solarfab，它们让SpaceX绕过了供应链瓶颈。
第四块是企业AI服务。眼下SpaceX主要靠向客户提供“新云租赁”来变现，这包括近期与Anthropic、谷歌达成的协议。但摩根士丹利判断，业务会逐步走向更完整的端到端AI服务。被这份报告单独拎出来的，还有SpaceX以600亿美元收购的Cursor。这个产品一年前的年经常性收入在5亿美元左右，现在已经冲到40亿美元，但在报告看来，市场尚未对它充分估值。
有了这四个引擎，财务预测就变得极为陡峭。摩根士丹利预计，SpaceX今年的收入为450亿美元，到2030年膨胀到3190亿美元，2040年进一步摸到3.3万亿美元，届时营业利润率可达59%上下。
不过，让这些预测成立的前提，是SpaceX必须创造出今天还不存在的市场——全新的连接需求和物理AI服务。对此，乔纳斯也毫不避讳，他在报告里直接给了一个极宽的期权区间，以展示不确定性。
在乐观情形下，他定出了600美元的牛市目标价，对应总市值接近8万亿美元。假设条件是星舰、轨道计算和Terafab的执行都大幅快于预期，并且AI相关业务贡献超过60%的估值。反过来，熊市情形下目标价只有75美元，逻辑是星舰推迟到2029年才投入使用，AI的商业变现和部署速度双双跑输预期，届时太空发射和连接业务将撑起约90%的估值，AI那一套故事基本不成立。
报告中极端的价差，恰好反映出SpaceX此刻的矛盾点：它既拥有非常确定的工程优势和成本壁垒，又需要把赌注押在一系列尚未被验证的需求爆发上。这种“脚踩两条船”的情景，或许正是华尔街给出最高目标价的同时，又不得不留一手的原因。
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